上周分析美國聯儲局將首次減息已是板上釘釘，投資者應如何在首降前部署？

　　筆者早在去年底強調投資者應有序增持債券，預測債息將隨聯儲局開始討論減息而下降，更在首降前反映未來近七成以上的減息幅度，欲免向隅。如今美國10年期國債債息已跌穿4.2%，非常接近聯儲局點陣圖中，預測明年利率中位數報4.125%，暗示國債再上行的空間有限。策略上持倉者不用急於沽售，當聯儲局宣布首降一刻，才是考慮套現之時。雖然空倉者已錯過投入美國國債的最佳時間，但仍有企債，尤其高息企債給大家選擇。

　　根據過去30年數據，以持續三次加息為「加息周期」，並抽出之後首次減息為分析標的，符合條件者分別出現在1995、2000、2007及2019年。以首降之前3個月為分析時區，並以《彭博》美元累計信貸息差：投資級別及高息債券的變化為投資兩類企債的導向。

　　結果顯示，四個案例裏，首降前兩項按月信貸息差走勢普遍「先升後降」，而且首降幅度愈大，此升降幅度便愈大。假設9月只減息25點子，意謂本季各信貸息差將小幅波動；其次，就息差變化，不論HY的標準差及最小值，都較其IG數據以倍數增加，反映投入HY並持有至首降，受惠減息的效能將較IG更大；最後，本行預期美股升勢將會持續，意謂VIX波動指數近月的反彈將不能維持。同樣參考過去30年按月數據，IG及HY的信貸息差與VIX走勢的相關系數分別是0.86及0.93，暗示當VIX隨美股走高而下跌時，兩項信貸息差很大可能同步下跌，有利企債，但幅度上HY佔優。綜合分析，趁首降前及美股向好之勢，預期本季HY表現更勝IG。

　　另外，實質債息為名義國債債息減去核心按年CPI，迄今10年期國債債息及核心CPI分別約4.2%及3.3%，實質債息為0.9%。以《彭博》美元累計（10年期以上）指數代表長債表現，比較美國10年期國債實質債息，兩者走勢呈現明顯背馳，而且數據上相關系數負值比例高見99%，反映實質債息下降，將很大可能利好長債表現，當中受制於通脹而非債息降幅。

　　同樣分析套用在2年期國債，實質債息及代表指數走勢同樣出現背馳，但相關系數負值比例只有85%，反映就算核心CPI降幅一致，機率上長債較短債吸引，或首降前債息變化將更有利長債。

　　共勉之。《東亞銀行財富管理處首席投資策略師　李振豪》
　
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