中國的增長數據、鮑威爾的國會聽證，各給風險資產市場帶來情緒與價格上的波動，不過上周最大的攪動新聞來自新冠病毒。德爾塔變種在世界各地蔓延，造成新增感染人數再次拉升，威脅到全球的經濟復甦。反映在數據上，就是美國7月消費信心指數意外下跌到五個月來的低點，星期五觸發美歐股市大幅下挫。中國二季度經濟增長7.9%，略低過預期，但是市場擔心下半年經濟動力不足，也牽動投資者對增長動力的憂慮。

　　在另一方面，美國6月核心通脹飆升到4.5%，為近三十年來最大漲幅。面對通脹狂潮，美國債市卻出乎意料地平靜，國債不降反升，十年期國債利率居然滑落到1.3%。聯儲主席鮑威爾在國會聽證會上，仍認為目前所見通脹為過渡性的，不過在口風上就有所改變，承認這是一個政策制定者的擔心，部分通脹因素可能不是暫時性的，但是市場對此的反應也相對溫和。美股美債強勢推動美元匯率在上周節節升值。英國錄下兩年半來最大通脹，英鎊走貶。恐慌指數VIX在周五收市前出現大幅上漲。儘管OPEC+關於產能的談判上有進展，布蘭特原油期貨價格隨著對經濟的擔憂而下滑。黃金在上周穩步上升，但是周五跌掉了前幾日的漲幅。

　　中國經濟在第二季度增長了7.9%，略低過市場預期，不過這個數字放在世界任何一個國家都是令人羨慕的，尤其是在正常基數下取得的增長數字。筆者認為總體來看增長本身是令人滿意的，但是有隱憂，主要來自零售增長。疫情過後，中國的零售市場曾經出現了一輪V型反彈，這是從對病毒極端恐慌中走出來的復甦，這個階段已經完成。但是恢復到疫情前水平的最後那一點點，卻不容易。疫情反覆和汽車供應因芯片短缺而減少都是零售動力不足的原因，不過最大問題恐怕在資產負債表和收入上。疫情後仍有大量的就業機會結構性地消失了，有工作的人的收入增長預期也下降了，所以整個社會的收入預期改變了，花錢就不那麼爽快了。這個在餐飲業表現得很突出，在不少其他舊消費領域也有顯現。

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　　如果沒有大規模的刺激措施出台，筆者相信中國經濟可能已經見頂。消費預計繼續緩步上升。投資領域，隨著地方專項債發行展開，基礎設施投資在改善中，但是房地產投資和工業投資在下半年也難有太大起色。而在過去一年帶動經濟上行的出口部門預計會後繼乏力，這在PMI出口訂單指數上已經顯示出來了。筆者估計下半年經濟增長在5.5-6%之間。

　　美國的CPI同比升至5.4%，連續四個月大幅上升，核心通脹升至4.5%，爆出近30年來最大的升幅，遠遠超過聯儲的2%的政策目標，聯儲的官方立場還是認為這是過渡性的，不過聯儲主席鮑威爾在國會聽證會上悄悄改了口風，說可能有一些不是暫時性的。筆者不斷強調，美國通貨膨脹中有過渡性的因素，但是相當一部分不是。美國低端工資在迅速上漲，根據紐約聯儲的一項調查，年收入低過六萬美元的工人表示，要比疫情前工資高出26%，他們才會接受一份工作，工資漲則萬物漲，這肯定不是暫時性的，而且可能帶來螺旋式物價上漲。

　　有研究顯示低端工資每上漲1個百分點，會推動核心通脹5-15基點，這還是保守估計，怎能說這些是暫時的呢。聯儲裏聚集著眾多精英級的經濟學家，這些淺顯的道理不可能不明白，其實貨幣當局是不想明白。原因首先是經濟復甦根基未穩，其次是拜登政府的財政擴張必須要有聯儲的保駕護航。

　　歐洲央行本周開會，討論未來的政策走向。歐洲央行內部有以德國為首的保守派，有行長拉加德為首的溫和派，目前溫和派佔上風，並能夠最終說服對方，對外以同一個聲音發話。歐洲和美國的最大區別在於通貨膨脹。雖然歐洲CPI也出現了較大的上升，但是還沒有超過政策線，所以歐洲有空間觀望，繼續寬鬆。歐洲央行本次會議，筆者覺得它會退而求進。之前歐洲央行聲明在表述貨幣政策時候用了「有力和持續」應對超寬鬆貨幣政策的字眼，讓市場擔心貨幣政策立場可能有變，這次估計會再溫和鴿派一點。過去ECB的政策目標是CPI保持在2%，現在是2%的雙邊，也就是可以比2%低一點或高一點。這麼做也是在準備「過渡性通脹」，哪怕CPI暫時地超過政策目標，也無需立即行動。歐洲早晚也會出現更強烈的通貨膨脹，不過此時拉加德希望全身心支持經濟復甦。

　　本周市場焦點：歐洲央行的7月例會，預計ECB的語境和前瞻性指引會變得更溫和，不過這次會議出現意外的可能大過平時。同時關注歐洲PMI和日本CPI。東京奧運會在星期五開幕。

　　本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。