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　　一個數據，炸出了美國經濟、貨幣政策和債券市場的轉捩點。6月CPI通脹弱過市場預期，顯示出美國經濟和物價進一步冷卻，為接下來美國聯儲局減息打開了大門。消息傳來，債券市場一片漲聲，收復了今年來的所有失地。市場普遍看好FOMC 9月降息，資金從科技巨頭股票移向實體經濟股票，並引領全球股市走強。美元指數迅速下滑，日圓、歐元、英鎊匯率反彈。石油和大宗商品價格上周走低，金價上揚。拜登深陷退選漩渦。

　　美國6月CPI錄得3%，核心CPI為3.3%，雙雙低過分析員的預期中位數。如果使用3個月平均值，CPI僅略高於政策目標2%。聯儲局主席鮑威爾剛說出「需要更多的好數據」，才能有足夠的信心考慮減息，話音未落，新的「好數據」就現身了。市場對此反應強烈，美國國債收益率全線走低，LSEG數據顯示資金預期9月減息一碼的概率已經升至接近100%，vs數據發布前的72%。

　　最新通脹數據支持筆者一直預言的最早9月減息，今年減息兩碼。不過，聯儲局可能要再等一等才會徹底轉身。6月通脹回落超預期，和汽油價格下跌有關，更和機票、酒店、二手車價格大幅向下有關，這些因素都比較波動。最重要的是，住房成本大幅下挫，租金通脹周期長、滯後突出，在CPI中的權重又特別大。這次CPI租金下挫，證實了民間高頻數據講了幾個月的故事。

　　CPI通脹回落，增強了聯儲局對於控制物價的信心，但未必直接鎖定了9月減息。通脹趨勢往往呈波浪型發展，聯儲局在決策上需要慎重，語境轉變需要慎重，尤其在今年年初誤判之後，更會如此。其實眼下決策者的心態，鮑威爾在國會聽證時已經表明。美國經濟已經不處於過熱狀態，不僅存在物價風險，同時就業風險也不能忽視，不過必須謀定而動。

　　筆者認為，目前美國經濟不僅有物價與就業的雙向風險，更有事件風險。資金成本在高位停留時間過長，令經濟中最弱的環節承受很重的壓力。這種爆煲無法預估時機，但是一旦出現，對經濟的衝擊可能不小，屆時政策處置也或許比想象的更激進。順便提一句，消費信心指數跌到8個月來最低水平，折射出家庭債務和就業市場開始出現的壓力。

6月CPI低於預期，美國國債價格收復了今年來的跌幅，收益率全線走低。(AP)

　
　　周四通脹數據出爐之後，S&P500和道瓊斯指數創出新高，納斯達克指數則下跌。代表中小企業的羅素2000指數更飆升3%以上，這是45年來第二次。在經濟軟著陸預期下，資金開始從AI概念轉向周期概念。科技股在高位調整後能否更進一步尚有待觀察，久違的增長故事卻已開始發酵，不過前提是就業市場不至於突然失速，新增就業和時薪增長真的軟著陸。

　　法國議會選舉一波三折，極右黨派「國民聯盟」在歐洲議會選舉和第一輪投票中勢如破竹，但在決定性的第二輪投票中忝居第三，慘淡收場。中間勢力在歐洲議會選舉敗北後，總統馬克龍毅然豪賭，當晚解散議會，讓選民在他和勒龐中間選一位，結果選民兩位都不選，成軍不過一個月的「新人民陣線」趁虛而入，奪得了議會最多席位。

　　法國選舉中，選民一般在第一輪投給自己最喜歡的政黨，第二輪投票反對自己最不喜歡的政黨。國民聯盟在棄保聲中再次鎩羽而歸，可是輸得最慘的是馬克龍和馬克龍主義。馬克龍的「有她沒我」策略是奏效的，只是選票流向了梅朗雄，自己落得為他人作嫁衣。

