《陶冬天下》剛剛爆發的俄烏地緣衝突，筆者相信已經告一段落，軍事階段大致結束，在接
下來的西方經濟制裁上，估計也是雷聲大雨點小。
２月２１日，俄羅斯總統普京簽署總統命令，正式承認頓涅茨克人民共和國和盧甘斯克人民
共和國，隨後俄軍以維和部隊的名義，「應兩國的邀請」進駐這兩個大多數居民為俄裔的原屬烏
克蘭的自治地區。一場震驚世界的地緣政治危機爆發。
普京以應邀進入兩國的形式介入烏東，在名義上將軍事行動合理化了，成為「正義之師」，
如果北約軍事干預反而可能師出無名，但是聯合國和世界多數國家並不承認兩個自治地區為國家
，強調烏克蘭的主權不可侵犯。
然而，歷史永遠是勝利者書寫的。俄軍的進駐和美國表態不出兵，幾乎肯定這兩塊烏克蘭領
土已經分裂出去，並在未來可能與俄羅斯密切綁定。
在此節點，如何判斷未來俄烏局勢的走向？首先，沒有美國和北約的直接軍事介入，烏克蘭
與俄羅斯之間的戰爭是小孩與大人的打鬥，這在２０１４年的克里米亞衝突中烏軍脆敗已經表現
得十分清楚。烏克蘭曾經是世界上第三大核國家，但是主動放棄了所有核武器，國力也在歷屆政
府的折騰中迅速衰退。俄軍行動後拜登親自打電話告訴澤連斯基應該撤離基輔避難，已經表明了
美國無意強力軍事干預的態度，所以筆者不認為烏克蘭有能力有意願主動出擊，收回失去的領土
。
筆者相信普京也無意乘勝追擊佔領烏克蘭全境。俄羅斯三十萬現役軍人中近二十萬已經駐扎
在俄烏邊境，軍力部署已經接近極限。而且俄羅斯目前的國力也難以支持與西方的全面對抗。所
以在達到有限目標之後回到談判桌上來，應該是俄羅斯的最佳選擇，而不是進一步擴大戰場。美
國有意用烏克蘭消耗俄羅斯，但是普京對阿富汗戰爭是記憶猶新的，他任內處理格魯吉亞衝突的
模式才是心目中的首選。
美國今年有中期選舉，經歷過伊拉克和阿富汗兩場戰爭後，美國選民普遍厭戰。如果拜登向
一個美國並沒有防務承諾國家派兵，民主黨鐵定輸掉中期選舉。烏克蘭危機，在某種程度上給了
拜登政府一個油價高企的借口，未來需要做的是想辦法將油價降下來，而不是進一步推高油價。
烏克蘭衝突，已經將一心擺脫美國的法國、德國重新拉回到北約防衛框架，美國其實在戰略上是
大贏家。在不戰不和而自己無需出兵的情況下，拖住俄羅斯才是美國的上策，從近月美國主導的
信息戰態勢看，美國的布局和意圖並不難看出。
俄羅斯出兵，令德法主導的明斯克協議徹底坍塌。其實這個協議缺少執行的基礎，但卻承載
著歐洲人解決歐洲事的願望，也是歐洲實現自主外交、自主防衛的一個標杆。現在歐洲需要重新
回到北約防衛框架，仰賴美國的保護傘。熙攘多時的俄羅斯天然氣輸氣項目北溪二號，應該也被
無限期擱置了，歐洲不得不依賴美國的天然氣供應。
中國在烏克蘭問題的立場，在慕尼黑安全會議上出現了改變。不再完全站在俄羅斯背後，強
調既要反對北約東擴，又要尊重烏克蘭主權。回到「戰略性模糊」，可能為中國贏得一點外交空
間，尤其在和歐洲關係上。美國從２０００年就開始將中國視作戰略競爭者，但是九一一恐怖襲
擊和全球金融危機兩次將美國的的焦點轉移到其它地方，也許這是第三次，不過時間不會太久。
高油價，是拜登政府急切需要解決的問題，但是在和ＯＰＥＣ＋的交涉卻不得要領。俄烏衝
突加深了拜登政府對油價飆升的恐懼，Ｐｌａｎ Ｂ呼之欲出。筆者估計，美國與伊朗達成協議
，取消對伊朗石油的禁運已經呼之欲出。伊朗的石油供應可能打破目前原油供需平衡的關鍵。
那麼西方國家在制裁俄羅斯上有多少牌可以打呢？將俄羅斯銀行剔除出ＳＷＩＦＴ永遠是核
武器級別的選項，但是此舉可能嚴重影響ＳＷＩＦＴ的信譽，不到萬不得已不會動用。克里米亞
危機後，西方已經對俄羅斯進行了大量制裁，現在可選的新制裁項目有限。上次特意將石油和天
然氣排除在外，這次估計西方也不會搬起石頭砸自己的腳。針對俄羅斯個人的制裁，象徵意義大
過實際效果，而且暫時不敢直指普京，因為發出威脅的效果往往大過具體實施時候的效果，西方
需要保持一個威脅來遏制普京更大的冒險。
給這場期待已久、突然降臨的俄烏衝突打個分：
戰略贏家：美國
戰術贏家：俄羅斯
意外贏家：中國、伊朗
戰略輸家：法國、德國
全盤輸家：烏克蘭
據筆者的研究，過去五十年的地緣危機中，對全球股市造成持久傷害的只有兩次，一次是第
四次中東戰爭，一次是海灣戰爭，兩次都因為油價暴漲而催生出經濟衰退，進而傷及企業盈利。
除此之外，歷次地緣危機觸發的股市下跌，主要是情緒因素所致，跌勢是短暫的。連２００１年
的九一一危機，重新開市後美股就迎來了Ｖ－型反彈。只要俄羅斯的石油╱天然氣出口不被禁運
，筆者認為俄烏衝突所導致的問題，中期來看全部是噪音。
《陶冬》（本文為個人意見，不代表所在公司的立場，亦非投資建議或勸誘）
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