《投資筆記－黃子燊》港匯走向對港元利率、港股及樓市有何啟示？

　　《投資筆記》近期港匯轉弱，是不少朋友均較關心的問題，在本期，筆者打算簡談一下幾個
問題，分別是：（一）為何港匯近來轉弱？（二）接下來港匯走勢會如何？（三）港匯弱勢對港
股有影響嗎？（四）港元利率接下來會怎麼走？最優惠利率有上調壓力嗎？（五）本港樓市會受
壓嗎？
　
＊為何港匯近來轉弱？＊
　
　　第一個原因和加息有關。近來港匯轉弱是始於１月底，２月初，正是港美息差擴闊的時點。
我們可看到由於美國的加息預期，港美息差在２月初開始一路拉闊，由原先兩者差不多（１月
３１日時，３個月港美息差是－０﹒２２％，６個月港美息差是０﹒０４８％，即６個月美元倫
敦銀行同業拆息（Ｌｉｂｏｒ）只略高於同期的港元銀行同業拆息（Ｈｉｂｏｒ）；３個月
Ｌｉｂｏｒ甚至低於同期Ｈｉｂｏｒ），變成執筆時美元倫敦銀行同業拆息顯著高於港元銀行同
業拆息（６個月的息差是０﹒６７％，３個月的息差是０﹒６１％），這就做成了套利空間，令
部分人借港元，買美元去套息，令資金流向美元，港元匯率因而轉弱了。
　
＊港銀行體系結餘持續下降＊
　
　　第二個原因和香港銀行體系結餘有關。我們可看到香港銀行體系結餘近期持續下降，從去年
９月的約４５７０億，減至目前的約３３８０多億。銀行體系結餘的下降意味資金短暫離港，這
也會導致到港匯轉弱。
　
＊本港近來缺乏大型資本市場活動＊
　
　　第三個原因是港股市場近來波動性比較大，亦沒有大型集資活動，缺乏國際資金流入，令港
元需求減少，這亦是令港元匯價偏弱的原因。
　
＊接下來港匯走勢會如何？＊
　
　　參考歷史數據，加息周期內港元應會相對弱勢。例如２００４年６月開始，２００７年９月
完結的加息周期，期間美元兌港元平均值在７﹒７８４３；２０１５年１２月開始，２０１９年
７月完結的加息周期，美元兌港元平均值在７﹒８０３５，兩者均較長期美元兌港元平均值
７﹒７８０２為低。主要原因是加息期內港美息差會持續，令套利空間維持。金管局亦預料有較
快及較多觸及弱方兌換保證，這亦和我們預期相符。
　
＊港匯弱勢對港股有影響嗎？＊
　
　　參考自２００８年開始的數據，在一般情況下，港匯和港股的相關性並不明顯，即港匯轉弱
，並不代表港股也會走弱，反之亦然。然而，當港匯去到極值（極端水平）時，港匯作為指標對
港股的影響便會相對顯著。當港匯在貼近強方兌換保證（即港元極強，貼近１美元兌７﹒７５港
元的上限時），港股的表現會傾向較佳。相反，當港匯貼近弱方兌換保證（即港元極弱，貼近１
美元兌７﹒８５港元的下限時），港股的表現會傾向較弱。例如２０１８年初開始到２０１９年
中，港匯均貼近弱方兌換保證，恒指由３３１５４點跌至２４５８５點。相反，在２０２０年４
月至２０２０年１２月，港匯貼近強方兌換保證，恒指由２１６９６點升至２６８１９點，而不
少個別板塊更十分強勢。這背後相信和資金流向有關，港匯極度強勢意味大量資金流入，相對有
利於資本市場，反之亦然。而正如我們上文所說，加息期內港元會相對弱勢，金管局亦預料港匯
會較多觸及弱方兌換保證，則雖然港股現在目前估值相當低殘，再下跌空間有限，然而上行空間
亦會受制了。
　
＊港元利率接下來會怎樣走？＊
　
　　港元利率主要是兩個，一個是香港銀行同業拆息（Ｈｉｂｏｒ），一個是最優惠利率（Ｐ）
。就著香港銀行同業拆息，基本上和倫敦銀行同業拆息（Ｌｉｂｏｒ）亦步亦趨，故此在接下來
的加息周期中，沒有懸念是會持續走高。
　　而就最優惠利率，自從２００８年後（即過往１４年），最優惠利率只在上個加息周期的尾
聲，即２０１８年９月尾，上調了八分一厘，即０﹒１２５％。那在本次加息周期又會否上調呢
？首先，我們看回歷史數據，最優惠利率在銀行流動性較緊張的時候，便會有一定上升壓力。然
而，雖然在加息周期下，資金傾向離港，銀行體系結餘也因而下跌，但上個加息周期，銀行體系
結餘從４２６０億減至５９０﹒８４億，最優惠利率基本沒有上調壓力，只上升了０﹒１２５％
，而目前銀行體系結餘尚有３３８０億，雖然預計會持續流出，但以近月每月減少１５０億的速
度看的話，即使假設流出速度加快一倍至每月３００億，也要９個月才到達上次的低位５９０億
水平，在此角度看，今年內最優惠利率提升壓力不高了。另一方面，最優惠利率和銀行同業拆息
的息差固然有一定指向性，但回顧歷史數據，在銀行體系結餘處於較低水平時有關關係顯著，故
此銀行體系結餘應是目前須優先留意的東西了。
　
＊本港樓市會受壓嗎？＊
　
　　加息和樓價的關係並不顯著，始終如果息率的變化不太大的話，樓價的主導因素還是供應及
人口結構。就著我們對樓市的中長期觀點，請參考我們之前發布的《香港樓市展望報告》。如果
只看短期，我們想指出兩點，第一，雖然大部分按揭是以香港銀行同業拆息加利差（即
Ｈｉｂｏｒ　ｍａｒｋ　ｕｐ，　例如Ｈｉｂｏｒ＋１﹒２％）來計算每月供款利率，而銀行同
業拆息會在加息周期上升，然而由於絕大部分按揭均有最優惠利率減某個數（例如Ｐ－２﹒５％
）作為封頂利率，故此即使香港銀行同業拆息上升，但實際供款利率不會上升太多（因為有封頂
），故此對樓價實際影響有限。第二，如果看上一個加息周期和中原城市領先指數作對比，可看
到在加息周期期間，樓價實際上是往上升，這最少佐證了加息並非左右樓價的單一因素。故此，
即使在加息周期，但只要最優惠利率沒有大變動，樓價也不會因加息因素而太過受壓了。《晉裕
環球資產管理投資組合經理　黃子燊》
　
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