　　總統馬克龍對下一任總理擁有任命權，但是他可能在相當久的時間都不知道任命誰。得票最多的三大陣營，實力大致相當，都不願意和對手協商組成聯合政府，法國或在相當長的時間裏出現懸峙政府，即政府缺少一個擁有國會多數議席政黨或聯盟的支持。用《世界報》一位專欄作家的話說，「我們知道誰輸了，卻不知道誰贏了」。

　　議會第一大聯盟新人民陣線是為了選舉而臨時拼湊而成的，聯盟內部有著深刻的政治分歧，從激進反資本主義者，到中間偏左的社會民主黨人，政治頻譜太寬、太雜亂。該聯盟領袖是立場極左的梅朗雄，他如何統領左翼派系確是一大挑戰。法國選舉最好的結果，是出現類似德國的兩翼政黨大聯盟政府，但是在巴勒斯坦危機等一系列針鋒相對鬥爭之後，梅朗雄和馬克龍合作的機會甚低。

　　馬克龍感到失落的不僅僅是組閣難局，更有馬克龍主義的墜落。馬克龍2017年入主香榭麗舍宮的時候，喊出了重振法國經濟、提高法國國際影響力、推進結構性改革、引領歐洲「主權」進步和堵死極右勢力執政。今天看來，除了勉強避免了勒龐上台，其他目標全不成功。他對內已經失去了推動改革的政治籌碼，無法攘內，也就難以在外交政策上折衝樽俎。

　　法國必須在10月《預算案》中找到巨大的資金來源，以滿足歐盟規定的均衡財政和借款條例。筆者不排除出現沒有黨派支持的技術官僚執掌看守內閣的可能，不過如何處理馬克龍強行推出的退休金改革、最低工資標準等高爭議性課題，就不得而知了。其實，10月法國有沒有一個可以正常運作的政府都是疑問，先舉辦好一屆可以正常運作的奧運會吧。

　　本周有五個焦點：1）拜登能否抵擋住黨內退選呼聲，本周是關鍵；2）共和黨召開黨大會，特朗普被推選為總統候選人板上釘釘；3）歐洲央行開會，預計利率不變，拉加德記者會語境需特別關注；4）中國開大會；5）中國第二季度GDP數據。除此之外，英國國王發表談話，英國新內閣政策登場；聯儲局發布《褐皮書》；歐洲議會推選馮德萊恩連任。本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘。

本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘。

　　三大故事在上周主導了風險資產價格的走勢：1）拜登在直播辯論中的糟糕表現，讓退選交易甚囂塵上；2）英國保守黨在選舉中遭遇歷史性重創，工黨的「重塑英國」成為市場主題，英鎊、英股走強；3）美國勞工數據顯示就業放緩，非通脹交易(disinflation trade)再次出擊。在三大故事合力下，全球多數股市上漲，債券受到追捧，石油、貴金屬和大宗商品比翼齊飛，美元由高位拾級而下，資金增槓桿、增風險權重。
　
　　英國大選塵埃落定，工黨在下議院選舉中以壓倒優勢取勝，黨魁施紀賢入主唐寧街10號。這是工黨歷史上最一面倒的選舉勝果，在議會贏得了絕對多數，為政府與議會聯手推進改革、扶持經濟奠定了基礎。英國主流財經媒體《金融時報》以「英國的機遇」為題，發表了編輯部評論文章。
　
　　相對於保守黨，在兩黨交替執政的歷史上，工黨屬於偏弱的角色，但是艾德禮曾經以大票數推翻了帶領英國打贏二戰的邱吉爾，貝理雅曾經以大票數將挾戴卓爾革命餘威的保守黨趕下了台，這是又一次史詩級更替。然而，與其說工黨大勝，不如說選民拋棄了保守黨。投票率只有六成，工黨僅獲得34%選票，都證明選民對工黨和施紀賢並沒有太大熱情。
　
　　保守黨慘敗，咎由自取。卡梅倫誤判脫歐公投形勢、約翰遜個人醜聞不斷、文翠珊內閣脫歐談判方寸大亂、卓慧思49日災難性執政、辛偉誠對內對外都缺乏領導能力，導致了選民唾棄保守黨。工黨乃是無奈下的替代選擇，而非真命天子，英國其他在野黨在選舉中也表現良好就是佐證。這就決定了施紀賢並非貝理雅。
　
　　不過，施紀賢入主唐寧街和工黨在下議院擁有罕見的席位優勢，都意味著他們擁有改變英國的政治資源。英國如今面臨經濟停滯、移民兩難、住房短缺、實際收入下降、公共服務缺失、財政赤字嚴重等一系列嚴峻考驗，迫切需要作出大的結構性改革。

