骨科介入潛力大 威高股份值吸

　　近期內地經濟增速放緩，不過醫療作為民生必需，相信需求持續有增無減，可留意今年試行H股全流通的威高股份（01066）。

　　威高股份主營醫療器械，從成立到現在，經營範圍一直擴張，在今年初收購美國公司愛琅醫療器械後，現時業務包括骨科、介入產品、醫療器械、藥品包裝、血液管理等。現時集團收入主要來源為內地市場，但正在開拓海外市場。

（iStock圖片）

　　去年集團收入達到62.9億元（人民幣．下同），按年增12%，較2013年到2018年的複合年均增長率8.1%有所增加。在擴大收入的「多銷」同時，集團並沒有「薄利」，以醫療器材為例，毛利率達到60%的高附加值產品持續上升，整體毛利率升至去年的59.6%。單看今年上半年，收入按年增39.4%至41.5億，若不計算非經常性項目，純利按年升17.2%。

一次性器材料穩定

　　在今年上半年收入佔比達到逾55%的醫療器械業務，產品以醫用耗材為主，包括一次性醫用包、醫用導管、護創材料等。該市場技術水平要求不高，行業集中度低，集團在2015年在該市場的市佔率為5.88%，但已經是國產廠家的龍頭。

　　按中國醫學會統計，中國醫院在輸液比例為發達國家的1.3倍至2.2倍，住院輸液比率高達87%，有輸液過度的問題。由於當局大力提倡限制抗生素的應用，而抗生素佔輸液比例較大，因此對相關市場有一定衝擊，但由於國內醫療診療人次數目雖然去年下跌，但今年上半年超去年一半，料今年能返回正增長（見圖一），醫療器械料維持增長的狀態。

　　如前文所言，集團高毛利產品比例提高，2012年高附加值產品佔比僅為45.8%，去年已達到近六成（見圖二），有助降低輸液市場放緩帶來的影響。與此同時，集團持續經營的通用耗材覆蓋面廣，基本涵蓋主要產品，且集團作為多年的醫療器材龍頭，在全國的覆蓋面廣闊，客戶包括2,446間醫院、414個血站及588間醫療單位。在產品及銷售渠道下，集團的醫療器械業務能持續帶來現金流。光大證券預計，集團該業務在今年到2020年，複合年均增長率有望達到13%。

重點：

　　‧一次性業務受限用抗生素影響不大，持續提供穩定收入

　　‧骨科器械內地普及率仍低，發展空間龐大

　　‧收購愛琅擴大介入產品業務，協同效應獲看好

骨科市場潛力龐大

　　至於增長點骨科，收入佔比在上半年為12.6%，比例有望持續提高。根據光大證券的資料，骨科在中國醫療器械市場佔近9%，且仍然不停上升。實際上，中國骨科手術量由2012年170萬宗升至2016年的290萬宗，Frost&Sullivan預計到2021年將增至470萬宗。由於骨科手術量提高，骨科相關的耗材需求自然向上。

　　骨科植入物的滲透率在中國仍然偏低，以關節植入物為例，2015年中國的滲透率為0.6%，而美國則為43%（見圖三），主要原因除了醫療開支有限外，內地醫療觀念較落後，不到極度惡化都不置換關節。隨着內地持續提高醫療水平，相信骨科業務未來增長持續。

　　現時，骨科器械市場龍頭為外資企業，包括強生（Johnson & Johnson）、美敦力（Medtronic）等，不過由於醫保政策傾斜本地企業，加上國產技術有所提高，集團在該市場有望提高市佔率。實際上，集團加大引入高端科研人才，推出新產品，管理層已表明骨水泥產品將是集團未來的焦點之一，適用於關節置換手術及骨質疏鬆的患者，為業務帶來新動力。

愛琅產生協同效應

　　集團另一焦點是介入器械市場，介入療法來自介入放射學，透過X-光、CT定位、超聲波等設備作導向，將導管等器械抵達人體，取得組織細胞、細菌或其他生物資料，主要用於癌症等疾病。根據中國癌症統計數據公布，中國在2015年新增約429萬癌症患者，若其中的20%作約5次腫瘤介入治療，每次相關通用設備費用約1,000元，若假設新增患者人數不變，則單是新增病人每年介入器械市場規模已達到40億元。

　　威高股份收購美國愛琅後，介入產品在上半年收入佔比升至16.4%。集團正在建立中國愛琅，管理層透露已經取得20多個產品批文。由於內地市場上，類似愛琅覆蓋的產品較少，今次收購借用愛琅的產品綫及威高股份在內地的銷售渠道，相信能產生更多協同效應，介入業務持續增長（見圖四）。

整體業務風險有限

　　集團7月成為中國首批H股全流通上市的試點企業之一，原來總股本45.2億股，之前在香港流通的股份僅18.8億股，全流通後上市公司將成為母公司威高集團的重要戰略發展平台，未來或有更多資本運作包括注資等，中金更指出管理層及員工的股權激勵計劃，有望提高威高的績效。

　　骨科業務主要風險來自海外競爭者，不過由於國家策略扶持本地產業，因此問題應該不大，另外要留意收購的愛琅業務整合仍需時間觀察。不過考慮到內地醫療需求持續上升，即使與愛琅的協同效應有限，但不會明顯影響集團整體的盈利能力。

　　集團近期股價調整，可於上升裂口底6.5港元開始低吸，目標看9.7港元，對應今年預測市盈率約20倍，低於港股及A股醫療股的平均市盈率26倍及30倍，跌穿6港元止蝕。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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