《品中資－羅國森》四大內銀是超級「中特股」

　　《品中資》大約半年前，我在本欄寫過一篇題為《對四大內銀另眼相看》的品評。事緣近年
投資者對內銀股的一個主要憂慮，就是她們對房企的貸款，會否因為個別房企的債務問題而變成
壞帳。
　　我從四大內銀的２０２３年中期業績中，抽取有關的數據，又以工商銀行（０１３９８）的
個案作深入分析。結論是，四大內銀對房地產企業的不良貸款比率，確實是各行業中最高，大約
５％左右。但這類貸款只佔整體企業貸款的大約５個百分點，並不是最多的一個行業。即使最終
全部都成為壞帳，也許會有一點影響，但影響仍算可控。
　　事實上，自從恒大（０３３３３）第一次出現違約之後，內銀在過去幾年已經減少對房企的
貸款。從過去幾年這類貸款佔整體企業貸款的比例逐年下降，可見一斑。
　　另外，過去兩年內地經濟放緩，加上房地產市場下滑，令到銀行業的經營百上加斤，但四大
內銀仍然在保持賺錢能力之餘，也算有效控制風險，令到資產質素不致於大幅下滑，實在已算不
俗了。因此，我就用了「另眼相看」來形容這四大內銀。
　　半年過去了，四大內銀已經公布了２０２３年的全年業績，我趁復活清明的假期做了一點功
課，想和大家分享一下。
　
＊不良貸款持續改善＊
　
　　首先，四大內銀的整體不良貸款比率，於去年下半年大致保持，甚至有輕微改善。而針對房
企的不良貸款，工行和農業銀行（０１２８８）都有改善，當中以工行的改善幅度較大，超過
１﹒３個百分點。
　　但要注意的是，本來工行是四大內銀之中，對房企的不良貸款比率最高，所以，她的改善空
間較大也是合理的。
　　同樣地，四大內銀之中，建設銀行（００９３９）對房企的不良貸款比率升幅最高，接近一
個百分點。但建行本來是四大內銀中，對房企的不良貸款比率最低。去年年中時不足５％，現在
則升至５﹒６４％（見附表）。
　　結果，在此消彼長的情況下，現時四大內銀對房企的不良貸款比率都是稍高於５％。至於對
個人住房的不良貸款比率，四大內銀在去年下半年的變幅不是太大，現時都是０﹒５％左右。
　　以整體經營情況來看，四大內銀仍是叮噹馬頭，不相伯仲。從樂觀的角度看，她們的規模仍
然很大，賺錢能力很強；工行仍然是本港上市公司之中，最賺錢的一家。
　　但從悲觀的角度看，四大內銀的經營仍然原地踏步，盈利增長十分緩慢，甚至可以說是「食
老本」。
　　而從四大內銀的資本充足程度來看，她們的底子仍然很厚，房企的違約問題應該不會影響內
銀的整體實力。所以，如果大家買四大內銀股，心態上只是收息的話，仍然是沒問題的。
　　四大內銀之中，以建行的預期息率最高，達到９厘左右，相對較低的農行，也有７﹒７厘，
即使她們的派息要扣除一成股息稅，息率仍算吸引。只不過，正如我在之前的品評中不斷提出，
內銀股的息率絕對有上調空間，因為她們的派息比率仍然只是三成左右。
　　以滙豐（００００５）作比較，２０２３年滙豐的派息比率高達五成三，即使是之前幾年，
她的派息比率也有四成多，比四大內銀明顯高一大截。這就是我一直所強調，從收息的角度看，
四大內銀仍然是不及格。
　　還有一點就是，四大內銀仍然維持全年只派一次末期息，對於收息一族來說，感覺總是不好
呢！而且，從金錢時間值的角度看，也是不及滙豐。
　
＊四大內銀應該要「管理市值」＊
　
　　近年，內地監管機構都要求大型央企的負責人做好「市值管理」，一言以蔽之，就是認為不
少大型央企的估值都被低估，所以提出「中特估」的概念，即是「具中國特色的估值體系」。
　　最明顯的例子就是內銀股，尤其是四大內銀。最近幾年，內銀股的估值，不但沒有提升，而
且還有愈來愈低的情況。以昨日收市價計算，四大內銀的往績市盈率只有３至４倍左右；如果以
市帳率計，全部都不足一倍，平均折讓六至七成左右；而息率正如上文所說，普遍高達７至９厘
。以這個水平計，四大內銀實在是超級的「中特股」呢！
　　我不知道中央如何看待內銀股的估值水平，及是否會要求四大內銀的管理層來一次「市值管
理」。如果她們能夠像中移動（００９４１）、中電信（００７２８）和中海油（００８８３）
等大型國企一樣，透過提高派息來修復估值，或許就是我重新吸納四大內銀的時候了！
　
　　　　　　　　四大內銀２０２３年業績和不良貸款情況（億元人民幣）　　　　　　　　　
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
