《陶冬天下－陶冬》全球減息周期，由歐洲開啟

　　《陶冬天下》這廂，美國數據顯示經濟明顯放緩；那廂，歐洲央行暗示減息近在咫尺，中間
還有美國前總統特朗普被判罪成，日本政府干預日圓匯率無功而返。上周市場並不缺乏吸引眼球
的財經頭條消息，增長放緩、通脹放緩的趨勢為更多人所接受，美國兩年期國債收益率回落，債
市對今年減息多了一份信心，而美股則帶領全球股市回落。法國被標普下調了主權評級。
　
　　美國最近的經濟數據，有些峰迴路轉的感覺，各式證據齊齊指向經濟放緩。４月ＰＣＥ通脹
為２﹒７％，扣除食品和能源的核心ＰＣＥ通脹為２﹒８％，兩者均符合分析員的預測中位數。
數據公布後，市場對今年減息的希望有所回升，利率掉期價格顯示市場預期美國聯儲局在９月會
議上首次減息的概率稍稍超過５０％，今年累計減息預計介乎一次至兩次之間。
　
　　不過，市場目前並沒有把寶押在更早減息上，筆者也認同這個評估。一則聯儲局在上一次會
議上剛剛修改了利率路徑，頻繁改變不利於維持政策信譽；二則物價的回落主要來自能源價格，
決策者需要看到就業市場降溫和服務業漲價放緩後才會調整政策利率。筆者維持之前的看法，美
國今年減息一至兩碼，最快在ＦＯＭＣ　９月會議上成事。
　
　　ＰＣＥ數據提供的另一個線索是，實際消費按月下滑了０﹒１％，這是疫情結束後首次出現
的消費收縮。一個月的數據不宜過度解讀，但是必須明白美國經濟實際上是個人消費一枝獨秀，
現在家庭債務負擔創紀錄，消費信心又在回落。消費回軟，則通貨膨脹、經濟過熱就都見到了回
歸正常的曙光。
　
　　相對於美國，歐洲５月通脹數據則略強過分析員預測，錄得今年以來首次反彈。ＣＰＩ為
２﹒６％，ｖｓ上期２﹒４％；核心ＣＰＩ　２﹒９％，ｖｓ上期２﹒７％。德國１０年期國債
收益率應聲反彈到２﹒７％，反映市場對未來歐洲央行的利率政策產生了疑惑。
　
　　歐洲央行為即將到來的減息，做了許多鋪墊工作，ＥＣＢ總裁拉加德最近稱，「有強烈的可
能性」６月減息。相信歐洲會率先進入減息周期。通脹數字反彈，會不會令本周開會的ＥＣＢ暫
緩減息呢？筆者認為不會。通脹反彈，首先和復活節今年較早有關，其次和德國結束公共交通補
貼相關，並不代表歐洲的物價趨勢發生了基本面上的改變。同時，歐洲經濟確實需要貨幣政策來
拉一把。
　
　　市場有人認為，歐洲不會先於美國減息。筆者對此不以為然。率先減息的主要副作用是資金
流向美元區，導致歐元貶值。其實歐洲內需乏善可陳，迫切需要出口和旅遊來托底，歐元貶值有
利於德國出口與日本的競爭，有利於海外遊客的湧入，何況通脹壓力目前並不大。美國現在尋求
強美元，確保海外資金流入，所以對歐元貶值也不會太排斥。
　
　　儘管筆者認為ＥＣＢ　６月減息的機會依然很高，７月再度減息的概率就有所下降。決策者
需要觀察經濟和市場對政策轉向的反應。預測歐元區今年ＧＤＰ增長０﹒６％，ＣＰＩ　
２﹒３％，累計減息２至３碼。
　
　　隨著ＣｈａｔＧＰＴ的橫空出世，人工智能（ＡＩ）在過去的一年多時間中取得了驚人的進
步。合成式ＡＩ給人們生活帶來驚豔，也開始給不少行業帶來衝擊，給許多工種帶來衝擊。各大
科技巨頭在大模型上紛紛取得實質性進展，甚至突破，但是靠此賺到錢卻尚未出現。筆者看來，
通用人工智能（ＡＧＩ）是一個賦能工具，最終為傳統企業、傳統產品、傳統行業和傳統消費者
帶來效率上的突破。
　
　　對於整體經濟來講，ＡＩ掙錢可能主要在應用端。未來幾年，ＡＩ　ＰＣ、ＡＩ手機將ＡＩ
帶向企業，帶向千家萬戶，由此改變生產，改變生活。不過ＡＩ蔓延必然帶來用電量的暴增，一
個ＡＩ伺服器用電量是普通伺服器用電量的２０倍，未來３年ＡＩ用電起碼翻１０倍。
　
　　根據國際原子能組織（ＩＥＡ）今年１月的報告，ＡＩ、數據中心和虛擬貨幣三個行業的用
電量至２０２６年幾乎翻一番，新增用電量相當於日本整個國家全年的耗電量。發電、輸電、儲
電和智能電網，看來可能成為未來ＡＩ迅猛發展的一塊絆腳石。
　
　　受到電力挑戰最嚴重的，就是在ＡＩ領域創新最多、進展最快的美國。美國有大約３０００
餘家電力公司，以不同的發電、輸電和配電組合維持著整個國家的電力能源運作。各州的監管各
不相同，而電力配送則掌握在市一級機構。可以說美國的電力供應鏈極度碎片化，而且基礎設施
嚴重老化，整合效率低下，監管缺乏統一協調能力。
　
　　市場已經炒作了一輪電力股。筆者看來電力作為公用事業，自然有公用事業的屬性，不會像
大科技公司那樣盈利暴漲，她們的加價能力也受到嚴重制約。相反，筆者更關注電力供應、輸電
效率和新能源的誕生。ＡＩ所製造出來的龐大電力需求，可能會倒迫新型能源的研究和商業化，
直至電力價格大幅降低。
　
　　本周有兩大重磅事件，第一是歐洲央行例會，預計打響各大央行減息的第一槍，料政策利率
被下調２５點，同時關注拉加德記者會上的語境，窺探７月再次減息的可能。第二是美國就業數
據，預計非農就業增加２２０Ｋ（這個數字可能被統計口徑調整所扭曲），不排除失業率升到
４％。此外，中國出口數據也值得關注。《陶冬》
　
＊本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。
　
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