潤啤恒安上半年銷售疲弱，齊遭大行降目標股價急挫未宜急撈

　　《經濟通通訊社２０日專訊》華潤啤酒（００２９１）及恒安國際（０１０４４）兩隻內需
股齊於昨日公布業績，其中潤啤中期純利按年僅升１﹒２％，營業額跌０﹒５％，啤酒銷量跌
３﹒４％，惟中期息增加３０％至０﹒３７３元人民幣。恒安中期純利升１５％，收入跌３％，
派息維持０﹒７元人民幣。昨日兩隻股份股價不見異動，其中恒安更升３％，惟績後卻齊遭大行
下調目標價，今早齊急挫逾半成，分佔跌幅最大藍籌頭兩位，潤啤更破底創５２周新低，看來未
宜貿然買入博反彈。
　
＊潤啤中期純利按年升１﹒２％中期息增３０％，啤酒銷量跌３﹒４％＊
　
　　華潤啤酒截至２０２４年６月３０日止中期純利４７﹒０５億元人民幣，按年升１﹒２％，
派發中期息０﹒３７３元人民幣，按年增加３０％。期內營業額２３７﹒４４億元人民幣，按年
跌０﹒５％。
　　公司整體實現啤酒銷量約６３４﹒８萬升，按年下降３﹒４％，不過中檔及以上啤酒銷量佔
比首次於同期超過５０％，高檔及以上啤酒銷量較去年同期錄得超過１０％增長，「喜力」、「
老雪」和「紅爵」等產品銷量均較去年同期錄得超過２０％增長。受益於持續的高端化發展，整
體啤酒平均銷售價格按年上升２％，部分包裝物成本下降，集團的啤酒業務毛利率上升０﹒６個
百分點至４５﹒８％。白酒業務營業額１１﹒７８億元人民幣，按年升約２０﹒６％，帶動毛利
率上升２﹒１個百分點至６７﹒６％。
　
＊潤啤：啤酒高端化或進入新階段，對下半年銷量謹慎樂觀＊
　
　　華潤啤酒董事會主席侯孝海表示，內地啤酒高端化進程由初始價格、品牌、結構等高端化，
可能進入價值體驗及個性化等下一階段，未來發展甚至包括健康、環保。面對內地老年化等消費
影響，高端化方向未有改變，仍有更多消費機會及產品形態。另外，白酒今年仍處於下行周期，
公司續加大宣傳，將穩定全國性高端大單品「摘要」價格，提升「金沙」產品品質及產能並進入
更多省份，目標今年營業額錄得３０％以上增幅。
　　總裁趙春武指，６月受累全國氣溫和降雨分布的影響，啤酒銷量受壓，但７、８月的情況已
回暖，下半年雖然經濟走向仍未明朗，但天氣因素逐漸減少，加上去年的低基數，對下半年啤酒
銷量持有謹慎樂觀的態度。至於上半年所宣派中期息按年大增三成，首席財務官趙偉表示，公司
多年維持４０％左右派息率，未來將視乎淨現金流及盈利增加決定派息水平。而對於回購以提升
股東回報，他指會積極研究。
　　另有傳華潤啤酒實施員工限薪令，侯孝海回應稱，對市場的傳言不評論，但即使上述傳言成
為現實，「也只會影響到極少的人」，對公司管理團隊的影響「即使不是０可能也只有
０﹒０１％」。
　
＊摩通：潤啤上半年盈利遜預期，降目標價至４５元＊
　
　　摩通發表研報指，華潤啤酒今年上半年銷售額及盈利分別按年跌０﹒５％及升１﹒２％，盈
利遜於市場預期，集團今年上半年啤酒銷售收入以及調整後ＥＢＩＴＤＡ分別按年跌１﹒４％及
升１﹒３％，優於百威中國。料潤啤今年下半年的盈利增長將略強於上半年，公司估值吸引。預
計２０２４年集團銷售額及盈利分別按年增加１﹒８％及１﹒５％，２０２４至２０２６年複合
年增長率分別為４﹒５％及１５％，中期股息較去年同期增長３０％，意味派息比率上升至
２６％，這將是正面催化劑，維持「增持」評級，目標價則由５５元降至４５元。
　　富瑞指，華潤啤酒管理層表示，中國啤酒市場自２０２３年下半年開始進入高端化２﹒０，
其特點是消費者需求╱場合碎片化和物有所值。除了推動喜力及雪花啤酒等關鍵產品的銷售增長
外，該公司還將投資其「＋Ｎ」產品組合。從長遠來看，業務多元化和地理擴張也是增長領域。
公司７月及８月至今的銷售趨勢一直低於管理層的預期，而８月的表現好於７月，下調公司
２０２４至２０２６年盈利預測６％、１０％及１１％，將目標價由４２元下調至３７﹒３８元
，維持「買入」評級。
　
＊野村：銷售額及利潤放緩顯而易見，降目標價至４０﹒１元＊
　
　　野村稱，華潤啤酒上半年銷售額符合預期，但盈利低於預期。集團高端化策略取得成效，但
銷售額和利潤的放緩也顯而易見。集團中期收入微跌０﹒５％至２３７億元人民幣，符合彭博社
預測。然而，受高於預期的銷售及分銷費用率推動，上半年經營溢利６４億元人民幣，較市場預
期低３％，中期盈利溫和增長１％至４７億元人民幣。目標價由４５元下調１１％至４０﹒１元
，維持「買入」評級。
　　大和指，華潤啤酒上半年業績符合預期，啤酒銷量跌３﹒４％，而平均售價增２％；高端品
