《陶冬天下－陶冬》聯儲暗示最後一次加息，但是……

　　《陶冬天下》美國聯儲公開市場委員會決定加息２５點，並暗示加息周期可能結束，但是鮑
威爾在記者會上為未來繼續加息留了一個小門，美股下挫。鮑威爾發言期間，ＯＩＳ　６月合約
升到５﹒１２％，意味著６月會議有２０％的概率再加息２５點。
　
　　ＦＯＭＣ決定調高政策利率２５點，符合幾乎所有人的預期，並且在會後聲明上，刪除了「
委員會預計進一步的收緊是合適的」的字眼，這被市場認為是停止加息的強烈暗示。但是同時，
聲明列出了決策者未來決定是否採取進一步行動會考慮的條件。鮑威爾也提出，未來政策動向取
決於數據。聯儲主席在記者會上還表示不同意市場關於今年減息的預期。目前期貨價格隱含有超
過八成的概率，聯邦利率年底前回落到４﹒３％水平。
　
　　筆者的解讀是，這是一次鴿派加息，一面推高利率，一面準備好停止加息。但是從利率周期
看，目前只能算暫停加息，供決策者觀察經濟對前一陣激進加息的滯後反應，然後再作定奪。
　
　　聯儲在相當尷尬的情況下，宣布本輪加息周期結束的。根據國會在１９７７年通過的聯邦儲
備法，聯儲必須尋求達到就業最大化和物價穩定的雙重政策目標。由於去年錯判形勢，耽誤了整
治通貨膨脹的最佳時機，導致通脹預期升溫，又恰好遇上藍領就業市場幾十年一遇的火爆狀況，
出現了工資與物價的連環攀升，服務業通脹趨向長期化。
　
　　美國出現的通脹其實可以分解成能源通脹、產品通脹、租金通脹和服務業通脹。能源和產品
通脹已經大幅回落，並把ＣＰＩ迅速從８％拉到４－５％區間。但是租金通脹和服務業通脹中大
部分屬於惰性通脹，價格一旦升起就難下降，所以美國通脹從４－５％回到政策目標的２％，可
能需要很長時間。鮑威爾明言，通脹回歸政策目標需要時間，並拒絕容忍通貨膨脹停留在３％的
水平。
　
　　但是經濟形勢卻在迅速惡化。三月份幾家區域銀行爆出流動性困局，首先迫使所有銀行收縮
信貸，保存現金以應付擠提，這帶來了金融緊縮，實體經濟（尤其是按揭市場）遭到衝擊。金融
市場預計超過八成的概率今年下半年美國經濟會進入衰退。同時也增高了銀行業遭受全面壓迫，
甚至出現系統性風險的機會。金融市場對區域銀行的擔心正在重新燃起。
　
　　針對衰退風險和金融系統性風險，聯儲不得不防。盡管通脹風險並沒有徹底消失，貨幣政策
也不得不以觀察為名，草草收兵。除非物價出現大面積和持續性反彈，聯儲已經將注意力逐漸從
通貨膨脹移向經濟衰退和金融緊縮。這是通脹、衰退和金融風險三者疊加之下不得已的做法。
　
　　聯儲加息２５點，對市場並不是新聞，資金更關心的是減息周期何時開始。以當下已經出現
的金融緊縮，以及就業市場的逐步冷卻看，下半年美國經濟出現衰退的可能性很高，這也是為什
麼期貨市場預期今年第四季度聯邦利率可能被調低３－４碼。筆者認同衰退風險，但是相信聯儲
需要更強有力的理由來開啟減息周期，時間可能要拖到明年。
　
　　此時此刻，物價高騰、生活成本增加仍是國會和選民的頭號不滿，聯儲不敢貿然改變政策方
向。哪怕經濟出現輕微衰退，民意不變，貨幣政策也就難變。聯儲需要有一個衝擊性事件來改變
民意，才能順理成章地進入減息周期，要麼就業市場突然冷卻，要麼金融環境明顯惡化。
　
　　美國因為疫情和疫情支票而產生的超額儲蓄，預計在第二季度消失。目前的消費強勢，能不
能在下半年維持，的確不好判斷。如果消費轉弱，就業市場就可能以更快的速度下滑，成為明年
大選時候的話題。筆者認為聯儲明年大手減息的機會較大。和去年的加息一樣，來得遲，但一旦
開始就來得猛。
　
　　聯儲加息周期終結，意味著美元匯率繼續走貶，也意味著資金流出美元區，利好歐元資產、
日元資產和新興市場資產。聯儲在加息問題上留下一個尾巴，也意味著政策性風險在上升。
《陶冬》（本文為個人意見，不代表所在公司的立場，亦非投資建議或勸誘）
　
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