《宏策俊見－陳俊業》美元泛濫二步曲－迎接量寬資金配置２﹒０

　　《宏策俊見》若果有兩個蘋果，一個是富士蘋果，另一個是普通蘋果，當兩者價格均跌至２
元，你會先買哪個？當然是更優質的富士蘋果吧。但若果富士蘋果已被買貴至５０元，而普通蘋
果仍是２元的話，你會認為更多的資金下一步會買哪個？或會是普通蘋果。因此結論是，在「量
寬資金配置２﹒０」時代，「普通蘋果」或將迎來更佳表現。

＊先重溫「資產通脹」概念＊

　　相信過去有追看筆者文章的讀者，或已明瞭其實今天可能已經進入了「資產通脹」年代，在
「大放水」後，美元資金泛濫充斥，過高的現金水平及安全資產比重終歸要作出均衡配置，簡單
說是「錢多要買？」，事實上在３月啟動放水後，聯儲局資產規模已增加了約３萬億美元。容筆
者反問一句，「錢太多」如何能避免「資產通脹」？

＊「量寬資金配置１﹒０」模式已在進行中＊

　　今天想說重點不是「錢多」，而是「配置」，筆者認為資金配置的過程可分為「二步曲」，
先稱第一步曲為「量寬資金配置１﹒０」，背景是美國印錢３萬億，「資金配置１﹒０」是在恐
懼心理下進行的，因為衰退未出現、疫情也未斷尾。所以第一步，新增資金先買美元資產、先買
低風險資產，因為美元是現今世界上最安全，且認受性最高的貨幣，而低風險資產則能抵抗市場
波動。事實上，回顧今年３月份，當不分油金股債，什麼都跌了下來後，資金流入最快的還是黃
金和投資評級債券等這些低風險資產的ＥＴＦ，還有的就是像美股一類的美元資產了。這就是
「量寬資金配置１﹒０」模式。

＊１﹒０總要轉化成２﹒０模式＊

在１﹒０的衝擊下，我們看到了，美股盈利估值已經偏貴了，儘管認同盈利增長前景較佳。相比
之下，港股相對自身估值的吸引性更為突顯，其預測市盈率（１１﹒３倍）仍低於５年平均。我
們或可理解，即使再多的資金買貴富士蘋果，也總會降低其性價比，而難道便宜的普通蘋果就沒
人買嗎？再大的湖泊也恐怕不能容下連綿不斷的雨水，溢出的湖水總會沿著溪河流進大海，這是
美元泛濫的第二步曲，也就是２﹒０的配置過程。

＊２﹒０下非美資產受惠兩類資金＊

　　不難理解，「量寬資金配置２﹒０」就是指當疫情憂慮紓緩，經濟負面因素出現築底的跡象
下，１﹒近乎零息的貨幣市場資金開始配置風險資產，２﹒部分已配置的美元資產（如美股、美
債）資金將會轉換至非美元資產（特別是低水的亞洲市場）。因此，部分仍然低水的非美資產將
受惠這兩類資金源頭，問題是，何時啟動。

＊２﹒０或已悄悄動身＊

　　如細心觀察，兩個跡象或顯示２﹒０已經啟動。首先，當安全資產的升幅在減速時，非美風
險資產正在加速。金價的最大升幅（約２０％）大概在築底後的一個月內發生，而美元投資評級
債指數的升幅（約１３﹒４％）也在同一時點，但兩項避險資產的升幅已在後期減緩；反之，新
興市場股市及貨幣的升幅卻在６月初開始出現加速，而１０年美債利率在同期一度走高３０個基
點，也暗示了資金流出國債的可能性。一件非常奇怪的事情是，美匯在６月初大幅走弱的背景下
，金價並沒有進一步上升，反而同步下跌，為何呢？以往美元和金價的負相關性往往非常高。其
中一個解釋就是，資金同時由安全資產流出，黃金是安全資產，美元是安全資產，資金同時從這
兩類資產流出，去哪？就是非美元風險資產。
　　至於第二個跡象，就是香港「連環接錢」，本月計金管局已向市場注資３１０億港元。當然
，引致資金流入的原因有多個因素，比如中概股回歸集資及半年結需要等，儘管如此，相信美元
資金泛濫溢出也？對是一個非當直觀的因素，特別當港股估值仍然十分吸引的時候。美元泛濫，
又如何能阻止流進低窪地區？何況美國仍在繼續印錢。

＊美元走弱助攻新興市場＊

　　至於最後一個問題就是美元走勢，我們能了解美元的強弱，往往對新興市場股市構成反向的
影響，那麼美元會持續走強嗎？筆者不這麼認為，主要有四個原因：１﹒美金利率已降至貼近零
水平，已不存在套息優勢２﹒跌市後因恐慌而流入美元的避險資金應隨市場情緒逐步改善而流出
３﹒美元印錢量遠多於非美貨幣，供求平衡因素將令美元相對價值降低４﹒美國龐大的抗疫財政
支出，將引致財赤率惡化，加大美元貶值壓力。綜合以上論調，筆者不看好美元匯價。

＊在２﹒０時代，「普通蘋果」更值博＊

　　溢出的美元資金終要均衡配置，逼使金融資產通脹，恐懼心理下的安全資產配置１﹒０勢將
要過渡至低水風險資產配置２﹒０，如是者，在「量寬資金配置２﹒０」時代，「普通蘋果」或
比「富士蘋果」更值博。《晉裕環球資產管理投資研究部投資策略師　陳俊業》