《拆局麒想－林嘉麒》長實買英國啤酒，潛在價值高不可測

　　長實（０１１１３）以２７億英鎊高價收購英國上市的老牌啤酒公司Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ，有別於一般公用項目，令投資者頓時驚訝。事實上，自２０１５年長實和黃大重組，長實曾專責房地產等相關業務，惟近年已積極與系內公司參予不同業務，亦變身為綜合企業。不過，長實過去投資的大多數是公用事業、電訊業務等收益極之穩定的公司，今次以高價收購Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ或令投資者摸不住頭腦。
　
＊高溢價收購？＊
　
　　是次收購除了２７億（英鎊．下同）現金，長實還承擔了Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ的１９億債務，總代價為４６億。今次以每股８５０便士的收購價買下Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ全部股份，較收購前的上一個交易日收市價５６３便士相比，溢價高達５１％。２０１８年度Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ除去利息、稅項、折舊和攤銷前收益４﹒８２億計算約９﹒５倍的企業價值。值得留意的是，今年１月日本啤酒Ａｓａｈｉ對同在英國上市的Ｆｕｌｌｅｒ’ｓ進行收購，ＥＢＩＴＤＡ作價為２３﹒６倍，相對今次長實表面出價ＥＢＩＴＤＡ的７５倍是極之誇張。儘管Ｆｕｌｌｅｒ’ｓ跟Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ規模上有大不同，亦令市場揣測背後原因。
　
＊物業價值豐厚＊
　
　　論品牌知名度，Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ確實高，品牌於１７９９年成立，為英國具領導地位的釀酒廠及英式酒館營運商，於英格蘭、威爾斯及蘇格蘭等地經營超過２７００間英式酒館、餐廳及酒店。２０１５年１０月主席訪英期間，和卡梅倫在英國小酒吧品嘗炸魚薯條時，卡梅倫為兩人點的啤酒正是Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ旗下的產品Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ　ＩＰＡ（格林王ＩＰＡ），連我們國家主席都飲，可視為國酒吧。不過，最吸引之處是，Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ旗下擁有的物業。截至２０１９年４月底，Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ旗下物業包括釀酒廠、酒吧、餐廳、酒店等，總共有超過３０００家，佔地面積約７０００萬平方英尺，其中超過８０％的物業具有永久產權或擁有長期租賃產權，總固定資產高達３４億。英國大部分酒吧都位於每個城鎮中心的黃金地段，如果以市價重新估值，相信會是天文數字。事實上，早於２０１６年底，長實從Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ買下了１３６家酒吧物業，並再次租回給Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ，創造了可觀的租金回報。今次長實以２７億作全購，就算未來品牌不再經營，物業為集團還提供的租金回報，其穩定現金流，價值已不菲。
　
＊酒業現金流強＊
　
　　再者，從業務方面看，啤酒可說是英國市民的生活必需品，長實公告中也指出其戰略是尋求穩定、有韌性、且有能力產生強勁現金流的企業，而英國的酒吧和釀酒行業都有這些特點。Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ去年度收入２１﹒７７億，同比儘管減少１﹒８％，惟淨利１﹒７４億，同比增長６﹒３５％，而自由現金流高達８９９０萬，來自業務的淨現金流更高達２﹒６５億，正是長實樂意收購的重點。再簡單一點從股本回報計算，今次就算以每股８５０便士收購，息率回報仍達３﹒９％，也較長實的３﹒５％為高。
　
＊價值有待釋放＊
　
　　今次以多方面評估，長實的確買了筍野，不過也要留意英國啤酒行業面對的困難。Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ過去幾年淨利持續下滑，英國啤酒與酒館協會（Ｂｒｉｔｉｓｈ　Ｂｅｅｒａｎｄ　Ｐｕｂ　Ａｓｓｏｃｉａｔｉｏｎ）年中曾發表報告，指年輕人偏愛無酒精飲品，英國啤酒銷量１２年內降幅超過三分之一，銷量由２００７年１月達３２３﹒９萬千升，２０１９年３月降至２０４﹒６萬千升，而無酒精或酒精度低於啤酒的飲品銷量自２０１６年起逐年增加，增幅達３０％。估計長實收購後，投資者要先接受啤酒業績未會太理想，更會因英鎊走勢或會帶來一定可能性的匯兌虧損，預計要靜待未來重組後才會將Ｇｒｅｅｎｅ　Ｋｉｎｇ品牌或地產相關資產價值真正釋放出來了。《宏滙資產管理董事及投資策略總監　林嘉麒》
　
＊筆者並無持有上述股份