19/12/2024 12:52
《宏觀有法－艾西亞》亞洲前瞻：特朗普上台或會導致亞洲經濟放緩
《宏觀有法》2024年，亞洲地區主要經濟體之間的增長趨勢存在分化。2024年美元利率高於預期，並且為了緩解新冠疫情和能源危機帶來的長期影響，大部分經濟體在2024年都採取相對保守的財政立場。即便如此，2024年還是有一些經濟體取得了GDP回升，包括台灣、韓國和東南亞。美國強勁的需求，尤其是對晶片的需求，推動了這些地區的增長。
*回顧2024*
中國方面，儘管2024年中國已經做出更多努力來應對經濟放緩，然而財政刺激還是沒有滿足市場的期待，2024年大部分時間的增長資料令人失望。無論是零售消費還是投資，2024上半年的放緩都遠超預期。年初迄今，中國從美國和歐盟的進口同比分別下降0.4%和4.6%。不過，由於亞洲區域供應鏈的一體化、以及中國在一些關鍵原材料上仍然依賴亞洲其他經濟體，中國從亞洲的進口增速依然為正。
2024年日本經濟增長乏力，前三個季度年初迄今同比下降0.5%。除了實際工資下降抑制了私人消費外，汽車公司測試醜聞曝光後，汽車生產暫停導致製造活動放緩。日本從亞洲的進口下降了 3.7%，對北亞的影響最大。日元疲軟不僅阻礙了進口需求，還減少了日本出境旅遊。總體而言，日本和中國一樣，2024年經濟增長乏力和日元疲軟拖累了地區經濟。
對於東盟來說，對美國的強勁出貨量增長、晶片周期的回暖以及旅遊業的復蘇幫助其在2024年實現了復蘇。不過，2024年旅遊人數有所增加，不過仍低於新冠疫情前的水準。此外，由於中國經濟增長和市場情緒疲軟，遊客人均的支出遠低於以前。因此，雖然旅遊業相比於2023年有所復蘇，並在2024年為提振經濟增長做出了貢獻，但水準依然達不到疫情前。
資本方面，美國經濟強勁增長有助於亞洲出口型經濟體的復蘇，特別是那些與美國之間貿易敞口較大的經濟體，但另一方面，美國經濟強勁也導致美元貨幣政策在2024年的大部分時間裏都處於緊縮狀態。即使美聯儲確實將利率下調了75個基點，但美國大選結束後，特朗普重返白宮和國會，導致美債利率大幅上升，推動美元走強。由於美國國內政策、關稅政策和地緣政治都存在不確定性，2024年第四季度亞太地區的資本流動趨勢出現逆轉。長期資本方面，印度、韓國、越南和印尼獲得了更多的外國直接投資，而其他國家則受到避險情緒的影響。
亞洲各經濟體在經歷了能源危機和新冠疫情的過度支出後，政策都趨於緊縮，財政空間餘地有限，限制了其作為逆周期工具的作用。總體而言，2024年亞洲整體上經濟增長是放緩的，其中只有台灣、韓國、新加坡、馬來西亞和越南等東南亞主要經濟體除外。這些經濟體的復蘇主要由出口增加推動，尤其是對美國的晶片出口增加，因此在這個領域敞口較高的經濟體受益更多。與此同時，中國經濟增長放緩拖累了與其經濟聯繫最密切的國家，如印尼。澳洲國內經濟依然強勁，但對外經濟卻受到影響，例如採礦業面臨利率上升和需求疲軟的局面。
*展望2025*
龍年即將過去，亞洲的分化在即將到來的2025年可能會更加明顯。台灣、韓國和東南亞經濟體的GDP在2024年出現回升，但如果特朗普加徵關稅和降低企業稅，吸引更多投資，可能影響到這些經濟體2025年的增長表現。從積極的一面來看，美聯儲的寬鬆政策對亞洲應該是一個利好因素，但效果可能不如最初的預期，因為美國的通脹預期正在加劇。在這樣的背景下，客觀上中國受到的打擊可能是最嚴重的，因此需要額外的、更以消費為導向的刺激措施。不過，我們預計，即使採取更寬鬆的貨幣政策，中國2025年的經濟增速仍將會進一步放緩至4.5%左右，略低於我們預期的2024年4.8%的GDP增長率。