　　　　　　　　工商銀行　　　　　　中國銀行　　　　　　建設銀行　　　　　　農業銀行
　　　　　　　　（０１３９８）　　　（０３９８８）　　　（００９３９）　　　（０１２
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　８８）　
營業收入　　　　８０６５　　　　　　６２４１　　　　　　７４５６　　　　　　６９５５
　　　　　　　　（－４﹒３％）　　　（＋６﹒４％）　　　（－１﹒６％）　　　（＋０﹒
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　０３％）
純利　　　　　　３４９０　　　　　　２１６６　　　　　　３２７５　　　　　　２５５４
　　　　　　　　（＋０﹒８％）　　　（＋１﹒６％）　　　（＋２﹒３％）　　　（＋３％
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　）　　　
派息比率　　　　３１％　　　　　　　３２％　　　　　　　３１％　　　　　　　３２％　
預期息率　　　　８﹒５厘　　　　　　８厘　　　　　　　　９厘　　　　　　　　７﹒７厘
淨利息收益率　　１﹒６１％　　　　　－　　　　　　　　　１﹒７％　　　　　　１﹒６％
淨息差　　　　　１﹒４１％　　　　　１﹒５９％　　　　　１﹒５％　　　　　　１﹒４５
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　％　　　
資本充足比率　　１９﹒１％　　　　　１７﹒７４％　　　　１７﹒９５％　　　　１７﹒１
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　４％　　
一級資本充足比率１５﹒１７％　　　　１３﹒８３％　　　　１４﹒０４％　　　　１２﹒８
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　７％　　
股東資金回報率　１０﹒２％　　　　　９﹒５８％　　　　　１１﹒３％　　　　　－　　　
不良貸款率　　　１﹒３６％　　　　　１﹒２７％　　　　　１﹒３７％　　　　　１﹒３３
　　　　　　　　（－０﹒０２百分點）（－０﹒０５百分點）（－０﹒０１百分點）％　　　
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　（－０﹒
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　０４百分
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　點）　　
＊房地產業　　　５﹒３７％　　　　　５﹒５１％　　　　　５﹒６４％　　　　　５﹒４２
　　　　　　　　（－０﹒７７百分點）（－１﹒７２百分點）（＋１﹒２８百分點）％　　　
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　（－０﹒
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　０６百分
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　點）　　
＊個人住房　　　０﹒４２％　　　　　－　　　　　　　　　０﹒４２％　　　　　０﹒５５
　　　　　　　　（＋０﹒０３百分點）　　　　　　　　　　（＋０﹒０５百分點）％　　　
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　（－０﹒
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　０４百分
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　點）　　
＊屬地產業或個人房貸的不良貸款　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
　　　
《經濟通通訊社資深分析員　羅國森》
　
＊《經濟通》所刊的署名及╱或不署名文章，相關內容屬作者個人意見，並不代表《經濟通》立
場，《經濟通》所扮演的角色是提供一個自由言論平台。