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20/04/2020 10:00

《投資筆記-黃子燊》聯儲局推出「無限量寬」,令全球通脹急升?

  《投資筆記》在4月1日刊出的上一期,我們的文章談及了對環球資產配置的看法,包括
(i)以國別計看好美股;(ii)以主題計偏好科技和醫療;(iii)中港股市看好物管板
塊;(iv)中資美元債偏好龍頭內房。於過往半個月,有關看法一一實現,實在是令人欣慰。
而在今期,我們打算談談市場其中一個潛在憂慮-環球央行重啟寬鬆貨幣政策,環球會陷入高速
通脹或停滯性通脹嗎?
  先說結論,我們的看法是「不會」。傳統的經濟學理論,相信貨幣供應量和通脹率是亦步亦
趨的關係,貨幣供應量上升,如果經濟中的實質產出不變,通脹率將會趨向上升。然而,過往十
年的「量化寬鬆」,令聯儲局(當然也包括其他各國央行,但由於美元是世界貨幣,故此主要看
聯儲局)的資產負債表膨脹了約4﹒9倍,但實體經濟的通脹率依然不見上升,到底為何會是這
樣呢?

*「量化寬鬆」增加貨幣供應的形式,推高通脹機會微*

  這個原因和「量化寬鬆」增加貨幣供應的方式有關。過往十年,因為「量化寬鬆」,聯儲局
的資產負債表規模確實是膨脹了約4﹒9倍,代表整體的貨幣供應量有所增加。但須注意,聯儲
局的「量化寬鬆」政策,並非直接將貨幣(流動性)注入實體經濟體系,而是透過買債的方式,
先將貨幣注入金融體系,然後由金融機構,例如銀行,將貨幣分配出去。在這情況下,雖然貨幣
供應整體是多了,但由於有金融機構的把關,故此這些貨幣是投向了(i)有實力的個人或企業
手裡;(ii)有利可圖的地方。因為金融機構如銀行,是不會把錢投向╱借給沒有能力還款的
企業或個人,而這些有能力取得「平錢」的企業或個人,亦傾向把款項投向有利可圖的地方。因
此,我們可以見到,過往十年,縱使貨幣泛濫,錢亦只流向了有利可圖的「資產市場」,如物業
、債券、股票等;或流向了實體經濟中的各種有利可圖的項目(例如近十年因此特別火紅的創投
項目),但沒有流入「日常用品」市場(例如柴米油鹽,即通脹指數會反映的項目),那自然不
會推高通脹了。

*兩種情況會令通脹急升*

  那在甚麼時候經濟有可能會產生通脹急升呢?依據上述邏輯推論,「情況一」便是貨幣蜂湧
流入「日常用品」市場的時候了。那在甚麼情況下貨幣會蜂湧流入「日常用品」市場呢?那就是
當社會混亂,市民對貨幣價值缺乏信心的時候。例如在國共內戰後期的中國,國民政府一方面固
然是濫發貨幣「金圓券」,但同時另一方面,由於物品供應短缺,加上人民對國民政府缺乏信心
,才導致購買力湧進日常用品市場,並進行囤積,令通脹率急劇上漲。而「情況二」,即另一種
可能會導致通脹急升的情況,則是所謂的「成本推動型通脹」(Cost push
inflation),例如油價作為重要的生產材料,如果油價急升,將導致工業成本急增,
而有關成本轉嫁至價格之上,便會出現急升的通脹了。然而,在目前的情況下,由於(i)社會
並不混亂,市民對貨幣的價值仍具信心;(ii)沒有被廣泛使用的生產材料價格急劇上漲。因
此,預料即使央行重新大力推行「量化寬鬆」政策,亦只會再次推高資產價格,而不會推高實體
經濟的通脹了。《晉裕環球資產管理投資研究部高級投資分析師 黃子燊》

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