《陶冬天下－陶冬》美國債市，轉捩點已至

　　《陶冬天下》一個數據，炸出了美國經濟、貨幣政策和債券市場的轉捩點。６月ＣＰＩ通脹
弱過市場預期，顯示出美國經濟和物價進一步冷卻，為接下來美國聯儲局減息打開了大門。消息
傳來，債券市場一片漲聲，收復了今年來的所有失地。市場普遍看好ＦＯＭＣ　９月降息，資金
從科技巨頭股票移向實體經濟股票，並引領全球股市走強。美元指數迅速下滑，日圓、歐元、英
鎊匯率反彈。石油和大宗商品價格上周走低，金價上揚。拜登深陷退選漩渦。
　
　　美國６月ＣＰＩ錄得３％，核心ＣＰＩ為３﹒３％，雙雙低過分析員的預期中位數。如果使
用３個月平均值，ＣＰＩ僅略高於政策目標２％。聯儲局主席鮑威爾剛說出「需要更多的好數據
」，才能有足夠的信心考慮減息，話音未落，新的「好數據」就現身了。市場對此反應強烈，美
國國債收益率全線走低，ＬＳＥＧ數據顯示資金預期９月減息一碼的概率已經升至接近１００％
，ｖｓ數據發布前的７２％。
　
　　最新通脹數據支持筆者一直預言的最早９月減息，今年減息兩碼。不過，聯儲局可能要再等
一等才會徹底轉身。６月通脹回落超預期，和汽油價格下跌有關，更和機票、酒店、二手車價格
大幅向下有關，這些因素都比較波動。最重要的是，住房成本大幅下挫，租金通脹周期長、滯後
突出，在ＣＰＩ中的權重又特別大。這次ＣＰＩ租金下挫，證實了民間高頻數據講了幾個月的故
事。
　
　　ＣＰＩ通脹回落，增強了聯儲局對於控制物價的信心，但未必直接鎖定了９月減息。通脹趨
勢往往呈波浪型發展，聯儲局在決策上需要慎重，語境轉變需要慎重，尤其在今年年初誤判之後
，更會如此。其實眼下決策者的心態，鮑威爾在國會聽證時已經表明。美國經濟已經不處於過熱
狀態，不僅存在物價風險，同時就業風險也不能忽視，不過必須謀定而動。
　
　　筆者認為，目前美國經濟不僅有物價與就業的雙向風險，更有事件風險。資金成本在高位停
留時間過長，令經濟中最弱的環節承受很重的壓力。這種爆煲無法預估時機，但是一旦出現，對
經濟的衝擊可能不小，屆時政策處置也或許比想象的更激進。順便提一句，消費信心指數跌到８
個月來最低水平，折射出家庭債務和就業市場開始出現的壓力。
　
　　周四通脹數據出爐之後，Ｓ＆Ｐ５００和道瓊斯指數創出新高，納斯達克指數則下跌。代表
中小企業的羅素２０００指數更飆升３％以上，這是４５年來第二次。在經濟軟著陸預期下，資
金開始從ＡＩ概念轉向周期概念。科技股在高位調整後能否更進一步尚有待觀察，久違的增長故
事卻已開始發酵，不過前提是就業市場不至於突然失速，新增就業和時薪增長真的軟著陸。
　
　　法國議會選舉一波三折，極右黨派「國民聯盟」在歐洲議會選舉和第一輪投票中勢如破竹，
但在決定性的第二輪投票中忝居第三，慘淡收場。中間勢力在歐洲議會選舉敗北後，總統馬克龍
毅然豪賭，當晚解散議會，讓選民在他和勒龐中間選一位，結果選民兩位都不選，成軍不過一個
月的「新人民陣線」趁虛而入，奪得了議會最多席位。
　
　　法國選舉中，選民一般在第一輪投給自己最喜歡的政黨，第二輪投票反對自己最不喜歡的政
黨。國民聯盟在棄保聲中再次鎩羽而歸，可是輸得最慘的是馬克龍和馬克龍主義。馬克龍的「有
她沒我」策略是奏效的，只是選票流向了梅朗雄，自己落得為他人作嫁衣。
　
　　總統馬克龍對下一任總理擁有任命權，但是他可能在相當久的時間都不知道任命誰。得票最
多的三大陣營，實力大致相當，都不願意和對手協商組成聯合政府，法國或在相當長的時間裏出
現懸峙政府，即政府缺少一個擁有國會多數議席政黨或聯盟的支持。用《世界報》一位專欄作家
的話說，「我們知道誰輸了，卻不知道誰贏了」。
　
　　議會第一大聯盟新人民陣線是為了選舉而臨時拼湊而成的，聯盟內部有著深刻的政治分歧，
從激進反資本主義者，到中間偏左的社會民主黨人，政治頻譜太寬、太雜亂。該聯盟領袖是立場
極左的梅朗雄，他如何統領左翼派系確是一大挑戰。法國選舉最好的結果，是出現類似德國的兩
翼政黨大聯盟政府，但是在巴勒斯坦危機等一系列針鋒相對鬥爭之後，梅朗雄和馬克龍合作的機
會甚低。
　
　　馬克龍感到失落的不僅僅是組閣難局，更有馬克龍主義的墜落。馬克龍２０１７年入主香榭
麗舍宮的時候，喊出了重振法國經濟、提高法國國際影響力、推進結構性改革、引領歐洲「主權
」進步和堵死極右勢力執政。今天看來，除了勉強避免了勒龐上台，其他目標全不成功。他對內
已經失去了推動改革的政治籌碼，無法攘內，也就難以在外交政策上折衝樽俎。
　
　　法國必須在１０月《預算案》中找到巨大的資金來源，以滿足歐盟規定的均衡財政和借款條
例。筆者不排除出現沒有黨派支持的技術官僚執掌看守內閣的可能，不過如何處理馬克龍強行推
出的退休金改革、最低工資標準等高爭議性課題，就不得而知了。其實，１０月法國有沒有一個
可以正常運作的政府都是疑問，先舉辦好一屆可以正常運作的奧運會吧。
　
　　本周有五個焦點：１）拜登能否抵擋住黨內退選呼聲，本周是關鍵；２）共和黨召開黨大會
，特朗普被推選為總統候選人板上釘釘；３）歐洲央行開會，預計利率不變，拉加德記者會語境
需特別關注；４）中國開大會；５）中國第二季度ＧＤＰ數據。除此之外，英國國王發表談話，
英國新內閣政策登場；聯儲局發布《褐皮書》；歐洲議會推選馮德萊恩連任。《陶冬》
　
＊本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。
　
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