運動風氣盛 申洲貴得有道理

　　著名基金經理彼得林奇曾經說過，每支股票後面都有一家公司，投資前要先了解公司的業務。

　　針織服裝製造商申洲國際（02313）或許你沒有聽過，但其代工的品牌如NIKE、adidas及UNIQLO可能你都曾經擁有。

　　內地經濟去年漸現隱憂，即使國內生產總值（GDP）增速符合預期，但為改革開放以來最少，迫使中央推行刺激內需措施，一眾內需股最為受惠。而近年西方運動風氣未見傳入中國，作為各大領先運動品牌的代工商，在全世界人口最大的市場未大幅開發的情況下，發展潛力無限。

　　外圍環境固然有利，申洲國際自身都在製造商中一馬當先。申洲國際是中國最大的縱向一體化針織製造商，主要盈利模式為代工及委託設計，核心客戶包括NIKE、adidas、PUMA等領導運動品牌以及以UNIQLO為代表的休閒品牌，銷售範圍遍佈全球（圖一），連續多年為中國針織服裝出口企業出口規模第一名。

續提升產品擋次

　　公司持續進行產品檔次的上升、在長期合作的客戶綁定逐步實現從製造普通產品、到優質產品，最後升級為製造稀缺高級品。集團員工逾82,700人，每年生產各類針織服裝約4億件。公司規模大的同時，經營狀況亦極佳。2018財政年度報告顯示，公司的毛利率為31.6%，淨利潤率21.4%，流動比率為3.7，即公司每1元負債背後有3.7元的資產支持，比一般健康的企業的1.5至3高，顯示公司短期金融實力強大，出現負債問題的機會極低。但同一報告亦顯示，公司的應收帳款之周轉日數微升至56日，同時存貨之周轉期升至124日，或多或少顯示環球經濟向下影響不同品牌的出貨速度。

大行看好執行力

　　各大行都對申洲的評價非常正面，雖然面對未來經濟下行引發的消費力下降的可能性日益提高，但研究員都相信申洲能以其自身的規模優勢以及管理層的執行力克服難題。

　　長江證券表示，申洲國際與傳統製造企業不同，傳統製造企業往往在短期的經濟下行周期中，面對原材料和滙率風險過於集中而導致周轉困難及經營壓力。在原材料方面，申洲將產業鏈分布在世界各地，同時嚴控流程管控和成本。又與上游緊密合作，改善產能與銷售業務的配對。而在匯率方面，申洲擴建海外生產基地（圖二），匹配客戶全球化採購需求，同時增加外幣資本開支比率，外幣借款比率等以減少外滙風險，並借助衍生工具進行對冲，將傳統製造業所面對的問題以規模優勢解決。

　　在公司層面上，公司早期出口業務以日本市場起家，早期服務日本客戶強化了公司的質量管控與技術升級意識，為後續發展運動服飾、及培養公司良好口碑。公司先後在2006年和2007年開設NIKE、adidas專屬工廠，強化優質客戶黏性。公司四大重點客戶的營業額由2013至2018年的年間複合增長為16.8%，而同期公司主要業務的年間複合增速為15.8%。申洲的產能向大品牌傾斜，同時令大品牌對公司的依賴度提升，令未來收入更容易預測。

　　摩根大通則關注，其零售業務可能拖累業務增長。上半年零售業務虧損8,300萬元人民幣，導致淨利潤減少3％。申洲向摩通表示預計要到2019年底或2020年初才能關閉所有零售業務，故摩通預計今年下半年零售業務將同樣受到3％的拖累。盡管如此，仍然對申洲國際評級定為買入，目標價為124元，較周五收市價有約19%上升空間。

　　公司主要股東馬氏家族於周五以折讓價102元套現約32億元，收市報104元，據彭博綜合19名大行分析師預測，申洲國際的平均目標價為119.7元，建議讀者可候低於上次裂口底98元買入，跌穿圓底92元離場。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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