國際化+機構化 中金公司優勢明顯
23/01/2019
中央積極救經濟,近日A股從低位反彈。在眾多券商股中,中金公司(03908)獲大部分券商看好,首次覆蓋該股的國泰君安,指出集團獨享優勢,有望持續高增長。
中金公司為內地首間中外合資公司,由建行(00939)、摩根士丹利等創辦,其後建行的股份轉讓予匯金,大摩亦沽出手上股份。
業績近年仍錄增長
2012年到2017年,若剔除中投的數據,公司純利由3.1億元(人民幣,下同)增至22.9億元,複合年均增速達到49.4%,較同期證券行業的28%增速,明顯優勝。拆解中金的盈利趨勢,國泰君安指出有兩方面值得重點關注。
首先,公司業績穩健,在上述時間即使經歷牛熊周期,但仍然維持穩定增長,特別是2015年後,行業利潤連續3年負增長,但公司至少能接近正增長或保持負增長。除了2015年外,公司在2014年到2018年上半年,利潤增速均明顯跑贏同業(見圖一)。同時,公司在2016年到2018年上半年,ROE均明顯高於同業水平,要拆解中金跑出的原因,首先要了解證券公司的業務。券商業務大致可分為手續費類業務及投融資業務,前者屬輕資產業務,依靠牌照而非資本提高服務,包括經紀業務、投行業務、資產管理業務等,一般來說,該類業務的ROE較高,槓桿較低;至於投融類業務,則更依賴公司的資本,例子包括兩融業務、自營投資、衍生品及一級市場投資等,該類業務ROE較低,槓桿高。
手續費類業務較多
中金手續費類業務收入佔比較高,因此ROE能跑贏同業。即使收購中投令手續費類業務佔比略跌,但仍高於同業。特別是在2015年股災後,中金公司的手續費收入佔比不跌反升,剔除中投的數據後,該比例分別為77%、71%、65%,與行內頭六位龍頭券商的58%、48%、55%分別明顯。公司的機構客戶在2016年,佔代理買賣證券金額比例達到85.5%。雖然吸納中投的零售客戶後,比例在2017年下跌至48%,但仍然維持行內第一,較排行第二的中信証券(06030)明顯佔先。
整合中投擴大覆蓋
同時,集團的國際化業務亦功不可沒。根據公司2018年上半年的財務報表,即使A股日址成交按年大致持平,但集團在中港市場的總交易量,是去年同期的2.5倍;公司在互聯互通市場的客戶覆蓋率及市佔率均明顯領先,在境內公司機構客戶港股業務的市佔率在去年上半年達到16%,公司QFII/RQFII客戶保持四成,市佔率持續領先。在機構化及國際化的背景下,集團平均佣金率雖然隨市場向下,但較行內平均仍然領先一截(見圖二)。
如此一來,中金收購零售客戶較多的中投證券是否不智?實際上,中金收購中投,更大程度是為了通過後者龐大的零售經紀業務以及客戶資產,進一步開拓財富管理業務。中金為國內券商最易引入以諮詢服務為驅動的財富管理模式,為高淨值個人、家族、企業客戶提供廣泛的服務,已成功建立內地首屈一指的品牌。同時,財富管理同樣具備輕資產、高ROE性質之餘,對資產市場周期的敏感度較低,讓集團盈利增長更穩健。實際上,中金於2017年引入騰訊(00700)為戰略投資者,正是看中後者的金融科技潛力,能加速中金財富管理業務的轉型。
由於集團定位高端,加上近年業積增長穩定,因此估值相對較高,今年預測市盈率達到16倍,較中信証券的15倍明顯較高,但考慮到集團的優勢明顯,且整合中投的資源後有進更上一層樓,加上內地股市暫見回暖,該股值得捧場。不妨在15港元附近吸納,目標跟國泰君安睇18.11 港元,對應今年預測PE20倍,跌穿近期低位13.58 港元止蝕。
轉載自《iMONEY智富雜誌》
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