《寰宇宏觀》從通脹的角度來看，市場對於下半年通脹的擔憂主要來自於國際原油價格上漲，人民幣貶值及貿易摩擦引發的輸入型通脹，而對於需求型通脹並無太大擔憂。從近期ＰＰＩ對ＣＰＩ的傳導效應來看，輸入型通脹對中國的影響非常有限。原油價格上漲主要影響了中國的ＰＰＩ走勢，但由於近期ＰＰＩ對ＣＰＩ傳導效應有所減小，原油價格上漲對於中國下半年的ＣＰＩ走勢並不會有太大影響；而人民幣貶值及貿易摩擦影響的主要是中國進口商品的價格，但由於中國對於美國單月進口總額不過９００億人民幣左右的體量，對中國整個社消３萬億的體量來說影響非常有限，因而對於輸入型通脹的過度擔憂並無必要。

＊下半年通脹無擔憂，無法助力周期各股上漲＊

　　從需求型通脹來看，社會融資規模及工業增加值同時出現了明顯的下滑預示著經濟增速大概率的放緩；而從居民消費的數據來看，全國居民人均可支配收入增速５﹒８％，出現了持續下滑疊加中國居民部門槓桿率增速過快而在房價出現調控的當下，居民還貸壓力沉重，過度透支了未來的消費能力，導致中國社消零售的累計增速也創下了８﹒８％的新低從。貨幣的角度來看，雖然提出了「穩健貨幣政策要鬆緊適度」，但從具體的表述來看，多為保障基建項目執行順暢及扶持高科技企業及中小微企業，因而改變了之前大水漫灌的形式。目前的放水多為定向降準，定向降準不降息說明貨幣有放水但沒有漫灌。因而，中國下半年的通脹水平漲幅有限，並不會對周期股有太多的推動力。

＊周期股估值回落＊

　　從估值的角度來看，目前周期行業估值確實已處在歷史底部區域。上半年市場情緒在去槓桿及貿易戰的壓制下表現低迷，特別是周期性行業股價表現普遍弱於市場平均水平。而從周期股的歷史走勢來看，一旦政策利好超預期，周期股彈性較大，加之目前周期性行業股股價基本處於絕對歷史底部，因而向上的空間也較大。近期貨幣政策和財政政策邊際上調整，有助於修復市場過度的悲觀預期；一旦政策實質落地，周期股將在市場情緒修復的帶動下有所走強。

＊總結＊

　　我們認為支撐下半年周期股上行的主要因素來自於基建政策的超預期。雖然國常會及政治局會議反复提到基礎建設將成為下半年的主要發力點，但由於其資金需求較大與中國目前處於信用收縮周期有所矛盾，因而如何盤活存量金融資源，提高貨幣及信用的使用效益將成為基建能否真正發力的主要因素，因而周期性行業能否走強也取決於中國基建能否真正發力。從兩會結束後，基建產業鏈上的股票並未走出反轉行情來看，市場對於基建發力的政策效果依然非常謹慎，特別是中國宏觀經濟政策變化較大的當下，基建產業鏈上的各股走強仍需等待後續具體措施的落地，因而對於周期股的投資，投資者也需要謹慎看待。《Ｆｕｎｄｓｕｐｅｒｍａｒｔ﹒ｃｏｍ投資組合經理　沈家麟》

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