雅生活（０３３１９）上星期宣布收購中民物業及新中民物業，股價單日升８﹒４％。是有升幅，不過未完全反映收購後的價值。今日（２日）在大行唱好下，股價繼續上升，是合理的，筆者認為現價１９港元仍未完全反映公司價值，長線看好股價表現。
＊自營靈活度高＊
首先看股東結構。今年中期業績，公司在管面積及合約面積分別為２﹒１１億平方米及３﹒２４億平方米，兩大股東雅居樂集團（０３３８３）及綠地控股的合約面積分別累計７３２０萬及３４１０萬平方米。值得留意的是，兩大股東佔公司整體總合約面積只是３３﹒１％。某程度上，兩大股東貢獻佔比不大，公司未來合約面積增長未可依賴兩大股東旗下的物業發展，要計雅生活的可管理面積時的透明度也低；但從多元化角度去看，公司受兩大股東發展項目速度的影響性也大大減低。今年上半年，雅居樂集團合約面積較去年底只有４％的增長，但綠地控股卻貢獻了５５％的增長。現時內房股面對國策風險大，面對地區性的影響，項目發展及落成的情況有異。現時大部分物管股依靠單一大股東給予合約面積，緊密的相關性加大物管股潛在合約面積數量變化的風險，相反，雅生活的自營靈活度極高。
＊盈利已有保證＊
另外，公司今年已完成多項收購活動，包括青島華仁物業、哈爾濱景陽物業和廣州粵華物業等的併購，因此在管面積有高達５２﹒９％的快速增長，同時增加了其管理項目中第三方項目佔比。最新公告指，去年收購的南京紫竹及蘭州城關，與及今年收購的青島華仁已達成截至２０１８年、２０１９年及２０２０年１２月３１日的若干年度經營目標。收購的公司能夠達成營業目標，對公司未來營收甚至乎盈利可說是「打了底」。
＊晉身龍頭之列＊
再者，最新收購是公司近年最大規模的，涉及２０億元（人民幣．下同）。首先，今次收購市盈率作價１２﹒５倍，遠低於公司公布消息時的２７倍市盈率，項目續約率高達９５％，可說是「買平嘢」，重組後，２０１８年往績市盈率只是１５﹒６倍，相比其他物管股，碧桂園服務（０６０９８）、綠城服務（０２８６９）、中海物業（０２６６９）及新城悅服務（０１７５５）的市盈率分別為５４倍、４２倍、３１倍、２５倍，雅生活在估值上有相當大的優勢。完成收購後，公司可管面積就會突破５億平方米，管理項目由１０００個大增至３０００個。完成後，雅生活可管理面積及盈利能力將位列物管股龍頭之一，估值上理應大幅提高。
＊合理值２９元＊
美中不足的是，中民物業去年度其收入合計約３９﹒６億元，而扣非稅後淨利潤合計只有約３﹒５１億元，其淨利潤率８﹒８％，遠低於雅生活本身的２０﹒８％，改善空間是非常大。收購後，要加管理費並不容易，還看未來成本控制的改善，及管理費外的增值服務收入增加情況。估計雅生活在收購完成後，其經營模式及系統可套用於中民物業上，協同效應產生了，定必有明顯的改善。再者，連綠城控股這樣的大公司也願意將旗下項目給雅生活去管理，可見其物管業務有一定水平及優勢。以市盈率計，估計可重回合理估值２５倍市盈率或以上，股價最少值２９港元吧。《宏滙資產管理董事及投資策略總監 林嘉麒》
＊筆者並無持有上述股份
【與拍賣官看藝術】常玉作品屢創天價，背後其實藏著跌宕起伏的人生► 即睇
