《投資卓見》本欄筆者引述美盛集團旗下附屬公司西方資產管理基金經理Ｊｏｈｎ　Ｂｅｌｌｏｗｓ的文章如下：　　首先我，討論加息利淡債券投資組合的誤解：利率上升，債券價格便會下跌。這是大家在金融基本知識學到的簡單法則。事實上這並不完全正確，讓我以簡單的債券算術說明原因。　　加息導致債券投資組合的管理資產總值或名義價值出現變動，主要源於三項因素的結合：存續期、利率變化和起始資產。　　典型債券投資組合的存續期（對利率的敏感度）約為四年，所以很多人誤以為若聯儲局調高利率一個百分點，投資組合的管理資產總值便會減少４％。這其實是一個非常錯誤的結論，它忽略了數項因素。　　首先，其忽略了債券是收益工具的事實。我們不僅關注相關本金的價格變動，亦需要注意持有債券所帶來的收益。投資者應關注的並非即時價格變動，而是整個年度的總回報。　　第二，隨著債券漸趨到期，其價值一般會上升。一項目前孳息為１５０或２００個基點的五年期債券，在一年後便成為四年期債券，屆時便是孳息相同而年期為四年的債券。該項債券的價值較高，因為孳息較高和年期較短。我們稱之為「向下滾動（ｒｏｌｌｄｏｗｎ）」。債券隨著時間升值，是另一項部分抵銷即時利率上升影響的利好因素。　　第三是債券息差的重要性。一般來說，我們管理的債券投資組合並非國庫券投資組合，而是屬於收益顯著高於國庫債券收益的廣泛市場投資組合，有時甚至是信貸投資組合。債券屬於收益工具，其大量票息和收益可抵銷即時價格變動，而廣泛市場投資組合尤其如此。　　第四是孳息曲線形狀。許多投資者認為當聯儲局加息時，所有債券孳息便會上升１００個基點，但這並非事實。根據過往經驗，聯儲局加息會令短債孳息頗為刻板地上升。聯儲局影響短債孳息走勢，但長期債券投資者真正關注的長債孳息則不會錄得相若升幅。　　綜合考慮上述四項因素，加息對債券投資組合管理資產總值的影響顯然大幅減少。　　在這十年期間，五年期國庫券從未有一年錄得負總回報。於１９７０年代（有紀錄以來最嚴峻的債券熊市之一），利率由最初約４％升至期末的１８％，在十年間大幅上升１２個百分點。然而在這十年，五年期國庫券從未錄得負總回報，是因為市場已反映利率趨升，從票息和向下滾動便可見一斑。　　總括而言，「加息不利於固定收益」屬於初級債券知識，而進階程度則是收益成分在很大程度上抵銷即時價格變動的影響。即使在猶如１９７０年代，這些債券一般會錄得正總回報。

＊固定收益市場前景如何？＊

　　我相信利率的升幅不會太大，不會出現持續的債券熊市。美國和全球的通脹水平甚為溫和，就是支持我們這項想法的最有力理據。　　美國工資增長自經濟復甦開始保持沉滯不前；油價顯然受壓；美元轉強，而且核心消費物價指數錄得２％，但整體通脹一直接近零水平。截至２０１４年底，接近三分之一發達經濟體徹底處於通縮階段。我們不單無須面對通脹的威脅，反而是備受全球經濟通縮的衝擊。　　當通脹升溫時，有如１９７０年代觸發債券熊市的時期，債券孳息便會上升。相反，當通脹降溫時，有如１９８０年代、１９９０年代、２０００年代和過去數年，債券孳息便維持低企，或至少處於溫和至受控範圍。　　當通脹處於偏低水平，央行會致力推行措施維持寬鬆政策。低通脹促使央行保持參考利率低企，從而支持經濟，並阻礙或至少延遲央行考慮加息。聯儲局已啟動加息，並正考慮在本年某些時候再度調高利率。至於會否在３月或稍後加息，我認為聯儲局或會在本年稍後方採取行動。　　投資者現時需要謹記的是即使聯儲局加息，有關步伐亦會甚為緩慢，原因是美國和全球通脹偏低。我們認為聯儲局可能在本年加息一或兩次。若經濟確實起飛，當局可能加息三次。然而，即使聯儲局在本年加息三次，加息步伐亦顯著較過去的加息周期緩慢。於２００４年，聯儲局在一年內加息八次；在１９９４年，當局不只在一年內八度加息，而且每次增幅更達５０個基點，可見過去的加息周期更為進取。　　低通脹環境將使債券孳息維持低水平，並會令聯儲局保持寬鬆立場，亦確保加息步伐緩慢和受控，而且加息次數不會多於預期。我們確實需要關注利率走勢，但重點是利率上升的步伐不會過急。若你注意到環球通脹放緩的壓力，便可紓緩對加息的憂慮。《美盛環球資產管理中國及香港零售業務主管　曾劭科》

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