世事政情

　　在任8年卻沒有一次加息記錄的歐洲央行總裁德拉吉，周四(24日)終於迎來告別時刻。儘管有「負利率」和「重啟QE」兩份臨別贈禮，但面對歐元區通脹仍錄近三年來最低的「成績單」，加上經濟前景陰雲密布，他的卸任難言風光。

　　另一邊廂，侵侵再趁聯儲下周二(29日)議息前施壓，指屆時若不降低利率或無理想的刺激政策將是失職。巧合的是，紐約聯儲就突然宣布自周四起大幅增加隔夜回購及定期回購規模，相當於加速擴表。

　　歐美聯袂啟動放水大合唱，央媽本周亦湊熱鬧大手淨投放5600億，惟股市反應卻平平，背後有何玄機？

德拉吉無視反對聲眾，拍板歐央行下月起每月買債200億歐元，勢為繼任者拉加德埋下難題。

德拉吉臨別贈禮，下月重啟買債

　　有「超級馬里奧」之稱的德拉吉(Mario Draghi)，2012年以「不惜一切代價捍衛歐元」而成為挽歐元狂瀾於既倒的功臣，昨出席任內最後一次政策會議時，寄語同仁「永不放棄」央行的職責。

　　不過，德拉吉雖駕馭市場預期有術，但業績實難言風光。他在任8年歐元區沒有一次加息記錄之餘，祭出倍受爭議的負利率(邊際貸款利率-0.5%)仍無法有效刺激通脹(9月錄0.8%的近三年最低)；歐元區製造業PMI徘徊7年低位；「歐洲火車頭」的德國最新就業人數更錄2013年來首次下降。

　　此外，他去年12月底才宣布停止新資產購買計劃，惟時隔10個月後就再拍板於下月重啟每月買債200億歐元，且未設停止期限，結果是招徠三分一貨幣政策委員會委員反對的決定，勢為繼任者拉加德埋下難題。

聯儲突增回購，信用收縮仍待解

　　德拉吉陷於「負利率+QE」無法自拔，是黔驢技窮還是高瞻遠矚，需待時間驗證，但就已然成為侵侵繼續施壓聯儲的口實。他周四發推稱，聯儲(下周)若不降低利率或無理想的刺激政策將是失職，「看看我們周圍的世界，貸款還有錢收。」

　　儘管鮑叔一直對侵侵的施壓冷眼相看，但紐約聯儲就突然宣布，自周四到11月14日止，大幅調高每日隔夜回購操作額度60%至1200億美元，並調整部分定期回購操作額度28%至450億美元。而就在當天，聯儲通過隔夜及定期回購操作為美國銀行體系注入高達1342億美元流動性，被市場人士解讀為其提前為年底前市場對資金的強勁需求「買保險」。

　　全球三大央行本周都釋出放水利好--聯儲加大回購注資、央媽淨投放5600億錄9個月高、歐央行確認下月起重啟買債，惟股市反應卻平平。究其原因，可能之一是流動性分層，例如集中大型銀行等，依賴槓桿操作的機構投資者、對沖基金未能獲益；可能之二是脫歐、全球衰退、地緣政治等風險令投資者傾向囤積現金，並引發信用整體收縮。

　　當減息、QE無法再令市場相信音樂椅將永恆持續的遊戲，恐要小心各路泡沫迎來價格清算的時刻。

　　意大利總理德拉吉宣布辭職，並提前大選。在前晚舉行的的議會信任投票上，右翼政黨The League、中間偏右政黨Forza Italia和民粹主義政黨Five Star Movement投了棄權票。德拉吉贏得了信任投票，但是失去了最重要的三大政黨的支持。德拉吉的離去，對意大利的未來、歐洲央行的政策、歐元的走勢以及歐洲債務前景都帶來了很大的不確定性。

(iStock)

　　不同政治光譜的三大政黨一致抵制對德拉吉政府的信任投票，在意料之外，也在情理之中。德拉吉把焦點放在指責各政黨的不合作上，「你們正在破壞改革目標」。一位League議員的批評很有代表性，「我們預期得到你關於油價對商業和家庭影響的反制措施……工人們在付出更多的公用費用，還有計程車司機，你卻沒有給出任何答案」。德拉吉的破釜沉舟策略，輸得很慘，因為他錯判了形勢。

　
 　　能源成本暴升，對意大利人的生活帶來巨大的衝擊，民生已經成為最大的政治議題，但是德拉吉卻在講長期結構性改革。與其他歐洲領導人不同，德拉吉曾經任職美國投行和跨國機構，他的思維模式、價值理念和美國的接近。在歐洲爭論是否跟隨美國對俄羅斯實施嚴厲制裁的時候，德拉吉的強硬態度起到了一錘定音的效果。當歐洲討論能源去俄羅斯化、擔心經濟成本的時候，又是德拉吉的「要空調還是要自由」言論，起到了一錘定音的作用。
　
 　　不過，普京政府還沒有垮，德拉吉政府垮了，留下一個巨大的政治真空。
　
　　德拉吉2021年2月團結了多數意大利政黨，組成大聯合政府。大聯合政府在議會中的壓倒優勢，帶來了結構性改革的希望。他打算在稅務改革、司法改革和採購體系改革上，作大動作，但是疫情耽誤了改革進程；如今疫情過去了，他自己也出師未捷身先死了。
　
　   德拉吉的改革並非可有可無的。歐盟7500億歐元的復蘇基金中，預備了2000億給意大利，不過前提是結構性改革。意大利的大選最早也要等到十月份，在此之前的看守政府是沒有能力再推進具有爭議性的改革的，這樣就無法完成歐盟的改革目標。這筆資金如果無法到位，對意大利的增長前景會有重大的影響。意大利的財政預算案，可能也無法在秋季按時得到議會的通過。
　
　　由於能源和食品價格暴漲，歐洲面臨著四十年未見的通脹壓力，歐洲央行已經開啟加息的進程，市場預期加息步伐會愈來愈快，手法更趨激進。貨幣政策的急速轉彎，令銀行借貸尺度大幅度收緊，意大利銀行的收縮程度在全歐最為激進，實體經濟的銀根最近變得緊張。消費者因為通脹而勒緊褲腰帶，企業則受到生產成本上漲和天然氣短缺的雙重夾擊，投資意願大幅下降。意大利經濟在下半年進入衰退是大概率事件。
　
　　ECB加息誘發出新的不確定性。意大利國債遭到拋售，意大利十年期國債與德國十年期之間的利差，擴大到歐債危機以來最寬的水準，意大利的發債成本高出許多，成為財政可持續性的重大隱患。歐洲央行推出anti segment meassure，來保護南歐重債國家的債券，但是市場反應還不清楚，歸根到底還要看意大利的經濟和財政基本面因素。筆者認為，目前距離債務危機還有一段距離，但是風險正在迅速集聚。
　
　　德拉吉去職，對於歐盟內部的團結和未來方向的把握，也構成衝擊。默克爾退休和馬克龍失去議會多數議席，德法戰車出現了領導力真空。德拉吉的崛起成為影響歐盟政策的一股新勢力。意大利傳統上對俄羅斯採取中性立場，與俄羅斯的商業關係十分密切。離開了德拉吉，再面臨能源危機，歐洲在對俄立場上如何把握值得關注；歐洲領導人對北約的支持力度也值得關注。
　
　　俄烏衝突給歐洲帶來的衝擊是深遠的、多方面的。拖得越久，對經濟的傷害就愈大、民怨就愈深。德拉吉成為衝突的政治犧牲者，他未必是最後一人。

　　本文為個人觀點，並非投資建議或勸誘。