類表現優於大市，喜力銷量按年增２０％。潤啤上半年收入和純利分別跌１％和增１％，大致符
合預期；宣派中期股息０﹒３７３元人民幣，派息比率２６％，並預計今年派息率達４０％至
５０％。儘管宏觀環境欠缺將導致大眾市場產品承壓，並將於下半年持續帶來挑戰，但預期產品
組合改善，同時大麥成本優勢明顯。儘管淨利潤率、經營現金流以及股東回報率較２０１９年顯
著改善，但該股的２０２５年預期市盈率為１３倍，低於過去５年平均水平約２個標準差，市場
低估了該股的價值，重申「買入」評級，目標價由３４元下調約１２％至３０元。
　
＊恒安中期純利升１５％收入跌３％，料下半年收入較上半年改善＊
　
　　恒安國際截至２０２４年６月３０日止中期純利按年升１４﹒９％至１４﹒０９億人民幣，
派中期息０﹒７元人民幣，按年持平。期內收入１１８﹒３６億人民幣，跌３％；毛利
３９﹒３６億人民幣，升３﹒９％，毛利率增２﹒３個百分點至３３﹒３％。當中衛生巾業務銷
售收入按年跌約２﹒２％至約３１﹒４７億元人民幣，紙巾業務銷售收入跌約３﹒１％至約
６９﹒５１億元人民幣，紙尿片業務銷售升約７％至約７﹒１２億元人民幣。
　　集團指，期內三大核心業務板塊，包括紙巾、衛生巾及紙尿片業務的總銷售錄得同比約
２﹒２％的負增長，但其銷售表現已明顯優於市場整體的負增長表現，而市佔率亦長居行業領先
地位。上半年整體收入跌３％，預期下半年收入將較上半年改善。
　
＊恒安：市場競爭大要保持銷售穩定性，料下半年木漿價格回升＊
　
　　恒安國際執行董事及行政總裁許清流表示，現時市場競爭較大，形容為「確實很具挑戰」，
又指相關的競爭從國內「內捲」至國外，整個團隊已經很努力，但還是沒有能夠帶來持續增長。
目前國內競爭確實很大，在個人消費上有所下降，但集團會重點發展高端產品及引領市場。對於
下半年收入，他指，集團要保持一定的市場佔有率，以及保持一定的銷售穩定性，整體來看，希
望下半年收入還是處於相對穩健的狀態，而集團目前沒有任何併購標的。
　　集團執行董事及主席施文博表示，在各地本漿供應商提高價格的情況下，預計木漿價格在
２０２４年下半年將有所回升，集團將透過減少費用，持續提升高端產品佔比及提高銷售表現，
來抵銷木漿價格上升對毛利率的影響，並致力保持毛利率穩定，集團將密切留意外圍因素對進口
木漿、石化原料等原材料價格的影響。
　
＊大和：短期內需求疲弱難好轉，降目標價至２５元＊
　
　　大和表示，恒安國際管理層指，自２０２４年第二季以來價格競爭加劇，這可能會限制今年
第二季的進一步收入增長和利潤率擴張，預計今年下半年盈利將按年減５％至１５億元人民幣，
由於需求疲軟，預計短期內不會有好轉。鑑於中國衛生紙業持續激烈的競爭，對平均售價和毛利
率的預測均較低，因此將恒安２０２４至２０２６年盈利預測下調９至１４％，目標價由３０元
下調至２５元，評級由「優於大市」降至「持有」。
　　瑞銀指，恒安上半年收入按年跌３％至１１８億元人民幣，純利增１５％至１４億元人民幣
；剔除匯兌損失，預料期內盈利按年增長８％，認為集團上半年收入增長和利潤率的恢復低於預
期。預計上半年紙巾、衛生巾、紙尿片業務收入將按年分別跌３％、跌２％及升７％。管理層強
調，紙巾和衛生巾市場產業定價競爭激烈，但公司銷售增長表現優於同業，毛利率按年增２個百
分點至３３﹒３％，原物料價格下降和優質產品銷售貢獻增加是主要原因。瑞銀將其２０２４至
２６年每股盈餘預測下調７％至９％。假設集團股息政策固定，意味有６％的股息率，由於估值
不高且股息率吸引，維持「買入」評級，惟將目標價由３４﹒３２元降至３２﹒２元。
　
＊郭家耀：內地消費降級估值持續受壓，潤啤恒安只宜觀望＊
　
　　宏匯資產管理投資總監郭家耀表示，潤啤上半年啤酒銷量下滑，明顯是受內地消費情緒疲弱
、消費降級影響，此因素恐會進一步令其單價下跌，其股價今早雖破底，但既然李寧
（０２３３１）也可由８０幾元跌至１０幾元，潤啤也難言已見底，暫只宜觀望。至於恒安，雖
是售賣生活用品，但管理層明言市場競爭很大，又預料下半年木漿價格回升，恐對公司毛利有影
響，股價今早雖然急跌，但同樣只宜觀望。事實上，內地消費板塊都面對同樣問題，除非內地經
濟及消費情緒好轉，否則估值恐持續被壓縮，當中只宜吼有海外收入來源的公司。
　　潤啤半日跌６﹒４６％收報２２﹒４５元，成交２﹒８億元；恒安則跌５﹒８７％收報
２４﹒０５元，成交３８１９萬元。另青啤（００１６８）亦跌４﹒６５％報４５﹒１５元，百
威亞太（０１８７６）跌３﹒９７％報８﹒９４元。
　
撰文：經濟通市場組、採訪組　整理：李崇偉