《講股論勢》近期市場焦點除落在各大央行的議息結果之外，標普５００指數由去年低位
２１９１﹒８６點重展升浪，累積升幅已超過２０％，被市場視為再次進入牛市（相反，由近期
高位累跌２０％或以上就是進入熊市）。我認為，投資者不應濫用「牛市」去形容某段時期的升
市，或以「熊市」形容某段時期的跌市，因為以「牛市」和「熊市」去形容股市表現，會向一般
投資者發出錯誤訊息，從而採取單邊策略－牛市逢低買入，熊市逢高沽出，且忽視了整體經濟表
現。
＊股價無基本面支持淪為投機＊
有人或會反駁指，熊市也有上升的股票。是的，每天都有升值幾十個巴仙的股票，為何你不
能預知，甚至見到也不敢買？乾升的股票多得很，但可以撐多久？脫離基本因素的股票，升多少
，最終都會打回原形或回歸合理值。又有人會說，你咪理，捉到個勢，賺到錢就得啦！這個當然
，但這已不是投資了，而是投機。如果思維模式降到投機層面，那就等於「只要能賺錢，任何股
份、任何價格都可以介入」，那還分析甚麼！
在跌市或熊市中仍然上升的股票，多是非周期性股份或屬於必需品類別，這些股份不太受經
濟周期影響，但經濟表現欠佳時，就算是必需品，需求亦會降低一點。有人居然認為，經濟差不
等於股市差。若然兩者可獨自發展，為何又有股市走在經濟之先的說法？又有哪些股票可以在經
濟表現差的時候維持原有盈利，且與經濟表現極佳的時候相同。股票背後代表的是企業實體，難
道它們可與現實脫離，不受經濟表現影響？
＊部分牛市分析誤導大眾＊
不過，筆者今次想講的是「２０％定牛熊」之說。首先，這個所謂的２０％理論從何而來不
得而知。１０％、２５％不能嗎？有些分析更認真地以從近期低位累升２０％或以上定為牛市，
列舉了１９２８年以來，標普５００指數所有被界定為牛市期間所獲得的最大升幅，但卻明顯犯
了邏輯上的錯誤。
例如，根據該分析，上一個牛市谷底為２０２０年３月２３日所做的２２３７﹒８點，峰值
就是２０２２年３月１日的４７９６﹒５６點，歷時６５１日（包括假期），升幅為
１１４﹒４％！不過，既然要從近期低位上升２０％或以上才可定為牛市，即投資者絕不可能在
３月２３日的低位就買入，而是在２２３７﹒８乘１﹒２，即２６８５﹒３６點時，確認進入牛
市後才買入，當然，投資者亦必須在確認進入熊市後才沽出，即從近期高位下跌２０％後，在
４７９６﹒５６乘０﹒８，即３８３７﹒２５點才沽貨。在２６８５﹒３６買入，
３８３７﹒２５沽出，升幅僅為４２﹒９％，而非１﹒１倍！
再舉一例，該分析指，在此之前的一次「牛市」，是從２００９年２月１９日的低位
６７６﹒５３點，至２０２０年２月１９日的高位３３８６﹒１５點，故累積升幅為
４００﹒５％。然而，實際買入及沽出位分別為８１１﹒８４及２７０８﹒９２，即升幅為
２３３﹒６８％。還有就是，標指在２０１１年５月２日高見１３７０﹒５８點後反覆下跌，同
年１０月４日低見１０７４﹒７７點，這段跌幅達到２１﹒５８％，相關分析卻無計入熊市，這
種分析誤導了大眾！
＊陰陽燭加移動均線足致勝＊
「牛市」或「熊市」如何界定亦無準則，有以三段劃分；有以五段如波浪理論般作為標準；
亦有分析仔細地說明，最少在６０日內，價格從高位下跌１０％會被視為技術性調整，而最少在
６０日內從高位下跌起碼２０％，則反映熊市到來。已故的鄧普頓增長基金創辦人約翰鄧普頓
（Ｊｏｈｎ Ｔｅｍｐｌｅｔｏｎ）則將牛市分為四個階段，並將每個階段的特性，簡單但令人
記憶深刻地形容出來。他認為，牛市第一期是在悲觀中誕生；第二期是在懷疑中成長；第三期是
在樂觀中成熟；第四期則是在亢奮中結束（熊市則相反）。投資者認為，現時所講的「牛」市屬
於哪一階段？
投資最怕是太遲入市、過早離場。２０％升跌顯然絕非最佳策略，要快，可參考陰陽燭形態
；要確定亦可參考移動平均線。以常被視為牛熊線的２５０日ＳＭＡ為例，標指在２０２０年２
月１９日高見３３９３﹒５２點後反覆下跌，３月２３日低見２１９１﹒８６點，累積跌幅達
３５﹒４１％，即使以高位下跌２０％計，亦須跌至２７１４﹒８１點確認進入熊市後，才可反
向操作－沽貨。不過，標指在２月２７日收報２９７８﹒７６點，低於２５０日ＳＭＡ
（３００９﹒６９），若參考此牛熊線，即早在２９７８﹒７６點開始採取沽貨策略，較根據
２０％論所採取的沽貨位高了約２６４點。
＊五成調整更勝兩成升跌＊
另一方面，近期一些市場分析指，標指自２０２２年１０月１３日熊市低位３４９１﹒５８
點開始上升，並已進入牛市。事實上，指數須達到４１８９﹒９０點才確認進入牛市（今年５月
１８日最高升至４２０２﹒２點），採納２０％升跌說法者應在４１８９﹒９０點或以上才可以
以２０％的所謂牛市說法買貨。不過，以標指從２０２０年３月２３日低位２１９１﹒８６點，
至２０２２年１月４日高位４８１８﹒６２點的計，調整此升浪的５０％可見３５０５﹒２４點
，這與上述以２０％作準的熊市起步點３４９１﹒５８點僅高了１３﹒６６點，換句話說，在調
整趨勢浪５０％水平採取反向操作，其獲利空間遠較所謂的２０％理論大，且需要承受的虧損風
險亦較易控制。
世上沒有必勝秘訣，尤其是針對人為及情緒主導的金融市場。所有投資理論都必須經得起實
際考驗，才可作為參考甚至採納成為投資策略，否則，只會淪為教科書中不合時宜的公式。將一
個階段性的升市形容為「牛」不會讓你賺得更多，但會影響你的投資判斷，簡單判斷為升市或跌
市，應可令投資者客觀及冷靜地判斷形勢。然而，當價格偏離基本面，市況多趨向波動，故不要
期望會呈現單邊趨勢市。
＊標指或呈大型雙頂形態＊
標普５００指數上一個牛市的起步點應該２０２０年３月２３日２１９１﹒８６點，目前的
上升浪可以２０２２年１月４日的高位４８１８﹒６２點為目標，屆時或呈大型雙頂回調，這有
待陰陽燭形態去確認，參考過去兩次調整，幅度介乎２０至３５％，另須注意，目前標普５００
指數Ｐ╱Ｅ（市盈率）為２４﹒４３倍，從標普Ｐ╱Ｅ長期變化來看，升到２４倍時多會回落，
而絕大多數時間維持在２０以下，換言之，標普５００指數將會面臨大型調整，暫以２０２２年
１０月份低位３４９１為主要支持。
《經濟通資深市場分析師 鄭廣復》
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