《陶冬天下》銀座出現了３００日圓一份的便當。筆者１９９３年在日本的時候，那裏一份
便當起碼要５００日圓。當時日圓對美元匯率是８３，如今是１５３。可以想象，拿著美元、人
民幣、歐元、盧比、港幣的各國遊客，在日本ｓｈｏｐｐｉｎｇ有多爽，很多朋友說不看價格就
買了。
２０２２年初，日圓對美元匯率是１１３，至今貶值了３５％，在所有有信用的貨幣中是貶
值最多的。各國遊客蜂擁而至，旅遊業成為日本經濟走出失去的三十年的一個支柱。同時，弱日
圓拉高了進口品價格，撬動了通貨膨脹，逼迫日本消費者花錢而不是存錢。不久前，日本首相岸
田宣布通縮時代結束，日本銀行也退出了負利率政策。日本經濟、日本消費和日本貨幣政策正在
回歸正常化。
弱日圓，還吸引了大量外資湧入日本。日經指數終於衝破了冰封三十年的記錄，股市一片旺
暢。海外投資者在這裏得到的，不僅是投資回報，還有匯率所得。不僅證券投資，海外直接投資
也開始進入，最著名的便是台積電在熊本設廠，這可能帶動日本半導體產業上下游整條產業鏈，
當然日本政府也給出優厚的補貼。
看起來，日圓貶值對日本經濟好處多多，但是日本政府最近卻頻頻出口干預匯市，甚至兩次
進場買進日圓，打擊市場上一面倒的投機炒作。交易員估計，日本政府在四個交易日內投入了九
萬億日圓（５９０億美元），規模之大在日本歷史上也是罕見的。
既然日圓弱勢有那麼多好處，為甚麼日本卻要制止其繼續貶值呢？首先，日本是資源貧乏國
，能源、原料和食品均依賴進口。日圓暴貶，使得上游成本大增，當局擔心通脹失控。通脹失控
的直接後果，是消費者的實際購買力被蠶食，生活成本上升，帶來社會壓力。其次，對於眾多面
對內需的日本公司，能源、原料成本急升，卻未必有能力將成本壓力轉嫁給消費者，壓縮了本來
就不高的利潤率，影響未來投資熱情。
旅遊業繁榮，原本是好事，但是過度繁榮卻是煩惱。各主要城市的交通工具上遊客人滿為患
，好一點的餐廳都遇到桌位和價格的瓶頸，至於酒店和機票的價格開始讓本國人望而生畏。越來
越多的本土人士開始呼籲徵收遊客稅，來平衡遊客福利和自身利益。
日圓匯率今年以來的加速貶值，有各種各樣的原因，其中最重要的是套利交易捲土重來。去
年下半年，投機者擔心日本銀行啟動一系列的加息，令日圓的借貸成本大幅上升。當日本央行真
的步出負利率並撤除收益率曲線管理政策後，市場認為政策利率並無意大幅上調，哪怕再輕微上
調兩次利率，日圓還是世界上最便宜的借貸貨幣。加息的靴子落地後，做空日圓再次成為資本市
場最流行的交易之一，而且沽空日圓看來得到美國財政部的暗地支持。
日本政府干預匯市之前，曾經公開呼籲美國不要支持沽空日圓，美國政府則喊話日本不應該
干預匯市，這種公開叫板相當罕見。日本擔心的是通脹失控，削弱實質收入，威脅到剛露萌芽的
消費復甦；美國則需要強美元，吸引更多的海外資金，支持美元資產和政府赤字。八十年代之後
，日本政府曾經發起多次匯市干預，除非美國和其他工業國家採取同步行動，單邊的日圓干預均
不成功。
筆者認為，日本政府並不討厭日圓貶值的方向，只是不喜歡日圓貶值的速度。日圓貶值，是
過去十年日本經濟重上正軌的一塊基石，對於消解通縮心態、改善出口企業盈利都是有利的。只
是這個過程必須受控，不能沖擊本土消費，不能招惹選民不滿。
另外，日圓匯率上麋集了太多的短線沽空盤，這些資金來得快走得也快，不做控制容易觸發
金融動盪。去年上任的日本銀行行長植田和男是心理學大師，在化解日本國債市場巨大的沽空盤
上做得十分漂亮。且看他這次如何拆招。《陶冬》
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