價值投資無問題 但別迷信

　　價值投資主要來自Benjamin Graham，所提到的概念包括內在價值、價值與價格、市場先生、價值回歸之類，其實這些概念都很好，但理解時需要靈活調整。

　

　　Graham生於1894年，他最出名的三本有關價值投資的著作出版於1934年 《證券分析》、1936年《財務報表解讀》與1949年《聰明的投資者》。這些著作都是寫於三四十年代，當時環境背景與今天有何不同之處呢？

　

　　1929年至1941年是經濟大蕭條的日子，在此之前是一次世界大戰，在此之後是二次世界大戰。Graham當時的價值投資概念是「買平貨」，當時就正正滿街平貨。他用一個叫「格雷厄姆數字(Graham's Value)」的數字去估值，即把公司的流動資產減去所有負債，這比公司帳面值還要低，然後只買入市價得0.6倍Graham's Value的東西。如此嚴謹的準則，當時百廢待興時，輕易找到目標也不足為奇，但放到今天則難矣。 

　

 

(iStock)

　

　　Howard Marks於最新備忘錄都提到，現今世代資訊發達與市場有效，要於市場上找出市場錯價的投資項目難度甚高。三四十年代，資訊困乏，股市並不如今天暢旺，資金亦不泛濫，在家看看年報也不難找到錯價、便宜的股票。

　

　　還有，價值投資有一個重要的概念，就是價值回歸，所指的是價值與價格偏離後總會回歸，於估值低迷時買入，估值過高時沽出，某程度上假設了一些循環性。其中一個影響著債、股價值的重要因素是利率，而利率由三四十年代至千禧年代也是以大約5厘為中位作高高低低的變化，低至兩厘，高至15厘。

　

　　然而，過往12年的歲月，利率長期處於低位，大部分時間低於1厘，相信Graham在世期間也未能預視到此情況的出現。沒有了利息的周期性，加上長時間的資金泛濫，令部分企業估值一直減損，亦令部分企業估值不斷增長，周期性失效了。不少價值投資者預期估值過高的股票將會回落，或長期低迷的股票有望回升，但等了超過10年仍未實現，低利率與資金泛濫正是原因。

　

　　由於時移世易，價值投資概念合理，但當被應用到今天環境時，需要作出適應。今天這環境還衍生了很多新遊戲玩法，發展出單以Graham那套價值投資難以估量的企業，有機會再詳談。

 

 

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