《海納智見－荀玉根》歷史大底的形態特徵及背景分析

　　《海納智見》過去一周期間市場整體磨底，上證綜指跌破２２年４月的前低，１月１８日，
日內低點跌至２７６０點。在此背景下，投資者對市場底部討論較多，那麼歷史上市場走出底部
開啟全面性的行情需要哪些條件呢？本文將通過分析幾次市場大底時的底部形態和背後原因，展
望本輪市場未來的走勢。
　
　　首先，歷史上大盤走出底部需要一定時間，形態表現為先磨底後抬升。回顧２０００年以來
Ａ股共經歷的４次全面性行情，分別為２００５－２００７年、２００８－２００９年、
２０１４－２０１５年、２０１９－２０２１年，我們發現市場自底部起來到市場底部確認往往
需要一個過程，表現為指數慢慢脫離底部。例如，２００５年上證指數脫離底部用時半年左右；
２００８年指數走出底部用時２個月；２０１４年指數底部盤整期近５個月；２０１８年指數底
部盤整期近３個月。同時，過去幾次市場大底出現前，指數往往已跌幅顯著或是市場已經歷了較
長時期的調整。其次，市場成交額佔市值比重超１﹒５％是底部右側的風向標。過去四次市場自
底部緩慢脫離期間成交額均仍在低位，指數走勢也顯得較為艱難。隨著成交放量後，市場右側信
號出現，指數才開啟系統性的快速抬升。
　
　　借鑑歷史經驗看，歷次全面行情啟動的背景是估值低＋資金面或基本面改善＋情緒催化。從
估值看，２００５、２００８、２０１４、２０１９年市場在底部盤整時均已處在估值底部，全
部Ａ股滾動三年ＰＥ（ＴＴＭ）分位數最低均為０％。從推動因素看，資金面或基本面的改善是
市場走出底部的必要條件：２００５、２００８、２０１９年市場走出底部的背景是穩增長政策
發力下基本面資料有所改善，２０１４年市場自底部起來的市場背景是央行意外降息推動流動性
改善。
　
　　從情緒催化看，全面性行情啟動往往還需要一個宏大敘事的情緒催化劑，以此來推動市場整
體風險偏好的提升。例如，２００５年股權分置改革開啟了我國股市的全流通時代，為資本市場
穩步發展奠定基礎；２００８年「四萬億」投資計劃的推出鼓舞了投資者對中國經濟的信心；
２０１４年９月李克強總理提出「大眾創業、萬眾創新」，激發了民眾的創新熱情，也提振了市
場情緒；２０１９年中國能源革命加快推進，推升市場對實現能源革命、把握發展自主權的信心
。
　
　　從調整時空和估值來看，當前滬深３００在調整空間上已接近歷史均值水準，本輪滬深
３００下跌已持續３５個月，最大跌幅達４６％。同時，Ａ股估值水準與歷史大底時已經較為接
近，截至２０２４年１月１９日，全部Ａ股ＰＥ、ＰＢ滾動三年分位數均已降至０％附近，其中
ＰＥ（ＴＴＭ）為１５﹒７倍、處於２００５年以來２２％分位，ＰＢ（ＬＦ）為１﹒３９倍、
處於０％分位。從市場後續走勢看，應密切跟蹤資金面和基本面變化的節奏，關注穩增長相關政
策的具體措施落地，尤其是「三大工程」及其配套政策的落地見效。此外，還需關注正在醞釀的
情緒催化劑，未來三中全會的召開有望提振市場對中國經濟平穩發展的信心。
　
　　結構上，階段性關注大金融，中期重視白馬成長。隨著穩增長、防風險政策加碼，今年以來
估值承壓的大金融或有階段性表現。中期來看，目前白馬成長板塊性價比逐漸凸顯，借鑑歷史，
Ａ股盈利上行周期內白馬成長板塊業績表現更優，具體重視以電子為代表的硬科技製造和醫藥。
　
風險提示：穩增長政策落地進度不及預期，國內經濟修復不及預期。
　
《海通國際Ａ股首席策略分析師　荀玉根》
　
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