近期美國通脹資料持續回落、高頻經濟資料邊際走弱，市場普遍預期美聯儲將於9月開啟降息。展望下半年，美聯儲降息將是影響全球資產價格走勢的關鍵因素。以史為鑑，歷史上美聯儲降息的方式、節奏有何規律？降息周期內全球資產價格如何表現？本文就此展開分析。

　　紓困式降息：應對突發衝擊採取的政策措施。根據降息目的，美聯儲降息可分為紓困式降息和預防式降息兩類，區別兩者的關鍵在於判斷降息時美國經濟是否已進入衰退。綜合NBER衰退區間、薩姆規則衰退指數以及自訂衰退指數可以定量判斷美國經濟是否處於衰退狀態，再結合聯邦基金利率走勢，我們認為1982年後美聯儲展開了4次紓困式降息和5次預防式降息。紓困式降息：常見於區域/全球性危機後，降息幅度大、持續時間長。1989年開啟的降息周期主要是為應對儲貸危機導致的美國經濟衰退。2001年開始降息旨在應對科網泡沫破裂引致的美國經濟全面衰退。2007年起降息是為助力美國經濟從金融危機後的衰退陰霾中恢復。2020年的降息重點在於應對新冠疫情爆發對美國經濟的嚴重衝擊。

　　預防式降息：面對不利因素進行的政策準備。預防式降息：多發生於經濟指標出現放緩趨勢時，具體觸發原因比較多樣，整體降息幅度小、持續時間短。1984年降息旨在防止高赤字和強美元引發匯率波動，從而衝擊經濟，本次降息始於1984年9月，歷經23個月、降幅達560BP。1987年開啟降息主要為預防「黑色星期一」悲觀情緒外溢至實體經濟，降息始於1987年11月，經歷3個月、降幅達81BP。1995年降息是為應對經濟增長疲態從而實現經濟「軟著陸」作準備，本次降息始於1995/07，歷經7個月、降幅達75BP。1998年降息主要為預防亞洲金融危機蔓延可能引致的衰退風險，降息於1998/09開啟，2個月內降幅達75BP。2019年的降息是為防範內外需走弱可能引發的經濟衰退風險，降息始於2019/08，3個月內降幅達75BP。

　　資產表現：權益在預防式降息期的勝率較高。觀察9次完整降息周期內各種大類資產價格的表現，可以發現：1權益資產在預防式降息期的勝率較高，紓困式降息期大概率下跌。2無論預防式/紓困式降息，債券利率均大概率下降、價格上漲。3降息期間美元大概率走弱，日圓可能上漲，人民幣、歐元走勢相對獨立。4商品價格與降息的關係較弱，黃金在紓困式降息期的漲幅均值更高。複盤9次降息周期各種大類資產價格在首次降息後30/60/90/120/150/180天內的走勢，可以發現：預防式降息1個月後權益勝率提升，衰退式降息權益表現與基本面修復相關；降息後美債利率通常下行，中債利率短期下降，德債日債無明顯規律；降息後美元大概率走弱，尤其是在首次衰退式降息落地4個月後；紓困式降息後黃金上漲彈性更大，原油走勢與降息關聯不大。回到當下，美聯儲大概率步入降息周期，疊加國內基本面改善，市場中樞有望抬升。行業層面，優勢製造或成股市中期主線。

風險提示：穩增長政策落地進度不及預期，國內經濟修復不及預期。

《海通國際A股首席策略分析師荀玉根》

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