《海納智見－荀玉根》北上資金為何大幅流入？

　　《海納智見》今年年初以來，Ａ股主要指數表現不佳，而北上資金逆勢加倉。年初至今（截
至　２２╱０１╱２０）上證綜指跌２﹒３％、滬深３００跌２﹒４％、中證５００跌４﹒１％
、創業板指跌７﹒７％。市場偏弱背景下，北上資金仍加速流入Ａ股。年初至今北上資金淨流入
４２８﹒５億元（人民幣．下同），高於２１年１月的３９９﹒６億元。從日均淨流入看，今年
以來北上資金日均淨流入達３０﹒６億元，高於歷年北上資金的日均淨流入水平。

　　近年來，外資不斷加強對Ａ股的配置力度，２１年北上資金淨流入４３２２億元，創歷史新
高。因此，年初至今北上資金增配Ａ股事件本身並不奇怪，讓市場不解的是此次北上資金持續流
入的背景。借鑒歷史，人民幣匯率是影響外資流入節奏的重要因素，人民幣貶值時外資流入往往
放緩。當前中美貨幣政策出現分化，美聯儲提前加息的緊縮預期濃厚，十年期美債利率升破
１﹒８％，創２０２０年初疫情以來新高；而中國貨幣政策連續釋放寬鬆信號，上週一ＭＬＦ、
ＯＭＯ兩大政策利率降低１０ｂｐ，週二央行副行長劉國強在２０２１年金融統計數據新聞發佈
會表示貨幣政策要主動出擊、避免信貸塌方，週四ＬＰＲ一年期和五年期分別降１０、５個ｂｐ
，貨幣寬鬆之下，中國十年期國債利率已下行逼近２﹒７％。貨幣政策分化之下，中美十年期國
債利差正在快速收窄，從２１年１２月初的１﹒５個百分點下降至今年１月２０日的０﹒９０個
百分點，人民幣匯率或出現一定貶值壓力。

　　在此背景下，依照歷史經驗，外資流入將趨緩，但這次北上資金卻仍呈現大幅流入的趨勢。
　此外，美股走勢也是影響短期外資流入節奏的重要因素，美股快速下跌引發市場恐慌情緒加劇
，外資往往流出Ａ股。年初至今，美聯儲加息預期升溫，根據彭博數據，市場預期美聯儲３月加
息概率已經超過九成。加息預期升溫引發美股調整，年初至今標普５００指數下跌５﹒９％、納
斯達克跌９﹒５％，ＶＩＸ恐慌指數從年初的１６﹒６升至２８﹒９。但美股表現這一因素也未
對外資行為產生影響，北上資金年初以來仍然持續流入Ａ股。　類似１９年，穩增長春季行情展
開與北上資金大幅流入互相促進。

　　回顧歷史，春季行情通常每年都有，背後的原因源自於歲末年初往往是基本面的「淡季」，
即１１月到３月Ａ股基本面數據披露少，但卻是政策面的「旺季」，這段時期是重大會議召開時
間窗口。我們曾提出，回顧２０１２年初、２０１４年底－２０１５年初、２０１９年初這三輪
穩增長政策期間，寬鬆政策均推動了春季行情展開；同時從結構上看，穩增長春季行情的前期價
值板塊通常先上漲，後期成長板塊會加速上漲，呈現出明顯的價值成長輪動的特徵。　以１９年
初的穩增長春季行情為例，大金融漲幅亮眼，北上資金也大幅流入價值板塊。１８年國內經濟下
行壓力加大，１２月中央經濟工作會議提出要強化逆週期調節，積極的財政政策要加力提效，穩
健的貨幣政策要鬆緊適度，彰顯政府穩增長的決心。在此背景下春季行情逐漸展開，北上資金也
大幅流入，春季行情前期（即１９年１月）北上資金淨流入達６０６﹒９億元，日均淨流入達
２７﹒６億元，高於此前歷年北上資金的日均淨流入水平。

　　從行業結構上看，期間北上資金主要流向價值板塊，銀行、非銀金融、房地產淨流入量位居
行業前五，分別達９３﹒０、３３﹒６、３１﹒９億元，相關行業漲幅也較為亮眼，銀行漲
９﹒１％，非銀金融漲８﹒３％，同期滬深３００為８﹒０％，創業板指為１﹒１％。對於今年
而言，經濟下行壓力下穩增長政策正在密集出台，我們在前文提出當前貨幣政策寬鬆已經非常明
顯。與此同時，基建政策也在持續發力，我們曾提出多個方　向的新老基建項目有望加快，目前
政策正在逐步兌現甚至超預期。與１９年相似，本次穩增長春季行情的逐漸展開與北上資金的大
幅流入互相促進，年初以來北上資金加倉大金融和新基建，銀行、電力設備、非銀金融等行業淨
流入居前，分別達１７４﹒８、１３２﹒７、４２﹒７億元，而我們認為這是最受益於政策的行
業板塊。本輪春季行情目前還處在早期階段，近期價值板塊已經有所表現，年初至今銀行上漲
６﹒６％、地產漲３﹒８％，隨著政策效果逐漸顯現疊加北上資金的大幅流入，我們認為價值板
塊的上行趨勢還沒有結束，後期成長板塊有望緊跟著表現。
《海通國際Ａ股首席策略分析師　荀玉根》
　
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