英國現面臨一系列嚴峻考驗，施紀賢急需作出結構性改革。(AP)

　
　　筆者認為，在維持財政相對穩定的情況下，新內閣會以刺激經濟、鼓勵投資和改善公共服務為抓手展開工作，不過施紀賢的政治魄力和內閣團隊的執政經驗都有待考驗。最大的難題是，財政捉襟見肘，巧婦難為無米之炊。在過去18年中，有14年英國的投資是G7國家中最低。
　
　　在許多國家政壇紛紛右轉，甚至轉向極右的大趨勢下，英國選出了中間偏左的政黨，也算是一個例外。相信新政府的聚焦點會放在治理國內的痼疾，在外交政策上可能會比較溫和。馬克龍和朔爾茨各自陷入政治困局，給英國增加在歐洲的影響力提供了契機。英美關係不會出現根本性的變化，對華與對俄政策則可能維持現狀。
　
　　美國6月非農就業新增20.6萬份，略高過分析員預測中位數，但是比上期超高增長有明顯放緩，同時之前兩個月的人數被向下修正多達11.1萬份。由於就業參與率上升，失業率反彈0.1個百分點至4.1%，為疫情結束以來最高，3個月平均就業增長則是疫情結束以來最低。時薪和月薪按年增長3.9%，仍然偏高，但已經是3年以來最低的了。
　
　　實際的就業情況其實比上述更疲弱，新增就業基本上來自醫療健康和政府部門，大多數民間部門均錄得低增長，甚至負增長。臨時工崗位更出現了3年來最深的下降，公司削減崗位一般從臨時工開始。最新的就業數據，重新燃起了市場對於美國聯儲局早日減息的希望，美債收益率全線下行，期貨市場對9月減息的預期增強。
　
　　的確，美國經濟與需求放緩的跡象愈來愈濃厚，聯儲局抑制需求的貨幣政策初見成效，市場對此有所冀求也合理。但是筆者看來，目前的經濟下滑，基本上仍屬於回歸正常水平的節奏，經濟滑入衰退的機會並不大，物價出現反彈的情況還不能排除，所以現在所見的數據尚未能給予政策制定者「足夠的信心」，經濟過熱是否徹底被控制住仍待觀察。
　
　　這是上周聯儲局主席鮑威爾在ECB年會上發言的核心觀點，也是6月初FOMC會議紀要的要旨。筆者仍預測今年減息兩次，最快在9月，市場氣氛似乎擺向此判斷，不過一切仍取決於未來兩個月的經濟數據。美國的關鍵數字在於新增就業和工資增長，由此聯結個人消費與核心PCE通脹，其他數據暫時均不重要。
　
　　美國總統拜登在電視辯論中的「災難性」表現仍在發酵。拜登和白宮都否認了退選的可能，不過民主黨內要求拜登讓賢的呼聲此起彼伏，大金主們也在幕後發功。民主黨的尷尬在於拜登之外，可堪大用的候補人才很少，現任副總統賀錦麗的民望和領導能力不足，加州州長紐森和密歇根州州長惠特默則在準備2028年選舉，不願過早與特朗普交手。場外賭博市場看好特朗普當選有一定道理，不過共和黨能否橫掃參眾兩院就有待觀察。
　
　　本周焦點：1）法國大選結果，意味著南轅北轍的政策走向；2）聯儲局主席鮑威爾在國會作證，市場關心利率政策的最新思路，預計鮑叔語境偏鴿；3）美國核心通脹，估計按月升0.1%，給聯儲局更大的「信心」；4）中國社融、通脹和出口數據。

 
本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘。