《宏觀有法－艾西亞》中國財政與貨幣政策將雙軌並行

　　《宏觀有法》在貿易戰加劇和投資減速的情況下，中國國務院再次強調將採取更為積極的財
政政策，減輕企業和家庭財務負擔，減稅降費規模達人民幣１﹒１萬億元。２０１８年企業和個
人減稅將超人民幣８０００億元，相當於２０１７年稅收總額的５﹒５％。其中包括增值稅的調
整，製造業、運輸業及其他行業的企業稅率的降低，以及研發費用的退稅政策。同時，進一步減
輕政府性基金負擔、行政事業性收費、經營服務性收費，預計減負人民幣３０００億元。總額大
致等於美國稅改中企業的減稅金額，１５００億美元（人民幣１萬億元）。
　　在積極的財政政策和減少的企業及家庭稅負下，中國政府將不得不尋求其他方式填補資金缺
口，比如發行債券。國務院將加快地方政府專項債券發行和使用進度，希望在推動在建基礎設施
項目上早見成效。這一舉措亦得到了央行的積極回應，除早前三次下調存款準備金率外，同時開
展大額中期借貸便利（ＭＬＦ）操作。此外，央行下調宏觀審慎監管框架（ＭＰＡ）中的結構性
參數，促進銀行加大信貸投放。
　　關於貨幣政策的調整，主要有兩方面的影響。首先，信貸增長加速有利於維持充足的流動性
和低利率，從而支持私人部門。早前的三次降准和公開市場操作抵押品類型的增加表明流動性加
速寬鬆的基調，因而導致人民幣急劇貶值。銀行間和債券市場等傳統市場的流動性也有所改善。
上海銀行間同業拆放利率，從２０１７年１２月的４﹒９１％下降至２０１８年７月的
３﹒１７％，表明金融機構，特別是大型銀行的流動性壓力有所緩解。
　　其次，寬鬆的貨幣環境有助於緩解流動性緊縮而導致的違約壓力，這在最近打擊影子銀行的
環境下尤為重要。投資者風險偏好的降低以及對違約數量增加的擔憂也是推動央行將低評級資產
列為中期借貸便利抵押品的原因。
　　另一個削弱投資者風險偏好的事態是Ｐ２Ｐ平台的頻繁爆雷。截至２０１８年７月，Ｐ２Ｐ
貸款總量已達到人民幣９５６０億元。由於流動性壓力和資產品質問題，線上貸款平台正常運營
數量下降至１６４５個，融資管道受限。最新數據顯示，２０１８年上半年新增的問題平台數量
達１３６個，比去年同期增長４８％。又因債券違約風險上升，小型企業的融資環境變得更為嚴
峻。
　　雖然目前社會融資增速總體看似趨於平穩，但鑒於存款準備金率的下調和中期借貸便利的加
碼，我們預計２０１８下半年社會融資將加速增長。這一系列舉措是為了避免利率增長，然而也
使得財政刺激融資計畫和減少對私人投資的擠出更加困難。總而言之，中國已重啟財政政策和貨
幣政策刺激經濟計畫，以應對以美國為首的貿易戰。從「去槓桿」到「結構性去槓桿」，中國的
去槓桿之路任重道遠。《法國外貿銀行亞太區首席經濟師　艾西亞》