《陶冬天下－陶冬》美元逞強，油價破頂

　　《陶冬天下》美元指數和石油價格，在上周主導了全球風險資產的走勢。美國經濟看上去軟
著陸的機會在上升，而德國、日本的數據低迷，使得美元指數連升８周，日圓、歐元對美元大幅
貶值，中國人民幣和印度盧比更貶至本周期新低。美元強勢給歐亞股市帶來壓力。俄羅斯和沙烏
地阿拉伯先後宣布，將減產計畫延長到年底，布倫特原油價格沖上每桶９０美元，這是今年未見
的高度。
　
　　上周最大的數據意外來自歐洲，德國工業生產連續第３個月萎縮，同時歐元區核心通脹繼續
下行但回落速度不夠迅速。這掀起市場對歐洲央行９月１４日是否繼續加息的猜測。歐洲央行在
利率政策上的姿態比美國聯儲更鷹派一些，但是經濟形勢的確不理想，甚至有出現滯脹的風險。
期貨市場價格隱含３５％的概率，ＥＣＢ會在本周加息２５點，市場的加息預期已經明顯下降。
但是歐洲貨幣當局此時未必願意結束政策緊縮，「鷹派暫停」的機會較大，即一方面暫停加息，
而另一方面則繼續表達控制通脹的決心。
　　
　　在大西洋的另一側，美國聯儲有四位高官先後出來吹風，暗示９月公開市場委員會無須加息
，政策制定者對於目前通脹逐步回落到可控水準的信心在加強，同時美國消費和就業數據顯示出
降溫的跡象，但又不至於將經濟拉入衰退。這給了聯儲觀望的底氣，利率可能在目前水準停留一
段時間，這就是鮑威爾所暗示的「ｈｉｇｈ　ｆｏｒ　ｌｏｎｇｅｒ」，市場則將此稱為「
Ｇｏｌｄｉｌｏｃｋｓ」。
　
　　美國的加息周期已經進入最後階段，這裹沒有預設的政策路徑，未來數月的經濟數據和形勢
將決定政策利率的走勢，就業增長、工資調整和通脹勢頭對決策尤為重要。筆者認為最終觸動美
國利率下調的，可能不是經濟衰退，而是金融緊縮所積聚下來的市場風險。美國經濟與歐洲和日
本相比，韌性更高，政策能見度更高，美元因此處在相對強勢之上。
　
　　日圓對美元匯率沖上１４７，創出近十個月來的新高。除了美元強勢外，利差也拖累了日圓
匯率。日本央行沒有跟隨美國聯儲加息，兩國之間的利差處在歷史性高位。日本銀行在調整收益
率曲線管理上慢步緩行，在干預匯市上更是只說不做，增添了交易者沽空的勇氣。筆者認為，新
任央行行長仍以修改前任的利率干預政策為己任，不會容忍套利交易捲土重來，更不會加大政策
調整的市場風險。日圓暴跌的時候，務必對突如其來的政策干預抱有敬畏之心。
　
　　沙特上周宣布延長九月底到期的每天１００萬桶原油的減產計畫至年底，同時承諾每個月審
核一次產量目標。俄羅斯在此之前也宣布將每天３０萬桶的減產計畫延長至年底。國際原油價格
應聲上漲，創下去年十一月以來的新高。布倫特原油期貨價格在過去三個月上漲了接近三成，凸
顯出兩國維持油價秩序的策略還是有成效的。
　
　　俄羅斯需要維持較高的油價來支持俄烏戰爭（儘管西方限價措施大幅減少了俄羅斯的石油出
口收入）。沙特斥資上萬億美元推進經濟轉型，準備化石能源被淘汰後的經濟發展和社會支出。
有分析認為沙特石油的財政成本，大約在每桶８０美元，使得沙特政府不惜得罪美國，也要將油
價拉起。
　
　　油價的中期走勢，還要看供需的基本面因素。美國經濟在猛烈的加息周期中顯現出較強的韌
性，不過汽油需求就差強人意。中國經濟的復甦受到一些阻礙，出口下滑嚴重，對能源的需求未
及預期。歐洲日本經濟均處在下滑狀態，不過冬季取暖高峰即將來臨。需求層面並不支持油價的
大幅攀升。從供應端看，自從去年１１月油價見頂之後，原油產能明顯減少，美國運作中的鑽井
從去年中的６２５口持續下降到５１２口，上周出現了第一次回升。
　
　　筆者相信２０２４年影響油價的，除了供需因素外，還有總統選舉因素。在２０２２年中期
選舉前，拜登政府釋放了巨量的石油儲備，來壓制當時節節上升的石油和汽油價格。去年美國釋
出了１８０ｍ桶戰略石油儲備（現儲備總額為３５０ｍ桶），令其儲備量跌到１９８３年以來最
低水平，不過也將布倫特油價從每桶１２０美元打到７８美元。
　
　　本周關注三大焦點：１）歐洲央行會議，會不會繼續加息。２）美國八月ＣＰＩ和核心
ＣＰＩ，看油價上升對通脹的衝擊。３）中國的信貸和社融數據，政策刺激能不能止住經濟去槓
桿。《陶冬》
　
＊本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。
　
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