日本應該會繼續推動貨幣政策正常化，鑑於2024年的負基數非常大，2025年的前景將更為樂觀。對於亞洲其他地區而言，增長前景在很大程度上取決於特朗普是否會將進口關稅擴大到亞洲其他地區，以及由於美元走強，資本流動是否會像過去幾個月那樣持續轉變為外流。儘管印度應該是特朗普關稅的相對贏家，但在當前背景下，印度經濟的快速放緩值得關注。
2025年東盟（尤其是越南、馬來西亞、新加坡和泰國）以及印度將受益於美國強勁的需求。特朗普延長《減稅與就業法案》(TCJA)將會擴大美國財政赤字，但同時也將促進企業投資。這種投資紅利可能會增加亞洲（尤其是東南亞）的機械訂單。此外，儘管美聯儲的降息步伐可能低於之前的預期，但2025年預計也會繼續將利率降至3.5%。對於和美國經濟聯繫比較密切的亞洲經濟體來說-例如越南、馬來西亞、新加坡、泰國和印度-所有這些因素都應該會提供更多支持。
特朗普及其政府成員對中國的立場較為強硬，可能導致中國被徵收更高的關稅。在這樣的環境下，中國對亞太地區進口的需求可能會進一步放緩，而此前已經處於低位。中國政府可能會通過降低利率和推動人民幣貶值來應對，因此亞洲經濟體必須準備好應對中國對旅遊等商品和服務需求下降的問題。
如果中國採取激進的貨幣寬鬆政策和人民幣貶值作為回應，亞太地區就不能期望2025年中國需求反彈帶動增長，因為預計財政支出仍不足以緩衝經濟減速。雖然美國對中國商品徵收更高的關稅，可能間接令亞洲其他經濟體受益，但由於中國PPI下降、人民幣可能貶值以及更多中國商品湧入，亞洲其他經濟體在美國以外的市場上將會面臨與中國的更激烈的競爭。除非中國財政刺激措施的規模超過市場預期，否則我們預計中國對亞洲商品的需求將在2025年下滑，事實上2024 年底已經開始放緩。
美國對機械的總體需求在資本支出周期反彈時保持穩定，但即便如此，我們仍然預計晶片周期-尤其是記憶體晶片-將會顯現出下行狀態，韓國已經出現了疲軟跡象。鑑於晶片在亞洲出口中的重要性，2025年的整體出口表現可能不如2024年積極，因為2024年既有半導體周期的反彈，也有更強勁的美國需求。因此，我們對亞洲出口的總體需求持謹慎態度。特朗普總統任期內美國需求的另一個不確定因素是關稅。如果美國對中國徵收更高的關稅，其他新興亞洲國家將受益。但如果美國對世界其他國家徵收10%的關稅，那麼新興亞洲也將受到嚴重影響，其中越南、日本和韓國受到的打擊將會是最嚴重的。總體而言，即使沒有加徵關稅，由於晶片周期出現下滑、歐盟和中國的需求低迷等原因，我們預計2025年的出口也不會像2024年那樣給亞洲帶來大幅提振。
隨著美聯儲降息，全球金融狀況有所緩解，但美聯儲的降息幅度低於市場原本的預期。如果中國降息並允許人民幣貶值，亞洲外匯和風險資產將感受到貨幣戰的壓力。因此，我們預計亞洲的投資組合流動將會恢復，但由於美國利率堅挺、經濟增長仍然強勁，我們對前景保持謹慎。地緣政治推動供應鏈分散和重組，因此外國直接投資的流入將有利於印度、越南、馬來西亞，一定程度上包括也印尼和泰國。總體而言，儘管由於特朗普政策的不確定性導致市場普遍存在避險情緒，但我們預計對於除中國外的亞洲新興市場來說，美元利率下降、地緣政治和投資多元化對於金融狀況是利好因素。
