《投資展望》施羅德投資:央行容忍通脹有限，波動影響高風險資產

　　施羅德投資環球固定收益及貨幣主管Paul Grainger及固定收益策略師James Bilson指，由於增長見頂及各國央行採取措施，2022年環球宏觀環境料將較為波動。從多個不同角度來看，2021年都是意義非凡且充滿挑戰的一年。環球活動回升速度幾乎較所有人的預期快，環球通脹率亦處於多年未見的高位，加上新冠病毒出現Delta及Omicron變異毒株，讓宏觀經濟面臨相當多不確定性。透過總結過去及評估2022年的前景，可以吸取經驗在未來幾個季度配置投資組合。

*經濟復甦快惟疫情影響供應，央行對通脹容忍度有限*

　　2021年有三個關鍵經驗可為2022年的前景提供指引。首先，本輪經濟周期發展迅速，甚至比2010年代初金融危機後的復甦更快。這種情況或是出於貨幣及財政政策支持發揮共同作用，以及此次疫情具獨特性的緣故。經濟周期或會維持在遠比近年慣常速度快的步伐發展。
　　其次，新冠疫情已對環球整體需求造成深遠影響，但更重要的是對環球整體供應亦造成了影響。對比之下，金融危機後的復甦明顯是需求不足，以致通脹較低，但這一個周期已為供應方構成影響。因此，增長與通脹之間的權衡不單變得更微妙、更複雜，而且對經濟學家、投資者及央行而言，要了解這一點變得更為重要。
　　第三，即使進行了旨在幫助設定超出目標通脹水平的戰略審查，央行對通脹的容忍度仍然有限。重要的是，央行曾表現出已為在通脹超過可容忍水平後撤銷寬鬆政策作好準備。綜上可見，已從央行高度重視「前瞻指引」的世界轉變至「有選擇」更為重要的世界，預期這種情況將於2022年甚至更長時間內持續。

*環球增長見頂將更明顯，央行致力確保通脹威脅不會持久*

　　踏入2022年，2021年下半年發生的環球增長見頂情況將更為明顯。其中一項經濟放緩的驅動因素是中國增長放緩對環球經濟造成影響。中國開始出現一些政策放寬的跡象，然而對比起金融危機後的環境，預期當局不會實施大規模刺激計劃，反而會採取更多限制性措施來穩定經濟。
　　按絕對基準計算的增長在可見未來仍將高於趨勢水平，增長動力見頂是影響資產市場的重要因素。在此環境下，預計孳息率不會大幅上升，尤其是10年期及存續期更長的中長期債券孳息率。這些孳息率主要由環球增長動力及環球債務水平等結構性特徵推動。
　　儘管不斷有跡象顯示環球增長動力見頂，但已發展市場央行的參與度持續提升，他們特別致力確保通脹不會成為持久威脅。在此之前，通脹於2021年內持續意外上升，因此2022年央行將會繼續轉變立場。這一點從最近聯儲局的表現更覺明顯。12月的聯邦公開市場委員會會議繼續採取較為強硬的態度，而這延續自2021年初其他央行的態度。事實上，新興市場央行一直是此輪環球收緊周期的先鋒，緊隨其後的是像紐西蘭那樣規模較小、更開放的「高貝塔」十國集團經濟體系，聯儲局是到了近日才加大關注力度。

*儲局態度強硬致孳息曲線趨平，央行正常化進程更快*

　　這為對投資的影響提供了清晰的線索。首先，即使按絕對基準計的環球增長仍然強勁，動力亦已開始消退，而聯儲局態度較為強硬將導致孳息曲線繼續趨平，並將為美元兌一籃子貨幣帶來支持。有違常理的是，央行態度強硬並非中長期美國國債的最大風險。若聯儲局在通脹風險上升的情況下保持十分溫和的立場，會令人更為擔憂這些資產。然而，央行加大參與將對短期美國國債造成不利，這為孳息率曲線趨平論點帶來支持，走勢可能會進一步持續。
　　第二個影響是一些央行(尤其是新興市場)的正常化進程推進更快，因此接近尾聲。於2022年第一季度，增加對個別新興市場本地貨幣債券的持倉或可帶來一些機遇。這與周期性通脹壓力即將達到或者已處於頂峰的觀點相符，預料這種情況在2022年將更覺明顯。受商品價格壓力擴大至經濟體系中的服務業影響，按絕對基準計的通脹很可能會維持高企。此外，工資水平在2021年亦錄得大幅增長。
　　這兩個因素將使央行持續注視通脹縈繞的威脅，但即使通脹壓力於中期內並未見頂，整體通脹是否已見頂及何時見頂對市場而言都是重要的發展。整體通脹與通脹盈虧平衡資產之間的同期相關性較高，整體通脹見頂的跡象亦將讓這些資產受壓，而央行收緊政策的舉措將造成進一步阻礙。

*企業債券吸引力降，惟完全看淡言之過早*

　　最後，若與2021年比較，像企業債券這類風險較高的資產前景的吸引力將有所下降，各國央行愈加關注環球通脹風險、本周期的增長高峰已過去。就目前而言，若經濟增長沒有大幅放緩，完全看淡這些資產是言之過早。然而，宏觀環境更明顯地進入周期中段的情況對整體「貝塔」不太有利。相反，將更關注資產類別間的行業輪動等情況。央行及債券市場引發的更大波動性將影響風險更高的資產類別，但在迎來大量機會之餘，亦需耐心行事。
《環富通基金頻道14日專訊》