財智

　　摩根大通(JPM)行政總裁戴蒙(Jamie Dimon)上周出席摩根大通全球中國峰會時說，摩通近年在內地的投行業務已「斷崖式下跌」，引起關注。

摩通行政總裁戴蒙指美國經濟有滯脹風險

　　不過，上月初戴蒙給股東的信，這位被譽為「最有影響力的銀行家」提及的觀點，就更加豐富精采。

　　談美國經濟，戴蒙毫無顧忌地用了「滯脹」(stagflation)這個詞，並以「在一個複雜而潛藏著危險的世界中持續前行」為標題。他認為，今時全球可能正進入自二戰後至今，最危險的地緣政治狀態。而在美國經濟刺激政策、財赤、QT（緊縮政策）等背景下，摩通會因應不可預計的、或會持續一段時間的經濟和地緣政治事件，做好相應的準備。

　　雖然今時美國許多經濟指標都持續好轉，但看目前物價和利率水平，美國通脹還未有大幅降低，戴蒙認為非常值得關注。例如持續的財赤支出，便支持著通脹繼續高企。

戴蒙：應對2%至8%利率環境

　　因此，戴蒙透露摩通已準備好，要應對利率「從2%到8%，甚至更高」的經濟環境！利率加至8%甚至更高，固然嚇人。但如利率政策細眉細眼，對通脹的制約作用又可能不大，所以摩通才作較全面的對策準備。

　　在8%利率水平，美國經濟便會從強勁的增長，發展到適度的通脹；到通脹性的衰退，便是滯脹(停滯性通脹)--增長停滯，但通脹仍居高不下。滯脹期間，除了利率比較高之外，還有更多信貸損失，企業的生意更少，市況更困難。

　　關於國際博弈，戴蒙認為，美國如要成功執行其戰略的話，必須有4大條件：1. 美國的領導地位必須保持，包括在軍事上的領導地位；2. 美國及其盟友一起取得了長期的經濟成功，並讓國民分享到經濟成果；3. 美國能夠加強國內建設，符合國民的要求；以及4. 深化應對最逼切的挑戰。

「美歐低估中國威脅」

　　美國「最逼切的挑戰」除了俄烏、以巴的戰事之外，當然少不了要談及「中國威脅論」。戴蒙認為，美歐國家無論企業或政府都低估了，中國的增長潛力及潛在威脅。他指出，中國一直高度關注經濟問題，但西方國家卻像仍在夢中。

　　戴蒙認為，美國對中國潛在的威脅有不正確的理解，包括：

　　1. 以為中國是企業供應鏈唯一的方案，導致企業過度依賴中國，例如日用品，甚至關係到美國國家安全的重要原材料，例如半導體、稀土、藥物、與5G有關的元件及零部件等；2. 可分享會增強對手軍事能力的重要技術；3. 個別關鍵行業中，出現不公平競爭，例如電動車、再生能源、AI等。當中國透過補貼等措施，造成以上行業出現不公平競爭的情況，繼而損害了其他國家的經濟利益，令這些國家在某程度上，成為中國的附庸。因此，戴蒙認為，美國絕不應把重要的資源和技術送給中國。

空軍戰略OODA

　　至於如何應對經濟及國際形勢的不確定性，戴蒙提出了OODA循環(OODA loop)。

　　透過觀察(Observe)、定向(Orient)，從而作出決定(Decide)，並付諸行動(Action)這個不斷評量、檢視，再加分析、決策及行動的過程，戴蒙認為足以應對任何不確定性。

　　他解釋，軍人要處於戰爭狀態的不確定性中，「OODA」有助他們解決或處理生死存亡的問題。

　　同時，戴蒙認為，過分重視短期數據對長期趨勢及可能影響長遠結果的未來發展的話，恐怕會有誤導。長期趨勢，例如各國因應國際形勢再軍事化、再生能源產業對資本的需求、地緣政治衝突等，以上每一個長期趨勢的變數都會刺激通脹繼續上升。

　　如果只看同比CPI、PCE的增或減，即只關注數據相對於上月或去年的變化，投資者便可能難以理解，通脹為甚麼降不下來或繼續向上的原因。所以戴蒙就建議用OODA：觀察、評量，檢視並決定，最後作相應行動；然後，重複這個循環。

　　作為投資者，看過戴蒙以上政、經分析，相信都會有得著；作為普通打工仔，或會對OODA特別有感覺。職涯規劃，不也是要先看清楚自己身處甚麼環境，定位然後認清目標，努力打拼？如果全力打拼，不幸輸了，何妨捲土重來，繼續努力。當這個循環無限loop，終有一天，會出生天。

　　(投資涉風險，每投資者承受風險程度不一，務必要獨立思考。筆者會因應市況而買賣。)

　　一個數據，炸出了美國經濟、貨幣政策和債券市場的轉捩點。6月CPI通脹弱過市場預期，顯示出美國經濟和物價進一步冷卻，為接下來美國聯儲局減息打開了大門。消息傳來，債券市場一片漲聲，收復了今年來的所有失地。市場普遍看好FOMC 9月降息，資金從科技巨頭股票移向實體經濟股票，並引領全球股市走強。美元指數迅速下滑，日圓、歐元、英鎊匯率反彈。石油和大宗商品價格上周走低，金價上揚。拜登深陷退選漩渦。

