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23/06/2020 12:02

《投資筆記-黃子燊》中美關係鬥而不破,「資產通脹」仍為大趨勢

  《投資筆記》中美關係無疑是近年其中一個相當牽動市場情緒的主要事件,也將會影響資產
配置的中長線格局,試想如果中美最終最會走向戰爭收場,那麼購買任何長年期的債券的行為均
是不明智的。
  我們曾多次提及的「資產通脹」主題,是在貨幣層面為中線投資作定調-既然聯儲局的「無
限量寬」會帶來流動性氾濫,海量貨幣追逐有限資產,資產價格自然會水漲船高。而本期,我們
則希望探討中美關係會否過份惡化,出現重大政治事件(如戰爭),以至傷害到「資產通脹」主
題的有效性。先說結論,我們認為中美關係不至於會全面撕裂,主要是因為中美之間仍有相當高
程度的互相依賴。我們會從中美關係歷史沿革的角度,去論述有關的觀點。

*金融海嘯前,中美關係最為親密*

  自從1991年蘇聯解體後,美國便成了單極強權及世界規則的主導者,世界亦進入了全球
化的時代。中國則在2001年加入了世界貿易組織,坐上了全球化發展經濟的快車。中國在加
入世界貿易組織後,由於有大量的廉價勞動力供應,加上對外資的優惠政策,適合低端工業發展
。正因如此,中國於2000年代迅速發展成為「世界工廠」,產出、組裝大量貨物,並出口至
外國。而美國作為世界最大經濟體,則擔當起中國出口的主要消費國角色。中國製造並出口,美
國等發達國家消費,中國透過出口(經常帳)賺進外匯,然後透過資本帳投資美元資產,回流出
境外,這種循環到2008年仍然維持,在那時,中國已憑著多年出口累積的龐大外匯,成為美
國國債的最大持有人。

*金融海嘯為世界歷史轉捩點*

  2008年金融海嘯應是世界歷史的轉捩點。首先是美國碰上百年一遇的金融海嘯,令美國
經濟元氣大傷,同時論證了美式資本主義的缺點,同時,中國於金融海嘯中未有直接受損,亦加
強了中國對自身的制度自信。另一方面,美國為救經濟,推行了「量化寬鬆」政策,加大了美債
的發行量及美元的供應量,中國累積下來的美元儲備,其內含價值被稀釋。加上美國經濟受損,
不能再作為主要消費國來拉動中國出口,於是中國要刺激內需來振興經濟,同時走上轉型之路。
這是中美關係有所轉變的開端。

*中國發展戰略,正面挑戰美國地位*

  經過一段時間的探索,中國摸索了自身的發展道路,於2012年後,有關方略更逐漸為各
方所知-就是產業上,擺脫低端工業,實現「產業升級」,從「製造業大國」,向「製造業強國
」的目標進發;而在金融上,則是透過「一帶一路」、「亞洲基礎設施投資銀行」等手段,力推
「人民幣國際化」,但這無疑會損害到美國的利益-在經過全球化後,美國基本上已經相當程度
去工業化,生產方面已經外判了給如中國等國家,自身只掌握「國際儲備貨幣」美元及「高端技
術」,由其他國家從事低端工業生產部分,美國則用美元去買回貨品。然而,一旦中國在製造業
上成功向高端進發,這便在國際產業鏈上直接與美國(及其他西方先進工業國)競爭,而人民幣
一旦成功國際化,搭配中國在產業上的成功升級,便有機會令美元不再是儲備貨幣的唯一選擇。
正是中國轉型升級的行為,等同向美國發起挑戰,令到美國要打壓中國,這亦是貿易戰的由來。

*中美關係鬥而不破,優質資產長線無礙*

  中美之爭目前無疑已正式展開,但與其說這是兩國間「你死我亡」的生死戰,筆者覺得這不
如說是一個「重塑規則」的過程。面對中國的崛起,美國覺得原有規則有對中國過度寬鬆的地方
(例如知識產權保護機制方面),因此透過種種手段去嘗試改變,以拖慢中國崛起的進度;而對
中國而言,目前美國仍然處於上風,所以一定程度戰術上的讓步也是無可避免的。在這種兩國互
相博奕的情況下,規則正在不斷地重塑。但如要兩國在經濟、金融方面全面開戰,在五年內相信
機會甚低-對中國而言,美元仍是世界儲備貨幣,因此美國仍手執全球金融的話語權,加上部分
尖端技術仍然未完成進口替代及國產化,與美國在經濟上全面開戰弊大於利;而對美國而言,即
使希望在全球工業鏈上實現「去中國化」,以達到不依賴中國,但這也不是一朝一夕能成的事,
始終中國的工業系統及產能龐大,其他新興國家短時間難以取代,勉強而行,則有可能令工業產
出減少,導致實體經濟通脹,倒逼美國加息,反過來打擊了美國的經濟。無疑,目前中美兩國均
在努力減低對對方的依賴程度,而在有關舉動能成事之前,由於雙方對對方均有所依賴,其爭鬥
並不至於去到過激程度。亦因此,我們相信由「無限量寬」帶來的「資產通脹」效應,在中線會
凌駕於中美鬥爭帶來的影響,故此優質資產大可放心買入並持有了。
《晉裕環球資產管理投資研究部高級投資分析師 黃子燊》

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