2025年，對大多數亞洲經濟體來說，油價疲軟可能是一個緩衝因素。貨幣戰的風險可能會導致出口不振和進口價格居高不下，尤其是如果想要保持外匯競爭力的話。但有一個因素會有所幫助，那就是油價下跌。對於印度和韓國等煉油國來說，會影響出口額，但考慮到其進口費用較大，因此綜合下來油價疲軟對於這兩個經濟體和亞洲大部分國家來說的影響是相對積極的。馬來西亞和印尼（煤炭）等能源淨出口國則相反。一般來說，全球需求疲軟加上大宗商品價格低迷可能會抑制價格和通脹。一個不確定因素是食品通脹，這是印度和菲律賓等國通脹的主要來源。
我們預計較低的通脹壓力將為央行降息留出空間。但由於外匯和外部需求的不確定性，降息周期將很短。亞洲高收益國家在降息方面將比低收益國家更積極。
總體而言，儘管出口面臨歐盟和中國需求低迷、以及關稅上調的威脅，但我們預計金融環境將更加寬鬆，因為美聯儲降息推動美元走軟，這將為更寬鬆的貨幣環境創造空間，為消費和投資復蘇鋪平道路。一些國家的財政政策也將更加寬鬆，尤其是新興市場的泰國和越南，以及發達市場的日本和澳洲。我們預計亞洲（除中國外）經濟增長即使面臨不確定性和衝擊，也將保持韌性。如果特朗普沒有將關稅擴大到整個亞洲，亞洲（除中國外）的投資和貿易將會受益，特別是與美國聯繫較大的貿易。
隨著亞洲各國央行宣布降息，並且財政政策更具有支持性，我們對 2025 年亞洲經濟的展望相對樂觀，但並不是沒有風險。首先，特朗普的實際政策可能與競選時宣布的大不相同，可能會帶來比預想中更大幅度的通脹，並存在導致美國經濟滯脹的風險，這將對亞洲經濟產生非常負面的影響。其次，特朗普的貿易保護主義可能會影響其他亞洲經濟體，例如越南。第三，地緣政治風險正在達到前所未有的高度，不僅中美競爭日益激烈，韓國最近的政治衝擊也表明一些意料之外的特殊風險可能會隨時發生。《法國外貿銀行亞太區首席經濟師 艾西亞》
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*回顧2024*
中國方面，儘管2024年中國已經做出更多努力來應對經濟放緩，然而財政刺激還是沒有滿足市場的期待，2024年大部分時間的增長資料令人失望。無論是零售消費還是投資，2024上半年的放緩都遠超預期。年初迄今，中國從美國和歐盟的進口同比分別下降0.4%和4.6%。不過，由於亞洲區域供應鏈的一體化、以及中國在一些關鍵原材料上仍然依賴亞洲其他經濟體，中國從亞洲的進口增速依然為正。
2024年日本經濟增長乏力，前三個季度年初迄今同比下降0.5%。除了實際工資下降抑制了私人消費外，汽車公司測試醜聞曝光後，汽車生產暫停導致製造活動放緩。日本從亞洲的進口下降了 3.7%，對北亞的影響最大。日元疲軟不僅阻礙了進口需求，還減少了日本出境旅遊。總體而言，日本和中國一樣，2024年經濟增長乏力和日元疲軟拖累了地區經濟。
對於東盟來說，對美國的強勁出貨量增長、晶片周期的回暖以及旅遊業的復蘇幫助其在2024年實現了復蘇。不過，2024年旅遊人數有所增加，不過仍低於新冠疫情前的水準。此外，由於中國經濟增長和市場情緒疲軟，遊客人均的支出遠低於以前。因此，雖然旅遊業相比於2023年有所復蘇，並在2024年為提振經濟增長做出了貢獻，但水準依然達不到疫情前。
