《品中資－羅國森》四大內銀是超級「中特股」

　　大約半年前，我在本欄寫過一篇題為《對四大內銀另眼相看》的品評。事緣近年投資者對內銀股的一個主要憂慮，就是她們對房企的貸款，會否因為個別房企的債務問題而變成壞帳。
　　我從四大內銀的2023年中期業績中，抽取有關的數據，又以工商銀行(01398)的個案作深入分析。結論是，四大內銀對房地產企業的不良貸款比率，確實是各行業中最高，大約5%左右。但這類貸款只佔整體企業貸款的大約5個百分點，並不是最多的一個行業。即使最終全部都成為壞帳，也許會有一點影響，但影響仍算可控。
　　事實上，自從恒大(03333)第一次出現違約之後，內銀在過去幾年已經減少對房企的貸款。從過去幾年這類貸款佔整體企業貸款的比例逐年下降，可見一斑。
　　另外，過去兩年內地經濟放緩，加上房地產市場下滑，令到銀行業的經營百上加斤，但四大內銀仍然在保持賺錢能力之餘，也算有效控制風險，令到資產質素不致於大幅下滑，實在已算不俗了。因此，我就用了「另眼相看」來形容這四大內銀。
　　半年過去了，四大內銀已經公布了2023年的全年業績，我趁復活清明的假期做了一點功課，想和大家分享一下。
　
*不良貸款持續改善*
　
　　首先，四大內銀的整體不良貸款比率，於去年下半年大致保持，甚至有輕微改善。而針對房企的不良貸款，工行和農業銀行(01288)都有改善，當中以工行的改善幅度較大，超過1.3個百分點。
　　但要注意的是，本來工行是四大內銀之中，對房企的不良貸款比率最高，所以，她的改善空間較大也是合理的。
　　同樣地，四大內銀之中，建設銀行(00939)對房企的不良貸款比率升幅最高，接近一個百分點。但建行本來是四大內銀中，對房企的不良貸款比率最低。去年年中時不足5%，現在則升至5.64%（見附表）。
　　結果，在此消彼長的情況下，現時四大內銀對房企的不良貸款比率都是稍高於5%。至於對個人住房的不良貸款比率，四大內銀在去年下半年的變幅不是太大，現時都是0.5%左右。
　　以整體經營情況來看，四大內銀仍是叮噹馬頭，不相伯仲。從樂觀的角度看，她們的規模仍然很大，賺錢能力很強；工行仍然是本港上市公司之中，最賺錢的一家。
　　但從悲觀的角度看，四大內銀的經營仍然原地踏步，盈利增長十分緩慢，甚至可以說是「食老本」。
　　而從四大內銀的資本充足程度來看，她們的底子仍然很厚，房企的違約問題應該不會影響內銀的整體實力。所以，如果大家買四大內銀股，心態上只是收息的話，仍然是沒問題的。
　　四大內銀之中，以建行的預期息率最高，達到9厘左右，相對較低的農行，也有7.7厘，即使她們的派息要扣除一成股息稅，息率仍算吸引。只不過，正如我在之前的品評中不斷提出，內銀股的息率絕對有上調空間，因為她們的派息比率仍然只是三成左右。
　　以滙豐(00005)作比較，2023年滙豐的派息比率高達五成三，即使是之前幾年，她的派息比率也有四成多，比四大內銀明顯高一大截。這就是我一直所強調，從收息的角度看，四大內銀仍然是不及格。
　　還有一點就是，四大內銀仍然維持全年只派一次末期息，對於收息一族來說，感覺總是不好呢！而且，從金錢時間值的角度看，也是不及滙豐。
　
*四大內銀應該要「管理市值」*
　
　　近年，內地監管機構都要求大型央企的負責人做好「市值管理」，一言以蔽之，就是認為不少大型央企的估值都被低估，所以提出「中特估」的概念，即是「具中國特色的估值體系」。
　　最明顯的例子就是內銀股，尤其是四大內銀。最近幾年，內銀股的估值，不但沒有提升，而且還有愈來愈低的情況。以昨日收市價計算，四大內銀的往績市盈率只有3至4倍左右；如果以市帳率計，全部都不足一倍，平均折讓六至七成左右；而息率正如上文所說，普遍高達7至9厘。以這個水平計，四大內銀實在是超級的「中特股」呢！
　　我不知道中央如何看待內銀股的估值水平，及是否會要求四大內銀的管理層來一次「市值管理」。如果她們能夠像中移動(00941)、中電信(00728)和中海油(00883)等大型國企一樣，透過提高派息來修復估值，或許就是我重新吸納四大內銀的時候了！