　　美國6月CPI錄得3%，核心CPI為3.3%，雙雙低過分析員的預期中位數。如果使用3個月平均值，CPI僅略高於政策目標2%。聯儲局主席鮑威爾剛說出「需要更多的好數據」，才能有足夠的信心考慮減息，話音未落，新的「好數據」就現身了。市場對此反應強烈，美國國債收益率全線走低，LSEG數據顯示資金預期9月減息一碼的概率已經升至接近100%，vs數據發布前的72%。

　　最新通脹數據支持筆者一直預言的最早9月減息，今年減息兩碼。不過，聯儲局可能要再等一等才會徹底轉身。6月通脹回落超預期，和汽油價格下跌有關，更和機票、酒店、二手車價格大幅向下有關，這些因素都比較波動。最重要的是，住房成本大幅下挫，租金通脹周期長、滯後突出，在CPI中的權重又特別大。這次CPI租金下挫，證實了民間高頻數據講了幾個月的故事。

　　CPI通脹回落，增強了聯儲局對於控制物價的信心，但未必直接鎖定了9月減息。通脹趨勢往往呈波浪型發展，聯儲局在決策上需要慎重，語境轉變需要慎重，尤其在今年年初誤判之後，更會如此。其實眼下決策者的心態，鮑威爾在國會聽證時已經表明。美國經濟已經不處於過熱狀態，不僅存在物價風險，同時就業風險也不能忽視，不過必須謀定而動。

　　筆者認為，目前美國經濟不僅有物價與就業的雙向風險，更有事件風險。資金成本在高位停留時間過長，令經濟中最弱的環節承受很重的壓力。這種爆煲無法預估時機，但是一旦出現，對經濟的衝擊可能不小，屆時政策處置也或許比想象的更激進。順便提一句，消費信心指數跌到8個月來最低水平，折射出家庭債務和就業市場開始出現的壓力。

6月CPI低於預期，美國國債價格收復了今年來的跌幅，收益率全線走低。(AP)

　
　　周四通脹數據出爐之後，S&P500和道瓊斯指數創出新高，納斯達克指數則下跌。代表中小企業的羅素2000指數更飆升3%以上，這是45年來第二次。在經濟軟著陸預期下，資金開始從AI概念轉向周期概念。科技股在高位調整後能否更進一步尚有待觀察，久違的增長故事卻已開始發酵，不過前提是就業市場不至於突然失速，新增就業和時薪增長真的軟著陸。

　　法國議會選舉一波三折，極右黨派「國民聯盟」在歐洲議會選舉和第一輪投票中勢如破竹，但在決定性的第二輪投票中忝居第三，慘淡收場。中間勢力在歐洲議會選舉敗北後，總統馬克龍毅然豪賭，當晚解散議會，讓選民在他和勒龐中間選一位，結果選民兩位都不選，成軍不過一個月的「新人民陣線」趁虛而入，奪得了議會最多席位。

　　法國選舉中，選民一般在第一輪投給自己最喜歡的政黨，第二輪投票反對自己最不喜歡的政黨。國民聯盟在棄保聲中再次鎩羽而歸，可是輸得最慘的是馬克龍和馬克龍主義。馬克龍的「有她沒我」策略是奏效的，只是選票流向了梅朗雄，自己落得為他人作嫁衣。

　　總統馬克龍對下一任總理擁有任命權，但是他可能在相當久的時間都不知道任命誰。得票最多的三大陣營，實力大致相當，都不願意和對手協商組成聯合政府，法國或在相當長的時間裏出現懸峙政府，即政府缺少一個擁有國會多數議席政黨或聯盟的支持。用《世界報》一位專欄作家的話說，「我們知道誰輸了，卻不知道誰贏了」。

　　議會第一大聯盟新人民陣線是為了選舉而臨時拼湊而成的，聯盟內部有著深刻的政治分歧，從激進反資本主義者，到中間偏左的社會民主黨人，政治頻譜太寬、太雜亂。該聯盟領袖是立場極左的梅朗雄，他如何統領左翼派系確是一大挑戰。法國選舉最好的結果，是出現類似德國的兩翼政黨大聯盟政府，但是在巴勒斯坦危機等一系列針鋒相對鬥爭之後，梅朗雄和馬克龍合作的機會甚低。

　　馬克龍感到失落的不僅僅是組閣難局，更有馬克龍主義的墜落。馬克龍2017年入主香榭麗舍宮的時候，喊出了重振法國經濟、提高法國國際影響力、推進結構性改革、引領歐洲「主權」進步和堵死極右勢力執政。今天看來，除了勉強避免了勒龐上台，其他目標全不成功。他對內已經失去了推動改革的政治籌碼，無法攘內，也就難以在外交政策上折衝樽俎。

　　法國必須在10月《預算案》中找到巨大的資金來源，以滿足歐盟規定的均衡財政和借款條例。筆者不排除出現沒有黨派支持的技術官僚執掌看守內閣的可能，不過如何處理馬克龍強行推出的退休金改革、最低工資標準等高爭議性課題，就不得而知了。其實，10月法國有沒有一個可以正常運作的政府都是疑問，先舉辦好一屆可以正常運作的奧運會吧。

　　本周有五個焦點：1）拜登能否抵擋住黨內退選呼聲，本周是關鍵；2）共和黨召開黨大會，特朗普被推選為總統候選人板上釘釘；3）歐洲央行開會，預計利率不變，拉加德記者會語境需特別關注；4）中國開大會；5）中國第二季度GDP數據。除此之外，英國國王發表談話，英國新內閣政策登場；聯儲局發布《褐皮書》；歐洲議會推選馮德萊恩連任。本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘。

本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘。