震盪的一周，全球風險資產價格波幅迅速擴大，市場擔心增長放緩，擔心央行政策乏力。筆者警告市場波幅擴大至今不足六個星期，恐慌指數VIX由12跳升到22以上，美股上週三錄下一年來單日最大升幅，週四則創出四月以來最大跌幅，週五定格在五月份之後的新低。同時，美國十年期國債利率回落到2013年5月伯南克首次提出停止購債以來的最低點。在歐洲，德國股市跌到一年新低，國債週四寫下新高。市場情緒、價格波動、資金流向上周均有罕見的異動。市場如此震盪，其背景是資金對全球增長前景忽然恐慌。IMF調低全球增長預測，德國經濟數據奇差，美國聯儲會議紀要顯示成員對未來增長相當警惕，歐洲央行與德國在QE問題上分歧公開化，這些不確定因素帶動資金亂波，美元回軟，石油價格回軟，唯有黃金向好。

　　IMF在華盛頓召開年會，各國央行行長、要人齊聚一堂，算得上上周的一大盛事。在大會公佈的文件中，IMF調整了成員國在全球經濟中的權重，中國一夜之間成為世界第一大經濟體了，而且全球增長速度也因此加快（不過以過去的權重計算增長預測被下調）。中國「被第一」無需太當真，那不過是平價購買力（PPP）計算參數調整的把戲。中國人均收入，科技創新、社會保障、生活環境、幸福指數，相信國人心裡有數。倒是IMF總裁拉加德對於全球增長過慢、未來前景暗淡的表述比較切合實情，引起與會者的共鳴。拉加德開出的處方是，加快基建步伐，強化結構改革。強化改革是國際組織的一貫呼籲，只是政治家很難和利益與選票過意不去。倡導基建倒是有一點新意，與該組織面對危機時通常要求縮緊褲腰帶立場大相徑庭。很明顯，IMF對全球重陷衰退比較擔心，歐洲、中國、日本經濟同時告急，該組織試圖啟動財政刺激來維繫復甦勢頭。筆者看來，適當、適時的基礎設施建設，有利於提高生產和社會效率，無妨做一些，但是基建不能替代改革。不過如果無法啟動民間投資、促進內生增長動力，人為的增長無法持續，所以說到底改革才是硬道理。

　　德國經濟最近下滑跡象十分明顯，從領先指數到信心指標，從工業生產到出口貿易，經濟活動全面放緩。俄羅斯烏克蘭危機當然對信心構成衝擊，但是德國邁向衰退恐怕不能光用地緣政治來作全面解釋。德國儲蓄率甚高，精於出口，前幾年的增長旺景得益於歐洲央行「一個鞋碼適用所有雙腳」的貨幣寬鬆政策，更得益於出口，尤其是來自中國的機械與汽車的訂單。年中以來，中國、日本、東南亞、東歐的進口需求突然同時下滑，加上西歐市場從未復甦，德國增長前景堪憂。德國面臨衰退，對全球增長和歐洲內需當然不利，不過卻為歐洲央行推出進一步貨幣寬鬆帶來了希望。德拉吉在上周記者會上對QE計劃語焉不詳，是因為來自德國的掣肘。歐洲央行的購債計劃，是將各成員國的債務風險轉嫁到歐元區層面，信用健全、權重最高的德國自然要承擔更大的風險和成本，將不屬於投資信用級別的希臘、塞浦路斯債務納入購債計劃更令德國直面「毫無必要」的風險。但是德國經濟意外下滑，出口受阻，增加了該國對歐元貶值的期待迫切程度。相信德國在購債範圍和ECB權限上還會爭拗一番，不過對QE本身的立場未必像財政部長本周講得那麼決絕。

　　本周重要數據不多，焦點在上周股市拋售之後續反應。在美國，9月零售估計接近零增長，新屋動工和建屋申請均從上月負增長中擺脫出來，密支根大學消費信心指數高位略有回落；市場對聯儲褐皮書的聚焦點在關於工資增長的描述。在歐元區，德國10月份ZEW預計持續近期數據的暴跌態勢，歐元區8月工業生產退至零增長，CPI與上月持平。德拉吉週三講話，料沒有市場影響。在亞太區，中國9月出口可能出現雙位數增長，CPI降至2%樓下，市場同時猜測四中全會可能涉及的經濟政策。

　　本周記每週六刊出，闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。 

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