資本方面，美國經濟強勁增長有助於亞洲出口型經濟體的復蘇，特別是那些與美國之間貿易敞口較大的經濟體，但另一方面，美國經濟強勁也導致美元貨幣政策在2024年的大部分時間裏都處於緊縮狀態。即使美聯儲確實將利率下調了75個基點，但美國大選結束後，特朗普重返白宮和國會，導致美債利率大幅上升，推動美元走強。由於美國國內政策、關稅政策和地緣政治都存在不確定性，2024年第四季度亞太地區的資本流動趨勢出現逆轉。長期資本方面，印度、韓國、越南和印尼獲得了更多的外國直接投資，而其他國家則受到避險情緒的影響。
亞洲各經濟體在經歷了能源危機和新冠疫情的過度支出後，政策都趨於緊縮，財政空間餘地有限，限制了其作為逆周期工具的作用。總體而言，2024年亞洲整體上經濟增長是放緩的，其中只有台灣、韓國、新加坡、馬來西亞和越南等東南亞主要經濟體除外。這些經濟體的復蘇主要由出口增加推動，尤其是對美國的晶片出口增加，因此在這個領域敞口較高的經濟體受益更多。與此同時，中國經濟增長放緩拖累了與其經濟聯繫最密切的國家，如印尼。澳洲國內經濟依然強勁，但對外經濟卻受到影響，例如採礦業面臨利率上升和需求疲軟的局面。
*展望2025*
龍年即將過去，亞洲的分化在即將到來的2025年可能會更加明顯。台灣、韓國和東南亞經濟體的GDP在2024年出現回升，但如果特朗普加徵關稅和降低企業稅，吸引更多投資，可能影響到這些經濟體2025年的增長表現。從積極的一面來看，美聯儲的寬鬆政策對亞洲應該是一個利好因素，但效果可能不如最初的預期，因為美國的通脹預期正在加劇。在這樣的背景下，客觀上中國受到的打擊可能是最嚴重的，因此需要額外的、更以消費為導向的刺激措施。不過，我們預計，即使採取更寬鬆的貨幣政策，中國2025年的經濟增速仍將會進一步放緩至4.5%左右，略低於我們預期的2024年4.8%的GDP增長率。
日本應該會繼續推動貨幣政策正常化，鑑於2024年的負基數非常大，2025年的前景將更為樂觀。對於亞洲其他地區而言，增長前景在很大程度上取決於特朗普是否會將進口關稅擴大到亞洲其他地區，以及由於美元走強，資本流動是否會像過去幾個月那樣持續轉變為外流。儘管印度應該是特朗普關稅的相對贏家，但在當前背景下，印度經濟的快速放緩值得關注。
2025年東盟（尤其是越南、馬來西亞、新加坡和泰國）以及印度將受益於美國強勁的需求。特朗普延長《減稅與就業法案》(TCJA)將會擴大美國財政赤字，但同時也將促進企業投資。這種投資紅利可能會增加亞洲（尤其是東南亞）的機械訂單。此外，儘管美聯儲的降息步伐可能低於之前的預期，但2025年預計也會繼續將利率降至3.5%。對於和美國經濟聯繫比較密切的亞洲經濟體來說-例如越南、馬來西亞、新加坡、泰國和印度-所有這些因素都應該會提供更多支持。
特朗普及其政府成員對中國的立場較為強硬，可能導致中國被徵收更高的關稅。在這樣的環境下，中國對亞太地區進口的需求可能會進一步放緩，而此前已經處於低位。中國政府可能會通過降低利率和推動人民幣貶值來應對，因此亞洲經濟體必須準備好應對中國對旅遊等商品和服務需求下降的問題。
如果中國採取激進的貨幣寬鬆政策和人民幣貶值作為回應，亞太地區就不能期望2025年中國需求反彈帶動增長，因為預計財政支出仍不足以緩衝經濟減速。雖然美國對中國商品徵收更高的關稅，可能間接令亞洲其他經濟體受益，但由於中國PPI下降、人民幣可能貶值以及更多中國商品湧入，亞洲其他經濟體在美國以外的市場上將會面臨與中國的更激烈的競爭。除非中國財政刺激措施的規模超過市場預期，否則我們預計中國對亞洲商品的需求將在2025年下滑，事實上2024 年底已經開始放緩。
