《陶冬天下－陶冬》美國選舉年，股市一般會跑贏

　　《陶冬天下》最新的美國ＰＣＥ數據顯示，收入增長加快，消費卻慢了下來，讓華爾街經濟
分析員感到了困惑。市場很快決定相信消費數字，兩年期國債收益率在一小時裏下挫１１點，債
市全線造好，美國聯儲局減息交易再次登場。美股則在ＡＩ狂熱之下繼續上揚，並帶動世界多數
股市前行。日本股市再創新高，石油黃金一起上揚。比特幣ＥＴＦ的出現，為機構投資者進場掃
除了最後一個監管障礙，比特幣升破６００００美元大關。
　
　　美國ＰＣＥ數據顯示，ＰＣＥ通脹仍有２﹒４％，核心ＰＣＥ仍在２﹒８％，鮑威爾特別看
重的扣除住房、能源和食品的超級核心ＰＣＥ按月更有０﹒６％的上漲，反映服務業通脹問題揮
之不去。著名經濟學家Ａｎｎａ　Ｗｏｎｇ寫到，強勁的收入、疲弱的消費、熾熱的通脹，這三
個數字很難同時出現，但卻發生了，「如果收入強勁，為甚麼消費疲弱？如果消費疲弱，為甚麼
通脹猛烈？」
　
　　筆者對此的解釋是美國的增長和通脹正在趨向正常化，但是勞工市場則處在一個前所未見的
不同周期，用傳統眼光分析經濟就令人感到困惑。不僅如此，甚至在一段時間，數據的發展可能
不合邏輯。
　
　　亞特蘭大聯儲剛剛公布對美國經濟的最新即時預測，根據ＧＤＰＮｏｗ模型，美國第一季度
ＧＤＰ增長為２﹒１％，較之前的３％預測大幅下調；個人消費從３％下調至２﹒２％，民間投
資從３％下調至１﹒１％。下調主要基於最新的建築和生產數據。
　
　　ＧＤＰＮｏｗ是聯儲局根據最新數據進行即時預測的增長模型，預測改變的波幅很大，不過
在方向上比較準。看來華爾街喊了很久的狼來了，真的來了。美國的經濟增長終於開始大幅下滑
，當然下滑幅度被誇大了，前兩期５％左右的增長被庫存等暫時因素所墊高。筆者對經濟下滑不
擔心，增長只是從超快狀態回歸到正常狀態。只要美國人的收入增長得以維持，消費是可以維持
的，近期跌入衰退的風險不高。
　
　　聯儲局有空間減息和有必要減息是兩回事。通貨膨脹大幅回落，現在增長過熱問題也在緩解
，給出了聯儲局作政策調整的餘地。然而，就業市場仍然熾熱，服務業漲價仍然嚴峻，聯儲局暫
時並沒有感受到減息的迫切性，多觀望一段時間應該是貨幣當局的最佳選擇。筆者相信，除了增
長因素外，發債成本因素也很重要，降息更可能需要金融事件來促成。仍預計年中前後美國出現
首次降息，如果通脹出現反彈，則時間點可能進一步推遲。
　
　　３月５日，美國進入超級星期二，１５個州分別對兩黨的總統候選人進行初選投票。歷史上
，超級星期二很多時候是贏家和輸家的分水嶺，是初選的關鍵時刻。不過今年情況不太相同，共
和黨的特朗普和民主黨的拜登在迄今的初選中，閒庭信步般贏下了每一個州的黨員投票，預計他
兩人也將是超級星期二的超級贏家，這次初選結果的懸念不大。
　
　　共和黨計劃在７月１５至１８日的黨代表大會上提名本黨總統選舉候選人，民主黨則在８月
１９至２２日在黨代表大會上提名自己的總統選舉候選人。如果不出巨大的意外，看來最終角逐
將在現任總統拜登和前任總統特朗普之間進行。特朗普進入總統大選（甚至當選）的最大障礙，
是一系列的法律訴訟，尤其是關於其在任期間不當行為的幾個訴訟。
　
　　美國最高法院上周決定審議關於特朗普全面豁免權的案件，此舉將特朗普從法律困境中拉了
出來。原本地區法院本周一開庭，審議特朗普試圖改變２０２０年選舉結果的案件，但是由於最
高法院的介入，案件必須要等到高院判決後才能進入程序。如按正常流程，高院可能要到今年秋
季才有判決，而司法部規定選舉前６０日暫停一切政治案件，特朗普案件可能要拖到選舉後才有
結果。美國高院的判決結果不得而知，但是它影響了法庭判案的進程，可能對大選結果帶來實質
影響。
　
　　總統選舉對美國的貨幣政策有何影響？從１９７１年以來的歷史數據看，每年利率調整幅度
（可升可降）平均為１４５點，大選之年調整幅度為１４９點；每年利率調整次數為４﹒０次，
大選之年平均為３﹒９次，２００８年金融危機那年的數據被篩除，以維護數據的相對穩定性。
從這些數字看，美國選舉對聯儲局貨幣政策沒有直接明顯的影響。
　
　　總統選舉對美股有何影響？１９２８年以來，美國總共經歷了２４次總統選舉，選舉年Ｓ＆
Ｐ５００平均回報率為１３％，跑贏大市。不過數據中包含了１９２８年胡佛選舉的＋３８％、
１９３６年羅斯福選舉的＋３４％和１９８０年列根選舉的＋３３％，這三次選舉都是從之前的
經濟衰退和市場低迷中走出來的，股市數據存在著「倖存者偏差」，可能拉高了選舉年股市的整
體平均表現。
　
　　近年共和黨和民主黨的中間色彩減弱，左翼極端勢力和右翼極端勢力對選舉的影響更大，對
未來的政策走向的影響更大。美國正在拋棄自由主義經濟原則，產業政策和貿易政策在施政中愈
來愈重要，而兩黨在貿易、能源和產業支持上的思維很多時候南轅北轍。反而在對華政策上，兩
位總統候選人的立場出現罕見的一致。在行事風格和政策側重上，不同總統可能有個人風格，但
是世界老大之爭這個根本邏輯應該不會改變。
　
　　本周重要數據和事件較多，１）美國２月非農就業數據，預計１８５Ｋ，時薪增長需要留意
；２）鮑威爾在國會半年度聽證會上的發言，對市場評估美國減息時間點十分重要；３）ＥＣＢ
更新經濟預測，為接下來歐洲減息提供數據支持；４）英國財相侯俊偉公布預算案，大約有
２００億英鎊左右的空間作公共開支調整；５）內地發布２月貿易和信貸數據，不過受到季節性
因素影響；５）東京核心ＣＰＩ可能調升至２﹒５％，不會改變央行的政策軌跡。《陶冬》
　
＊本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。
　
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