人民幣難免要走弱

　　近期，市場上出現一系列調控內地資金跨境到港的政策，有限制銀聯卡購買境外資本金融産品，也有外管局規範內地機構作為基石投資者跨境投資新股的新政。雖然深港通有可能在本月底或下月初開通，但市場難免出現猜想。

　　人民幣匯率持續走弱，內地面對著資本外流的龐大持續壓力。到了上周，外匯政策終於再度曲線收緊，內地居民到香港刷銀聯卡買壽險受到限制，突顯了不同類型的跨境資金流動增加的壓力，螞蟻搬家式的外匯流出，亦會衝擊人民幣的穩定性。

　　無可否認，人民幣貶值壓力增大，眾多內地居民正計劃將手上的人民幣兌換成美元，以求保值，不過，由於內地資本項目尚未完全開放，內地有此需求的人，不少均通過前往境外購買金融産品，以達到資金換匯和轉移出境的目的。

　　今年以來，中央政府面對不時出現的人民幣貶值壓力，為了穩定市場情緒，人行及外管局曾多次透過不同渠道澄清各種與人民幣匯率改革以及跨境資金流動管理相關的誤傳信息，以免市場出現恐慌。

　　人民幣兌美元中間價近日接近6.8關口，國家再度面臨持續的資本外流壓力，外匯儲備同步减少。國家在處理「穩增長」和「穩匯率」的目標時，難免陷入兩難。按目前最新方向判斷，筆者估計中央政策將優先考慮穩增長。

　　牌面上，目前國家貨幣政策既需要「穩經濟」，同步又要「穩匯率」，但這兩個目標開始出現矛盾及衝突。參考官方言論，人行周小川行長在今年2月曾談過人行對貨幣政策立場的觀點，指出中國是一個大國，大國應該考慮自己宏觀經濟的整體情况，而不會過度基於外部經濟或資本流動來制定中國的宏觀經濟政策。

　　從周行長的觀點可見，內地的貨幣政策肯定是以對內平衡作為優先，穩增長排前。故此，內地新一輪的「穩增長」政策與以往金融危機期間採用的政策並不一樣。以往，中央政府失明確提出實行積極的財政政策和貨幣政策來保持國家經濟的增長。目前，中央政府並無採用舊路，而是採取了穩健的貨幣政策。

　　有朋友會問，為何中央政府不再提積極的貨幣政策，筆者認為主要是有幾個考慮：

　　一、國家需要保持匯率穩定，在目前的人民幣匯率制度安排下，若需要穩定匯率，貨幣政策的有效性就會受到削弱。

　　二、內地目前面對存在產能過剩和通貨緊縮的壓力，在這種特殊情况下，貨幣政策的有效性同樣會被削弱。內地企業的槓桿率一直比較高，而非金融企業的槓桿率尤其高。若中央政府需要去槓桿，貨幣政策絕對不可以過於寬鬆。目前，內地實體經濟明顯缺少投資機會，若過度放寬貨幣政策，定必刺激資産泡沫的增加，存在風險。在早前，國家領導班子曾提出要抑制資產泡沫，看來未來一段時候，內地貨幣政策的運用將會受到極大的制約，亦會成為中央政府一項重要的考量。

　　無可否認，中國不會再實行固定匯率，不會只是盯著美元了，甚至亦不會盯著「一籃子」貨幣。人民幣未來的匯率變化，中央政府會以自身的宏觀經濟利益為首要考量。當環球市場外匯局勢持續變化，美元基本面千變萬化，外幣市場將持續動盪，為保中國自身的利益，人民幣匯率難免需要走弱。