美國對機械的總體需求在資本支出周期反彈時保持穩定，但即便如此，我們仍然預計晶片周期-尤其是記憶體晶片-將會顯現出下行狀態，韓國已經出現了疲軟跡象。鑑於晶片在亞洲出口中的重要性，2025年的整體出口表現可能不如2024年積極，因為2024年既有半導體周期的反彈，也有更強勁的美國需求。因此，我們對亞洲出口的總體需求持謹慎態度。特朗普總統任期內美國需求的另一個不確定因素是關稅。如果美國對中國徵收更高的關稅，其他新興亞洲國家將受益。但如果美國對世界其他國家徵收10%的關稅，那麼新興亞洲也將受到嚴重影響，其中越南、日本和韓國受到的打擊將會是最嚴重的。總體而言，即使沒有加徵關稅，由於晶片周期出現下滑、歐盟和中國的需求低迷等原因，我們預計2025年的出口也不會像2024年那樣給亞洲帶來大幅提振。
隨著美聯儲降息，全球金融狀況有所緩解，但美聯儲的降息幅度低於市場原本的預期。如果中國降息並允許人民幣貶值，亞洲外匯和風險資產將感受到貨幣戰的壓力。因此，我們預計亞洲的投資組合流動將會恢復，但由於美國利率堅挺、經濟增長仍然強勁，我們對前景保持謹慎。地緣政治推動供應鏈分散和重組，因此外國直接投資的流入將有利於印度、越南、馬來西亞，一定程度上包括也印尼和泰國。總體而言，儘管由於特朗普政策的不確定性導致市場普遍存在避險情緒，但我們預計對於除中國外的亞洲新興市場來說，美元利率下降、地緣政治和投資多元化對於金融狀況是利好因素。
2025年，對大多數亞洲經濟體來說，油價疲軟可能是一個緩衝因素。貨幣戰的風險可能會導致出口不振和進口價格居高不下，尤其是如果想要保持外匯競爭力的話。但有一個因素會有所幫助，那就是油價下跌。對於印度和韓國等煉油國來說，會影響出口額，但考慮到其進口費用較大，因此綜合下來油價疲軟對於這兩個經濟體和亞洲大部分國家來說的影響是相對積極的。馬來西亞和印尼（煤炭）等能源淨出口國則相反。一般來說，全球需求疲軟加上大宗商品價格低迷可能會抑制價格和通脹。一個不確定因素是食品通脹，這是印度和菲律賓等國通脹的主要來源。
我們預計較低的通脹壓力將為央行降息留出空間。但由於外匯和外部需求的不確定性，降息周期將很短。亞洲高收益國家在降息方面將比低收益國家更積極。
總體而言，儘管出口面臨歐盟和中國需求低迷、以及關稅上調的威脅，但我們預計金融環境將更加寬鬆，因為美聯儲降息推動美元走軟，這將為更寬鬆的貨幣環境創造空間，為消費和投資復蘇鋪平道路。一些國家的財政政策也將更加寬鬆，尤其是新興市場的泰國和越南，以及發達市場的日本和澳洲。我們預計亞洲（除中國外）經濟增長即使面臨不確定性和衝擊，也將保持韌性。如果特朗普沒有將關稅擴大到整個亞洲，亞洲（除中國外）的投資和貿易將會受益，特別是與美國聯繫較大的貿易。
隨著亞洲各國央行宣布降息，並且財政政策更具有支持性，我們對 2025 年亞洲經濟的展望相對樂觀，但並不是沒有風險。首先，特朗普的實際政策可能與競選時宣布的大不相同，可能會帶來比預想中更大幅度的通脹，並存在導致美國經濟滯脹的風險，這將對亞洲經濟產生非常負面的影響。其次，特朗普的貿易保護主義可能會影響其他亞洲經濟體，例如越南。第三，地緣政治風險正在達到前所未有的高度，不僅中美競爭日益激烈，韓國最近的政治衝擊也表明一些意料之外的特殊風險可能會隨時發生。《法國外貿銀行亞太區首席經濟師 艾西亞》
*《經濟通》所刊的署名及/或不署名文章，相關內容屬作者個人意見，並不代表《經濟通》立場，《經濟通》所扮演的角色是提供一個自由言論平台。